>> 華西證券-資產(chǎn)配置日報(bào)：趨勢難尋-251022
| 上傳日期： |
2025/10/22 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉郁,謝瑞鴻 |
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10月22日，股與債，趨勢的力量似乎都不算強(qiáng)。股市方面，重要股指跳空低開，打斷了過去兩日連續(xù)的修復(fù)行情。
權(quán)益市場縮量回調(diào)。萬得全A下跌0.38%，全天成交額1.69萬億元，較昨日（10月21日）縮量2024億元。港股方面，恒生指數(shù)和恒生科技分別下跌0.94%和1.41%。南向資金凈流入100.18億元（港元），其中中國海洋石油凈流入14.25億元（港元），中芯國際、騰訊控股分別凈流入6.42億元和3.09億元（港元）。
成交額是當(dāng)前觀察行情的重要指標(biāo)。今日成交額再度縮量超過2000億元，創(chuàng)8月6日以來新低。縮量意味著越來越多的籌碼選擇暫不參與。具體到當(dāng)下，主要是9月15日之后進(jìn)場的籌碼，在此時進(jìn)退兩難，賣盤希望市場給出更高的價(jià)格，買盤希望跌到更低的位置。觀察萬得全A的籌碼分布圖變化，7-8月盈利的低位籌碼在9月底開始減少，同時9月15日之后高位籌碼迅速增加，并在6230處形成籌碼峰。這部分籌碼面對9月中旬以來的大漲大跌并未表態(tài)，由此形成縮量震蕩的局面。事實(shí)上，萬得全A從9月15日以來的行情，基本圍繞6230附近波動，與籌碼峰的位置吻合。
往后看，大幅放量，是這部分籌碼態(tài)度明確的標(biāo)志。如果大幅放量并且大漲，意味著買盤對“更低點(diǎn)位”的執(zhí)念松動，甚至可能出現(xiàn)FOMO行情，且當(dāng)前的籌碼峰有望成為支撐位（此處是大多數(shù)籌碼的成本線，樂觀籌碼會將其視為補(bǔ)倉時機(jī)）。而如果大幅放量并且大跌，則意味著賣盤認(rèn)為“更高價(jià)格”可能不會再有，進(jìn)而放棄對高點(diǎn)位的堅(jiān)守。無論是放量大漲還是大跌，都代表著市場可能出現(xiàn)短暫的趨勢行情。
當(dāng)前等待放量，是短線博弈的共識所在。而極致的縮量，意味著放量或已不遠(yuǎn)，因?yàn)椤皶呵矣^望”的一致理念，很容易被利好或利空打破。尤其是漫長的縮量下跌，在演繹到極致之后，通常會出現(xiàn)大幅反彈，924行情即是典型案例。而如果行情放量上漲，資金可能會沿“肌肉記憶”流入熱門主題，科技&有色相關(guān)題材仍可積極參與。
港股方面，如果選擇博弈中長期價(jià)值，則需要忍受短期的波動。對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，AI產(chǎn)業(yè)景氣度上升是明確利好，但今年由于外賣大戰(zhàn)、外部擾動等因素的壓制，行情在9月以前相對保守，這也是部分資金選擇押注港股科技的動力所在。但從短線來看，中美關(guān)系趨緊推動恒生科技進(jìn)入下跌通道，美元走強(qiáng)也形成行情掣肘，配置型資金可能會承受較大的波動。在這種情況下，可以考慮控制倉位，多看少動，等待大跌提供的加倉機(jī)會。
債市方面，“雙降”愿景雖然美好，但在三季度GDP表現(xiàn)不俗的背景下，降準(zhǔn)降息未能成為市場的一致預(yù)期，這也使得昨日的利率下行行情難以持續(xù)，隨著空頭力量回歸，今日早盤長端品種普遍回吐寬松交易的浮盈，10年、30年國債活躍券收益率盤中分別上行1.7bp、2.1bp至1.77%、2.20%。午后，債市轉(zhuǎn)向交易債基贖回費(fèi)率新規(guī)，部分投資者傾向于定價(jià)，債基豁免贖回費(fèi)用的最短持有期限，將由征求意見稿的6個月縮短至3個月，債市做多情緒被再度激活，長端利率在下午2點(diǎn)左右迎來一輪快下，隨后緩慢震蕩上行至尾盤。
回顧債市全天表現(xiàn)，利率債呈現(xiàn)漲跌互現(xiàn)狀態(tài)，不過各品種、各期限利率的波動幅度多1bp以內(nèi)，反映投資者對于未來的方向判斷仍較為糾結(jié)。相比之下，長久期或低評級的二永債、城投債則表現(xiàn)更優(yōu)，市場還是傾向于依賴高票息資產(chǎn)來應(yīng)對迷茫期。
最近債市定價(jià)邏輯頻繁輪動，短短三日市場分別定價(jià)關(guān)稅2.0帶來的風(fēng)險(xiǎn)偏好變化、雙降預(yù)期、監(jiān)管調(diào)整等變量，這也表明債市依舊處于缺乏主心骨的狀態(tài)，勝率與賠率雙低，并不適合做過重倉位的方向選擇性交易。
從結(jié)構(gòu)性機(jī)會來看，短期或可關(guān)注幾個高利差，如增值稅利差、國債30年-10年利差，國債50年-30年利差等。我們傾向于可優(yōu)先關(guān)注10年國債的稅收利差，今日因?yàn)?5附息16成交筆數(shù)達(dá)到1344筆，首次超過25附息11，10年國債完成活躍券切換，二者利差相應(yīng)由昨日的7.3bp收斂至6.3bp，未來隨著新券活躍度繼續(xù)提升，稅收利差存在進(jìn)一步彌合的可能性，相比之下，含稅券的博弈價(jià)值可能相對較高。
國內(nèi)商品市場風(fēng)格急劇切換，貴金屬遭遇歷史級回調(diào)，“反內(nèi)卷”品種普遍修復(fù)。此前持續(xù)領(lǐng)漲的貴金屬板塊遭遇重挫，倫敦金日內(nèi)一度暴跌6.3%，創(chuàng)近12年最大單日跌幅，現(xiàn)貨白銀一度大跌8.7%，創(chuàng)近4年最大跌幅，滬金、滬銀亦分別收跌3.92%和3.86%。同時，“反內(nèi)卷”主題品種在資金回流推動下普遍修復(fù)，碳酸鋰、焦煤領(lǐng)漲，漲幅達(dá)1.63%和1.43%，純堿、氧化鋁、焦炭等也錄得1%-1.5%的漲幅，而多晶硅、燒堿等基本面偏弱品種依然小幅下跌。
資金回流至工業(yè)品板塊。貴金屬板塊在獲利盤集中兌現(xiàn)而大幅回調(diào)的背景下，因交易保證金上調(diào)，資金仍小幅凈流入66億元，與價(jià)格走勢形成明顯背離。與此同時，部分資金回流至工業(yè)品板塊，碳酸鋰反彈獲超9億元資金流入，原油、滬鋁、焦煤等品種亦分別吸引5–6億元的增量資金。
今日貴金屬板塊的劇烈下跌，主要源于前期多頭高度擁擠，情緒反轉(zhuǎn)所觸發(fā)的踩踏。盡管支撐其中長期上漲的核心邏輯尚未逆轉(zhuǎn)，如美聯(lián)儲降息
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