>> 銀河證券-9月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：淡化非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)擾動(dòng)-251120
| 上傳日期： |
2025/11/21 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張迪 |
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9月新增就業(yè)回到增長(zhǎng)區(qū)間，失業(yè)率上升至4.4%，工資增速變化不大:9月非農(nóng)就業(yè)增加11.9萬人，較前月有所改善，但仍處于低位運(yùn)行狀態(tài);同時(shí)7、8月合計(jì)下修3.3萬人，說明過去半年的就業(yè)擴(kuò)張力度仍偏弱。從結(jié)構(gòu)看，醫(yī)療、餐飲、社會(huì)救助等行業(yè)繼續(xù)吸納新增崗位，而運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)及聯(lián)邦政府崗位繼續(xù)減少，就業(yè)的支撐點(diǎn)主要集中在人手長(zhǎng)期緊缺的服務(wù)行業(yè)。工資環(huán)比增長(zhǎng)0.2%，同比維持在3.8%，與前期水平差別不大。家庭調(diào)查顯示失業(yè)事上升至4.4%，勞動(dòng)參與事與就業(yè)人口比都變化有限。
行業(yè)表現(xiàn)繼續(xù)拉開差距，但就業(yè)并未進(jìn)入失速區(qū)間:雖然非農(nóng)增速不高，但工時(shí)穩(wěn)定、工資增速仍有韌性，使得總薪酬繼續(xù)增長(zhǎng)，對(duì)消費(fèi)形成一定支撐。移民增速較去年放緩，加之勞動(dòng)參與率停在62.4%，意味著失業(yè)率短期不會(huì)出現(xiàn)大幅走高，12月前也難以上升到迫使美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息的水平。服務(wù)需求仍具韌性，使得消費(fèi)的下行需要更長(zhǎng)的滯后期才能體現(xiàn)。總體來看，勞動(dòng)力市場(chǎng)沒有強(qiáng)到足以阻止經(jīng)濟(jì)放緩，也沒有弱到迫使美聯(lián)儲(chǔ)立刻行動(dòng)。從行業(yè)分布來看，本月新增就業(yè)依舊集中在需求相對(duì)剛性的部門，而運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)等前期擴(kuò)張較快的行業(yè)繼續(xù)回菩。制造業(yè)、建筑業(yè)、專業(yè)服務(wù)等行業(yè)的就業(yè)變化都不大，企業(yè)開工時(shí)間與加班小時(shí)也大致維持穩(wěn)定，這意味著企業(yè)并未開始主動(dòng)收縮用工，只是新增需求明顯降下來。
政府關(guān)門造成統(tǒng)計(jì)方式異常，本月就業(yè)數(shù)據(jù)的穗定性明顯下降:9月數(shù)據(jù)的可靠性受政府關(guān)門影響較大。企業(yè)調(diào)查中相當(dāng)部分依賴企業(yè)在關(guān)門期間自行上報(bào)，導(dǎo)致采集串反常地高達(dá)80.2%;家庭調(diào)查雖然在關(guān)門前完成，但10月數(shù)據(jù)將直接缺失，后續(xù)也無法補(bǔ)采。疊加季節(jié)因子重估幅度偏大、公共部門就業(yè)連續(xù)波動(dòng)，本次就業(yè)報(bào)告的噪音明顯高于正常水平，這意味著近期數(shù)據(jù)并不適合作為政策判斷的核心依據(jù)。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)而言，在統(tǒng)計(jì)質(zhì)量下降、樣本結(jié)構(gòu)變化頻繁的情況下貿(mào)然根據(jù)就業(yè)做出判斷，反而可能增加政策錯(cuò)誤的風(fēng)險(xiǎn)。
ADP就業(yè)增速自三季度起明顯回落，企業(yè)用工意愿實(shí)質(zhì)減弱，經(jīng)濟(jì)走弱具有真實(shí)基礎(chǔ):8-10月ADP新增就業(yè)分別為-0.3、-2.9和4.2萬人，連續(xù)徘徊在低位。與此同時(shí)，行業(yè)層面同步走弱，貿(mào)易、運(yùn)輸和公用事業(yè)連續(xù)兩個(gè)月為負(fù)，專業(yè)和商業(yè)服務(wù)自三季度中期開始明顯降溫，其他服務(wù)行業(yè)也持續(xù)收縮;制造業(yè)增速短暫改善后再次轉(zhuǎn)弱，建筑業(yè)雖保持小幅增長(zhǎng)，但也難以改變整體偏弱的格局。教育與醫(yī)療在10月仍有小幅正增長(zhǎng)，但它本身屬于剛性需求行業(yè)，對(duì)景氣度的指示意義有限。整體上看，企業(yè)對(duì)未來需求的預(yù)期更加謹(jǐn)慎，用工擴(kuò)張意愿在實(shí)際經(jīng)營(yíng)壓力下明顯收緊，經(jīng)濟(jì)確實(shí)處在走弱通道中。
12月美聯(lián)儲(chǔ)或“不想降”，但從實(shí)際經(jīng)濟(jì)狀況看“應(yīng)該降":從政策意愿看，美聯(lián)儲(chǔ)在換屆前更傾向維持謹(jǐn)慎態(tài)度，不希望在統(tǒng)計(jì)質(zhì)量下降、通脹再度抬頭、關(guān)稅擾動(dòng)增加時(shí)提前行動(dòng)，尤其不愿留下“過早轉(zhuǎn)向”的政策風(fēng)險(xiǎn)。但從經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)看，利率長(zhǎng)期維持在高位已經(jīng)對(duì)周期性行業(yè)造成明顯壓力，房地產(chǎn)、貨運(yùn)、制造業(yè)、中小企業(yè)融資成本都在承壓，而這種壓力不會(huì)因?yàn)樵偻涎觾蓚€(gè)月就自行緩解。同時(shí)，高關(guān)稅帶來的并非需求過熱，而是成本推動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)保持高利率并不能解決這一問題，只會(huì)加快經(jīng)濟(jì)下行。
美債長(zhǎng)端仍有下行空間，美股高位震蕩未改，美元處在不弱地位:本次就業(yè)數(shù)據(jù)并不足以改變市場(chǎng)前期已形成的寬松預(yù)期格局。長(zhǎng)端美債收益率仍有向4.0%靠攏的空間，美股受估值與盈利預(yù)期限制仍處震蕩階段。美元方面，盡管利差預(yù)期較年初明顯收窄，但在全球資金仍偏向安全資產(chǎn)、歐洲與日本復(fù)蘇基礎(chǔ)較弱的情況下，美元指數(shù)依舊處在不弱的地位。對(duì)于四季度市場(chǎng)而言，真正影響方向的，不是這份帶有明顯擾動(dòng)的就業(yè)報(bào)告，而是通脹能否重新回到下行軌道、關(guān)稅傳導(dǎo)的持續(xù)性，以及美聯(lián)儲(chǔ)是否愿意承認(rèn)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入真實(shí)放緩的階段。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.美國(guó)勞動(dòng)市場(chǎng)數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行的風(fēng)險(xiǎn)
2.美國(guó)銀行系統(tǒng)意外出現(xiàn)流動(dòng)性問題的風(fēng)險(xiǎn)
3.特朗普政策超預(yù)期刺激通脹的風(fēng)險(xiǎn)
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