>> 銀河證券-固收周報(bào)：關(guān)注關(guān)鍵會(huì)議落地與貿(mào)易博弈進(jìn)展-251018
| 上傳日期： |
2025/10/19 |
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| 格式： |
pdf 共15頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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本周債市回顧：利率震蕩回落，收益率曲線走平
本周（10/13-10/17）債市收益率長(zhǎng)短端表現(xiàn)分化，主要圍繞中美貿(mào)易摩擦、股債蹺蹺板等交易,截至10/17,30Y、10Y(活躍券)、1Y國(guó)債收益率分別變化-7BP、-1.5BP、6BP收于2.20%、1.75%、1.44%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周變化-3.5BP、-7BP收于37.5BP、38BP。本周10Y收益率震蕩下行，背后對(duì)應(yīng)1)中美貿(mào)易摩擦下市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫、2）股債蹺蹺板演繹。
下周債市展望：資金面均衡為主，關(guān)注外圍風(fēng)險(xiǎn)及政策擾動(dòng)
基本面來(lái)看，生產(chǎn)指標(biāo)多數(shù)回升、房地產(chǎn)成交同比表現(xiàn)回落、物價(jià)板塊表現(xiàn)分化。本周生產(chǎn)指標(biāo)回升明顯；需求端多數(shù)回落，尤其地產(chǎn)成交表現(xiàn)回落明顯；通脹板塊物價(jià)指數(shù)本周分化，部分?jǐn)?shù)據(jù)受假期影響滯后。
供給方面，10/13-10/19利率債發(fā)行規(guī)?；厣?，本周發(fā)行國(guó)債2760億元、發(fā)行地方債323.01億元，同業(yè)存單7295.3億元，整體較上周回升5811.07億元。國(guó)債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別變化455億元、220.47億元、5135.6億元；按新增專(zhuān)項(xiàng)債和新增一般債額度分別為4.4萬(wàn)億元和0.8萬(wàn)億元計(jì)算，地方債整體發(fā)行進(jìn)度達(dá)到86.2%（含已公布的下周將發(fā)規(guī)模，2021-2024年同期平均為90.1%），新增專(zhuān)項(xiàng)債和新增一般債發(fā)行進(jìn)度分別為86.6%、84.1%（含已公布的下周將發(fā)規(guī)模，2021-2024年同期平均分別為89.8%、91.1%）。
資金面來(lái)看，10/11-10/17央行通過(guò)7天逆回購(gòu)凈回籠2319億元、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)?fù)斗?000億元、本月凈投放4000億元維護(hù)流動(dòng)性。本周資金面出現(xiàn)波動(dòng)邊際收緊，DR001/DR007分別較10/11變動(dòng)1BP、6BP至1.32%、1.47%。同業(yè)存單方面，3M、1Y存單分別變動(dòng)約2BP、3BP至1.59%、1.67%，1Y-3M存單期限利差基本持平在8BP，6M-3M存單期限利差略擴(kuò)張1BP至6BP左右。對(duì)于下周，假期過(guò)后7天逆回購(gòu)操作回歸均衡但央行維護(hù)意圖仍然明確，預(yù)計(jì)資金面大概率波動(dòng)回正維持均衡。
債市策略：債市短期偏順風(fēng)，貿(mào)易摩擦升級(jí)下仍需靈活應(yīng)對(duì)
下周主要關(guān)注以下要素：
