>> 信達證券-策略周觀點：流動性和通脹是美股波動的核心-251122
| 上傳日期： |
2025/11/22 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
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作者： |
李暢 |
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核心結(jié)論：11月以來，美股市場持續(xù)走弱，A股的波動也有所加劇。近期美股波動加劇主要有三方面原因:(1) 12月降息預(yù)期降溫，海外流動性環(huán)境有所收緊。（2）市場風(fēng)險偏好下降。加密貨幣調(diào)整，CTA拋售壓力加大。（3）市場對AI泡沫化程度仍然有較大分歧和疑慮。從估值水平和財務(wù)壓力看當(dāng)前AI泡沫化程度，標(biāo)普500市盈率處于高位區(qū)間，接近科網(wǎng)泡沫高點，納斯達克指數(shù)市盈率不低，但距離科網(wǎng)泡沫高點仍有較大距離。美股科技龍頭市值集中度較高，市盈率普遍處于高位，財務(wù)壓力已經(jīng)接近科網(wǎng)泡沫時期水平，部分公司開始大規(guī)模舉債融資，甚至可能加大回購和分紅的不確定性，或成為短期內(nèi)美股調(diào)整的內(nèi)在原因。這一擔(dān)憂的緩解可能需要看到下游持續(xù)的業(yè)績兌現(xiàn)。但我們認(rèn)為本輪影響海外市場波動幅度和時間的核心因素是貨幣和通脹，盈利的影響可能不是最重要的。2026年美聯(lián)儲繼續(xù)降息的可能性更大，出現(xiàn)激進加息導(dǎo)致估值泡沫破滅的概率不高。從更長期的維度來看，影響美股慢牛持續(xù)性的最重要因素是持續(xù)低通脹。我們認(rèn)為美股這一次上漲結(jié)束的標(biāo)準(zhǔn)可能是商品價格中樞再次大幅上行。鑒于當(dāng)前A股估值顯著低于美股，外資的影響力減弱，美股走弱對A股的影響可能逐步減小。年底到明年初如果有政策或資金的積極變化，仍可以布局A股上行機會。
（1）從估值水平直觀看美股泡沫化程度，標(biāo)普500市盈率處于高位區(qū)間，接近科網(wǎng)泡沫時期的估值高點，納斯達克指數(shù)市盈率不低，但距離科網(wǎng)泡沫高點仍有較大距離。標(biāo)普500市盈率位于2000年以來平均值1倍標(biāo)準(zhǔn)差以上。10月底市盈率高點約29.8倍，接近2000年3月科網(wǎng)泡沫時期30倍的高點。納斯達克指數(shù)10月底市盈率高點約42倍，位于2000年以來平均值以上，但偏離均值幅度不高，與2000年3月科網(wǎng)泡沫時期估值高點相比仍有較大距離。
（2）美股科技龍頭財務(wù)壓力快速上升，部分指標(biāo)接近科網(wǎng)泡沫時期水平。美股科技7巨頭2024-2025年資本開支/營業(yè)收入快速上升，截至2025年Q3這一數(shù)值上升到19%的水平。而科網(wǎng)泡沫時期科技龍頭（微軟、英特爾、思科、IBM）這一比值高點為10%。與此同時，美股科技7巨頭資本開支/自由現(xiàn)金流也呈現(xiàn)快速上升的趨勢,截至2025年Q3超過100%,科網(wǎng)泡沫時期科技龍頭這一比值的高點為114%。
?。?）我們認(rèn)為本輪影響海外市場波動幅度和時間的核心因素是貨幣和通脹，盈利的影響可能不是最重要的。歷史上美股1973-1974年“漂亮50”泡沫退潮和2000年科網(wǎng)泡沫退潮，核心原因均來自于加息帶來流動性緊縮沖擊，使得高估值板塊持續(xù)殺估值。從更長期的維度來看，影響美股慢牛持續(xù)性的最重要因素是持續(xù)低通脹。美股這一次上漲結(jié)束的標(biāo)準(zhǔn)可能是商品價格中樞再次大幅上行。
風(fēng)險因素：房地產(chǎn)超預(yù)期下行，美股劇烈波動，歷史規(guī)律可能會失效。
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