>> 東吳證券-環(huán)保行業(yè)跟蹤周報(bào)：印尼啟動(dòng)56億美元垃圾焚燒計(jì)劃，固廢出海市場(chǎng)廣闊-251110
| 上傳日期： |
2025/11/10 |
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| 格式： |
pdf 共22頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
袁理,陳孜文 |
| 行業(yè)名稱(chēng)： |
環(huán)保 |
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投資要點(diǎn)
重點(diǎn)推薦：瀚藍(lán)環(huán)境，高能環(huán)境，綠色動(dòng)力環(huán)保，綠色動(dòng)力，海螺創(chuàng)業(yè)，永興股份，光大環(huán)境，軍信股份，粵海投資，美埃科技，九豐能源，宇通重工，景津裝備，新奧能源，昆侖能源，三峰環(huán)境，興蓉環(huán)境，洪城環(huán)境，中國(guó)水務(wù)，偉明環(huán)保，龍凈環(huán)保，藍(lán)天燃?xì)猓聤W股份，賽恩斯，金科環(huán)境，英科再生，路德環(huán)境。
建議關(guān)注：大禹節(jié)水，聯(lián)泰環(huán)保，旺能環(huán)境，北控水務(wù)集團(tuán)，碧水源，浙富控股。
行業(yè)新聞：印尼啟動(dòng)56億美元垃圾焚燒計(jì)劃，固廢出海市場(chǎng)廣闊。2025年11月6日，印尼主權(quán)基金Danantara正式宣布啟動(dòng)該國(guó)首批垃圾焚燒發(fā)電（WtE）項(xiàng)目招標(biāo)。印尼布局33座WtE發(fā)電廠、總投資額高達(dá)91萬(wàn)億印尼盾（約56億美元）的計(jì)劃進(jìn)入正式實(shí)施計(jì)劃，此次招標(biāo)為技術(shù)、裝備和經(jīng)驗(yàn)均已成熟的中國(guó)固廢產(chǎn)業(yè)鏈“出海”提供巨大的市場(chǎng)機(jī)遇。項(xiàng)目政策解讀：1）當(dāng)?shù)刂鳈?quán)基金參股保障盈利：主權(quán)基金持股至少30%，必要時(shí)可進(jìn)一步增持至51%。2）空間測(cè)算：按印尼人口類(lèi)比國(guó)內(nèi)，預(yù)計(jì)25萬(wàn)噸/日空間。投資邏輯梳理：1）環(huán)保裝備：印尼采用的“主權(quán)基金+JV”模式，對(duì)于尋求輕資產(chǎn)、高毛利“技術(shù)+裝備”輸出的中國(guó)企業(yè)極為有利。2）固廢EPC+運(yùn)營(yíng)出海：中國(guó)頭部運(yùn)營(yíng)商成熟的管理體系和成本控制能力都具有不可替代的競(jìng)爭(zhēng)力。重點(diǎn)推薦：【偉明環(huán)?！俊ⅰ竟獯蟓h(huán)境】、【中國(guó)天楹】、【軍信股份】等。重點(diǎn)個(gè)股推薦【偉明環(huán)保】：1）固廢出海典型，印尼空間&模式突出：入選印尼廢物轉(zhuǎn)化能源項(xiàng)目選定供應(yīng)商名單。25H1國(guó)內(nèi)垃圾焚燒控股運(yùn)營(yíng)3.7萬(wàn)噸/日，海闊憑魚(yú)躍。2）高冰鎳等實(shí)現(xiàn)正向盈利、放量在即！3）裝備訂單高增：25Q1-3裝備制造訂單高增66%，保障26年收入！
固廢觀點(diǎn)：25Q3業(yè)績(jī)基本面強(qiáng)+國(guó)補(bǔ)回收加速，提質(zhì)增效提ROE+現(xiàn)金流改善提分紅持續(xù)兌現(xiàn)！ 1）運(yùn)營(yíng)提質(zhì)增效主導(dǎo)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)&財(cái)務(wù)費(fèi)用下降：25Q1-3板塊歸母凈利+12%，毛利率+2.7pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.5pct。固廢純運(yùn)營(yíng)企業(yè)綠動(dòng)、軍信、永興ROE顯著提升。2）自由現(xiàn)金流持續(xù)增厚：25Q1-3板塊經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額133億元（+28%），資本開(kāi)支54億元（-12%），簡(jiǎn)易自由現(xiàn)金流78億元（24Q1-3為41億元）。25Q3國(guó)補(bǔ)回收顯著加速。3）中期派息穩(wěn)中有升：25H1瀚藍(lán)首次中期分紅，光大中期每股派息同比+0.01港元。