1）基本面：10月出口回升、社融及CPI等數(shù)據(jù)表現(xiàn)不強(qiáng)，但整體市場(chǎng)對(duì)基本面的反應(yīng)有限，尤其是數(shù)據(jù)表現(xiàn)較弱對(duì)債市的定價(jià)已較為鈍化，但重點(diǎn)關(guān)注下周將公布的10月關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)投資、消費(fèi)及就業(yè)等數(shù)據(jù)成色，以及觀察三季度GDP數(shù)據(jù)繼續(xù)回升的可能，關(guān)注關(guān)鍵宏觀數(shù)據(jù)向上修復(fù)的預(yù)期及可能性對(duì)債市的影響；
2）政策面：下周四中全會(huì)即將召開(kāi)，關(guān)注其針對(duì)“十五五”規(guī)劃的方略定調(diào)，債市側(cè)重科創(chuàng)債、REITs等固收板塊的發(fā)展方向，同時(shí)關(guān)注科技主線的發(fā)展對(duì)利率的影響，以及大會(huì)對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)情況及方向的表態(tài)可能形成一定擾動(dòng)；
3）中美關(guān)稅摩擦再起：中美博弈再度升級(jí)主要由于10月初美方對(duì)中國(guó)造船業(yè)進(jìn)行不合理制裁，中國(guó)進(jìn)行對(duì)等反制所導(dǎo)致。上周美國(guó)總統(tǒng)特朗普宣布將從11月1日起對(duì)中國(guó)輸美商品加征100%的額外關(guān)稅，并對(duì)“所有關(guān)鍵軟件”實(shí)施出口管制，本周美財(cái)政部長(zhǎng)在記者會(huì)上再度提到參議院的85名議員準(zhǔn)備授權(quán)總統(tǒng)特朗普對(duì)中實(shí)施500%關(guān)稅，當(dāng)前貿(mào)易摩擦再度白熱化。疊加周五美國(guó)區(qū)域性銀行陷信貸風(fēng)險(xiǎn)加劇全球避險(xiǎn)情緒，國(guó)內(nèi)債市更加順風(fēng)。但要關(guān)注本次摩擦程度、持續(xù)時(shí)長(zhǎng)能否類(lèi)比今年4月（不到一周內(nèi)十債收益率下行超15BP，），我們認(rèn)為需謹(jǐn)慎考量。由于4月首次對(duì)等關(guān)稅升級(jí)，為歷史區(qū)間不可比的突發(fā)狀況，定價(jià)程度較深，而本輪學(xué)習(xí)效應(yīng)下更類(lèi)似沖擊影響，可預(yù)見(jiàn)的中美多輪磋商中債市影響偏多，11日到本周十債活躍券下行5BP左右幅度較上次相對(duì)有限，且隨談判推進(jìn)走勢(shì)或糾結(jié)，關(guān)注繼續(xù)下行驅(qū)動(dòng)和股債蹺蹺板的演繹。
在以上因素的基礎(chǔ)上，一方面，邊際上基本面繼續(xù)向下定價(jià)的空間可能不如向上修復(fù)預(yù)期，Q3GDP數(shù)據(jù)成色值得重點(diǎn)關(guān)注，四中全會(huì)的召開(kāi)可能對(duì)長(zhǎng)期政策主線指明方向，整體對(duì)債市或有短期擾動(dòng)可能；但另一方面，中美貿(mào)易摩擦仍在白熱化階段，避險(xiǎn)情緒升溫下債市短期可能仍有順風(fēng)，但由于當(dāng)前市場(chǎng)整體多頭情緒弱于4月，不宜以上輪程度樂(lè)觀定價(jià)本輪關(guān)稅升級(jí)影響，仍需密切關(guān)注雙方磋商及表態(tài)動(dòng)向，需交易靈活應(yīng)對(duì)。策略方面，在震蕩市中建議保持久期適中，債市偏多環(huán)境可積極交易波段增厚收益，同時(shí)1.75%附近賠率有所下降，需靈活應(yīng)對(duì)。短端方面，受央行態(tài)度及操作影響，資金面將保持平穩(wěn)，短端以政策利率（1.4%）為下限，目前短端回升至1.44%附近，可適當(dāng)關(guān)注但整體收益博取賠率或仍有限；長(zhǎng)端方面，特朗普關(guān)稅威脅升級(jí)下短期債市或仍偏順風(fēng)，但公募費(fèi)用新規(guī)等利空要素不確定性仍在，不排除后續(xù)落地后波動(dòng)短期內(nèi)放大可能。
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