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核心要點：
　　行業(yè)整體：業(yè)績改善明顯
　　醫(yī)藥工業(yè)利潤降幅逐月收窄：根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年1-9月，醫(yī)藥制造業(yè)累計收入同比下降2.0%，利潤總額同比下降0.7%，利潤降幅呈現(xiàn)逐月收窄趨勢。
　　結(jié)構(gòu)分化：醫(yī)療服務(wù)板塊內(nèi)部呈現(xiàn)分化。2025年前三季度，醫(yī)療服務(wù)上市公司營收增長穩(wěn)健，歸母凈利增速較高。其中，民營醫(yī)院和第三方醫(yī)學(xué)檢驗（ICL）業(yè)績承壓，而醫(yī)藥外包服務(wù)（CXO）表現(xiàn)優(yōu)異，拉動整體利潤增長。
　　核心矛盾轉(zhuǎn)變：整體行業(yè)高增長的階段已過，在老齡化需求不斷提升，但醫(yī)保承壓的雙重影響之下行業(yè)矛盾由“有效供給不足”轉(zhuǎn)向“醫(yī)?？刭M”新階段。
　　民營醫(yī)療短期承壓與CXO持續(xù)向好
　　民營醫(yī)療中眼科龍頭表現(xiàn)穩(wěn)健
　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年前三季度，醫(yī)院板塊營收同比下降0.1%，歸母凈利同比下降8.3%。單季度看，Q3營收降幅略有收窄，但利潤降幅擴大。
　　消費醫(yī)療需求剛性支撐，頭部企業(yè)市占率提升邏輯明確，但頭部眼科公司利潤端略有承壓。
　　CXO板塊：業(yè)績持續(xù)向好，ADCCDMO相關(guān)公司增長明顯
　　根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年前三季度，醫(yī)療研發(fā)外包板塊營收同比增長12.2%，歸母凈利同比增長56.8%，結(jié)構(gòu)上，實驗室CRO、分子砌塊、多肽CDMO、ADCCDMO等領(lǐng)域（如諾泰生物、皓元醫(yī)藥）表現(xiàn)較好，而臨床CRO及臨床前安評公司承壓。
　　分季度看，2025Q3以海外業(yè)務(wù)為主的臨床前CRO公司增速快于國內(nèi)業(yè)務(wù)為主的公司，顯示全球醫(yī)療投融資回暖的拉動作用。
　　在建工程樂觀信號顯現(xiàn)：根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，在建工程在2024年負(fù)增長后，于2025年前三季度有所提升，表明企業(yè)對未來信心增強，有助于產(chǎn)能消化和避免惡性競爭。
　　IVD與ICL：醫(yī)?？刭M及集采沖擊業(yè)績承壓
　　IVD板塊業(yè)績承壓：根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2025年前三季度，體外診斷板塊營收同比下降14.5%，歸母凈利同比下降26.4%。受生化、化學(xué)發(fā)光等領(lǐng)域集采影響，相關(guān)公司業(yè)績普遍承壓，但Q3降幅較Q2有所收窄；
　　ICL板塊下降趨勢暫未緩解：行業(yè)競爭加劇及醫(yī)?？刭M導(dǎo)致主要ICL公司（如金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷）營收和利潤呈下降趨勢，2025年Q3業(yè)績?nèi)晕疵黠@改善。
　　投資建議
　　2025年Q1-Q3主要民營醫(yī)療公司營收及利潤增速明顯下降，但我們看好眼科醫(yī)療服務(wù)長期發(fā)展，尤其民營頭部醫(yī)院有望借助規(guī)模優(yōu)勢實現(xiàn)集中度的提升。醫(yī)藥外包服務(wù)板塊2025Q1-Q3整體來看業(yè)績持續(xù)向好，主要公司訂單情況較好，為未來成長奠定基礎(chǔ)。體外診斷領(lǐng)域及第三方醫(yī)學(xué)檢驗實驗室雖然受集采等政策影響持續(xù)承壓但隨著集采逐步落地化學(xué)發(fā)光等高成長方向值得重點關(guān)注。
　　綜上我們維持IVD&醫(yī)療服務(wù)醫(yī)療服務(wù)行業(yè)“買入”評級，建議關(guān)注高成長及預(yù)期改善兩大方向，具體而言：（1）高成長：醫(yī)藥外包服務(wù)中的ADCCDMO、減肥藥產(chǎn)業(yè)鏈多肽CDMO等方向公司藥明康德、藥明生物、皓元醫(yī)藥等。（2）預(yù)期改善：盈利能力有望觸底回升的體外診斷及消費醫(yī)療中的眼科及口腔等方向的愛爾眼科、迪安診斷、亞輝龍等。
　　風(fēng)險提示
　　醫(yī)?？刭M執(zhí)行力度超預(yù)期風(fēng)險；藥企研發(fā)投入下降風(fēng)險；民營醫(yī)院醫(yī)療事故風(fēng)險。