4）經(jīng)營(yíng)提效+B端拓展+C端順價(jià)，增厚盈利&改善現(xiàn)金流！【噸發(fā)提升】25H1，7家垃圾焚燒公司平均噸發(fā)（還原供熱后）同比+1.8%，噸上網(wǎng)同比+1.2%?！竟峒铀佟?5H1供熱增速前3：海創(chuàng)供熱量同比+170%、綠動(dòng)同比+115%、偉明同比+67%；發(fā)電供熱比增量前3：天楹發(fā)電供熱比同比+6.4pct、綠動(dòng)同比+2.4pct、旺能同比+1.6pct?！綢DC拓展】旺能獲市級(jí)、省級(jí)備案，軍信、瀚藍(lán)、偉明簽署相關(guān)合作協(xié)議?！綜端順價(jià)】佛山于25年9月下旬召開(kāi)生活垃圾處理費(fèi)定價(jià)聽(tīng)證會(huì)，C端順價(jià)推進(jìn)。重點(diǎn)推薦：【瀚藍(lán)環(huán)境】25Q1-3歸母同比+16%，主要系粵豐和內(nèi)生貢獻(xiàn)均超預(yù)期，粵豐25年6-9月歸母貢獻(xiàn)2.4億元，瀚藍(lán)內(nèi)生供熱量同增29%；25Q1-3自由現(xiàn)金流（不含股權(quán)類(lèi)投資支出）為13.53億元（+12.81億元），其中粵豐并表增加5.71億元、瀚藍(lán)存量應(yīng)收回款約15.30億元（不含粵豐）、國(guó)補(bǔ)回收2.45億元同比加速?！揪G色動(dòng)力A+H】25Q1-3歸母同比+24%，主要系供熱量同比+112%，同時(shí)成本節(jié)約、財(cái)務(wù)費(fèi)用同降17%至2.85億元；25Q3國(guó)補(bǔ)回收加速，25Q1-3自由現(xiàn)金流同比+46%?！居琅d股份】25Q1-3歸母同比+15%，摻燒存量陳腐垃圾提升產(chǎn)能利用率帶動(dòng)收入利潤(rùn)雙增?！竞Ｂ輨?chuàng)業(yè)】【光大環(huán)境】等。
水務(wù)觀點(diǎn)：市場(chǎng)化+現(xiàn)金流拐點(diǎn)，下一個(gè)垃圾焚燒！1）現(xiàn)金流左側(cè)布局：25Q1-3板塊自由現(xiàn)金流-21億元（24Q1-3為-68億元）。預(yù)計(jì)興蓉、首創(chuàng)資本開(kāi)支26年開(kāi)始大幅下降，自由現(xiàn)金流大增可期！參照垃圾焚燒自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正前后，分紅比例從21年低點(diǎn)18%，22-24年連續(xù)提至40%，典型公司永興（24年分紅比例66%）軍信（95%）綠動(dòng)（71%）。24年水務(wù)板塊分紅比例為34%，興蓉24年分紅28%提升空間較大！自由現(xiàn)金流改善帶來(lái)PE估值提升空間可參照垃圾發(fā)電！2）價(jià)格改革不僅是彈性，重塑成長(zhǎng)+估值！水的重點(diǎn)在于水價(jià)制度對(duì)合理投入回報(bào)的保障，從而在成熟期獲得類(lèi)似全球范式的業(yè)績(jī)&紅利持續(xù)增長(zhǎng)?！皬姆烙娇沙掷m(xù)增長(zhǎng)”帶來(lái)估值提升。25年以來(lái)廣州、深圳等核心城市自來(lái)水提價(jià)落實(shí)，佛山擬調(diào)整污水收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。重點(diǎn)推薦【粵海投資】25Q1-3歸母同比+13%，主業(yè)穩(wěn)健，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降53%?！九d蓉環(huán)境】25Q3單季度歸母同比+13%，收入毛利雙升，應(yīng)收規(guī)模環(huán)比25Q2下降，信用減值收窄?！竞槌黔h(huán)境】折舊年限延長(zhǎng)釋放盈利，剔除折舊影響、加回信用減值增量后25Q3歸母為3.16億元（24Q3為3.17億元），建議關(guān)注【首創(chuàng)環(huán)保】【北控水務(wù)集團(tuán)】等。
行業(yè)跟蹤：1）2025M1-9環(huán)衛(wèi)新能源銷(xiāo)量同增63.18%，滲透率同比+6.29pct至17.40%。25M1-9環(huán)衛(wèi)車(chē)銷(xiāo)量55737輛（同比+4.17%），其中新能源9696輛（同比+63.18%），盈峰環(huán)境/宇通重工/福龍馬新能源市占率分別為30%/15%/7%。2）生物柴油：生物柴油價(jià)格下降，單噸凈利上升。2025/10/31-2025/11/6生柴
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