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11月26日晚，萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司在上清所發(fā)布公告稱，將召開(kāi)債權(quán)人會(huì)議討論“22萬(wàn)科MTN004”的展期事項(xiàng)，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。
　　萬(wàn)科此次擬對(duì)“22萬(wàn)科MTN004”債券商議展期，是近些年壓力累積的結(jié)果。公司2021年以來(lái)扣非歸母凈利潤(rùn)呈現(xiàn)明顯下滑趨勢(shì)，2024年起業(yè)績(jī)由盈轉(zhuǎn)虧，扣非歸母凈利潤(rùn)虧損453.94億元，2025年三季報(bào)扣非歸母凈利潤(rùn)虧損264.86億元。同時(shí)，萬(wàn)科自2019年起，除2022年籌資現(xiàn)金流一直為負(fù)，近些年企業(yè)融資渠道受限。行業(yè)低迷、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)疲弱，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒上升，萬(wàn)科的債券信用利差也從2023年出現(xiàn)明顯上行。
　　作為重要股東，深圳地鐵自2023年起持續(xù)為其提供支持。2023年11月，深圳國(guó)資委及深鐵集團(tuán)在萬(wàn)科與金融機(jī)構(gòu)的交流中明確，會(huì)以市場(chǎng)化手段助力萬(wàn)科應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)；2025年11月協(xié)議顯示，深鐵對(duì)萬(wàn)科的股東借款上限為220億元，且要求提供抵質(zhì)押擔(dān)保。截至公告日，深鐵集團(tuán)已提供無(wú)抵押、無(wú)質(zhì)押擔(dān)保的借款合同金額203.73億元，實(shí)際提款金額197.1億元，借款額度即將到達(dá)《協(xié)議》上限。但萬(wàn)科短期償債壓力仍大，2025年尚余57億元境內(nèi)債到期，2026年上半年也有大量債券待償，資金缺口下最終選擇公開(kāi)債商議展期。
　　從市場(chǎng)表現(xiàn)看，短期影響已出現(xiàn)：11月27日萬(wàn)科多只債券因跌幅超30%觸發(fā)臨停，部分民營(yíng)地產(chǎn)也受到影響，部分央國(guó)企房企債券估值亦上行，但整體影響有限。民企““22龍湖02”下跌1.95%報(bào)98.051元，金地“21金地04”亦走弱，收盤(pán)YTM9.84%，報(bào)98元。國(guó)央企房企中保利發(fā)展控股集團(tuán)股份有限公司、珠海華發(fā)保障房建設(shè)控股有限公司、廈門(mén)國(guó)貿(mào)地產(chǎn)集團(tuán)有限公司當(dāng)日收益率調(diào)整幅度分別為2.72bp、1.81bp、1.45bp。
　　展望后市，我們認(rèn)為萬(wàn)科債券商議展期對(duì)央國(guó)企地產(chǎn)利差或有擾動(dòng)，但“真國(guó)企”違約風(fēng)險(xiǎn)有限，主要關(guān)注其估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。而民企和混合所有制企業(yè)債券或受影響較大，需關(guān)注萬(wàn)科后續(xù)展期方案及政策變化，謹(jǐn)慎評(píng)估其信用風(fēng)險(xiǎn)。
　　對(duì)于城投來(lái)講，我們認(rèn)為城投與房企的信用邏輯、屬性依然存在顯著差異，萬(wàn)科債券商議展期對(duì)城投行業(yè)整體影響有限。城投作為地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)的核心載體，與地方財(cái)政的關(guān)聯(lián)性、政策支持的確定性高于房企，盡管市場(chǎng)可能因“市場(chǎng)化”轉(zhuǎn)型表述產(chǎn)生短期情緒聯(lián)動(dòng)，但城投的核心信用支撐未發(fā)生變化，短期信仰未動(dòng)搖。后續(xù)城投關(guān)注核心仍是中央政策導(dǎo)向以及退出名單后的轉(zhuǎn)型發(fā)展。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)下行超預(yù)期、政策超預(yù)期、超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。