>> 銀河證券-固收周報(bào)：外部不確定性仍在，波動放大中適當(dāng)把握配置機(jī)會-251025
| 上傳日期： |
2025/10/26 |
大小： |
2272KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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本周債市回顧：利率震蕩回升，收益率曲線略熊平
本周（10/20-10/24）債市收益率上行，主要受股債蹺蹺板、關(guān)鍵會議期間的雙降博弈、中美貿(mào)易磋商及公募贖回新規(guī)影響，截至10/24，30Y、10Y、1Y國債收益率分別較10/17上行1.24BP、2.4BP、2.82BP收于2.21%、1.85%、1.47%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分別較上周回落1.16BP、0.42BP至36.4BP、37.7BP，收益率曲線整體上移且略走平。本周10Y收益率上行，背后對應(yīng)1）股債蹺蹺板壓制債市情緒；2）市場博弈關(guān)鍵會議寬貨幣政策落地可能；3）中美再度展開貿(mào)易談判；4）公募新規(guī)贖回?fù)?dān)憂。
下周債市展望：央行呵護(hù)下，預(yù)計(jì)跨月資金面保持平穩(wěn)
基本面來看，生產(chǎn)端表現(xiàn)小幅回升、需求端表現(xiàn)多數(shù)回落、物價板塊回落。本周生產(chǎn)端表現(xiàn)小幅回升，各指標(biāo)環(huán)比回升0.1-1個百分點(diǎn)；需求端表現(xiàn)多數(shù)回落，地產(chǎn)成交同比回落約21%；物價板塊回落，多數(shù)價格環(huán)比回落0.2-3.5%。
供給方面，10/20-10/26利率債發(fā)行規(guī)模整體回升，發(fā)行國債6890億元、地方債2472.3億元，同業(yè)存單9632.4億元，整體較上周回升8635.97億元。國債、地方債、存單發(fā)行規(guī)模較上周分別變化4130億元、2149.32億元、2356.7億元；按新增專項(xiàng)債和新增一般債額度分別為4.4萬億元和0.8萬億元計(jì)算，本周地方債整體發(fā)行進(jìn)度達(dá)到86.1%（2021-2024年同期平均為92.1%），新增專項(xiàng)債和新增一般債發(fā)行進(jìn)度分別為86.5%、84.1%（2021-2024年同期平均分別為91.9%、92.2%）。
資金面來看，10/20-10/24央行通過逆回購凈投放781億元。盡管本周寬貨幣預(yù)期落空，但央行逆回購凈投放維持資金面平穩(wěn)，資金面整體均衡。DR001、DR007分別較10/17略回升0.26BP、0.25BP至1.32%、1.41%。同業(yè)存單方面，截至10/24，3M和1Y存單分別較10/17略回升0.89BP和0.75BP至1.60%和1.68%，1Y-3M和6M-3M存單期限利差分別略回落0.14BP和1.05BP至8.11P和4.53BP。對于下周，受稅期跨月影響，資金面或季節(jié)性收緊，但央行公布下周MLF凈投放2000億元，釋放積極呵護(hù)態(tài)度，且政府債發(fā)行規(guī)?；芈?，預(yù)計(jì)資金面保持平穩(wěn)。
債市策略：中美經(jīng)貿(mào)磋商等不確定性要素仍在，波動放大中適當(dāng)把握配置機(jī)會
后續(xù)關(guān)注四方面變化：1）跟蹤四季度宏觀數(shù)據(jù)與全年GDP 5%目標(biāo)差異、2）政府債供給上升及美聯(lián)儲持續(xù)降息下，寬貨幣政策或落地、3）關(guān)注公募費(fèi)率新規(guī)落地，或?qū)е聜卸唐谮H回?cái)_動、4）外部環(huán)境不確定性下，關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)偏好變化及股債蹺蹺板演繹。下周主要關(guān)注以下要素：1）基本面：四中會議強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)決實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)”，進(jìn)一步提振市場對5%增長目標(biāo)的預(yù)期。鑒于前三季度GDP同比增長5.2%，四季度GDP需達(dá)4.4%左右，以完成全年目標(biāo)。由于面對高基數(shù)挑戰(zhàn)，需跟蹤關(guān)注四季度宏觀數(shù)據(jù)與全年GDP5%目標(biāo)差異；2）貨幣政策：會議在總述發(fā)展目標(biāo)中較上次額外提及化債，延續(xù)去年四季度以來“積極穩(wěn)妥化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”的表態(tài)。若短期化債、政府債繼續(xù)放量，疊加聯(lián)儲持續(xù)降息的匯率衡量下，年內(nèi)仍有降準(zhǔn)降息的落地可能；3）機(jī)構(gòu)行為：關(guān)注公募基金費(fèi)率新規(guī)的落地進(jìn)展，需留意新規(guī)落地后可能引發(fā)的短期贖回?cái)_動，及其對理財(cái)、保險(xiǎn)等主要配置盤配置節(jié)奏的影響；4）外部環(huán)境與風(fēng)險(xiǎn)偏好：中美貿(mào)易談判于10月24日-27日于馬來西亞舉行經(jīng)貿(mào)磋商，疊加APEC會議臨近，磋商結(jié)果的不確定性及中美高層是否會晤將繼續(xù)主導(dǎo)短期市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，股債蹺蹺板效應(yīng)或?qū)⒀永m(xù)。
在以上因素的基礎(chǔ)上，一方面，關(guān)注四季度數(shù)據(jù)能否支撐全年GDP5%目標(biāo)，高基數(shù)下的增長挑戰(zhàn)強(qiáng)化政策持續(xù)發(fā)力的預(yù)期，疊加化債加速政府債供給放量和美聯(lián)儲降息的匯率壓力下，市場博弈寬貨幣空間仍在，對債市形成支撐。另一方面，公募費(fèi)率新規(guī)落地或帶來短期贖回?cái)_動，且中美經(jīng)貿(mào)磋商及APEC會議臨近，不確定性將擾動市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，股債蹺蹺板效應(yīng)或加劇市場波動。策略方面，在震蕩市中建議保持久期適中，逢調(diào)整買入。短端方面，受央行態(tài)度及操作影響，資金面跨月保持平穩(wěn)，短端以政策利率（1.4%）為下限，目前短端已回升至1.47%，可適當(dāng)關(guān)注配置；長端方面，寬貨幣預(yù)期或?qū)行纬梢欢ㄖ危假M(fèi)用新規(guī)及外部環(huán)境等利空要素不確定性仍在，后續(xù)波動有短期放大可能，考慮到當(dāng)前點(diǎn)位已具備一定性價比，關(guān)注1.85%以上的配置機(jī)會。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期回升影響債市主線風(fēng)險(xiǎn)、政府債供給節(jié)奏超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、債市利率超預(yù)期大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。
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