>> 中信建投-環(huán)保行業(yè)深度：供熱增厚存量項(xiàng)目利潤(rùn)，出海拓展增量市場(chǎng)空間-251226
| 上傳日期： |
2025/12/26 |
大小： |
2176KB |
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pdf 共23頁(yè) |
來(lái)源： |
中信建投 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
高興,侯啟明 |
| 行業(yè)名稱(chēng)： |
環(huán)保 |
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核心觀(guān)點(diǎn)
城鎮(zhèn)化水平提升帶動(dòng)垃圾產(chǎn)量增長(zhǎng)，進(jìn)而帶動(dòng)垃圾處理需求攀升。目前，我國(guó)城鎮(zhèn)化程度已提升至較高水平，城鎮(zhèn)化提升速度逐漸放緩，垃圾處理需求預(yù)計(jì)也將進(jìn)入緩速增長(zhǎng)階段。存量方面，熱電聯(lián)產(chǎn)可以有效提升熱能利用效率，有助于增厚項(xiàng)目利潤(rùn)。同時(shí)，工業(yè)供熱價(jià)格機(jī)制較為靈活，現(xiàn)金流及回款情況較優(yōu)秀。除熱能價(jià)值以外，在清潔供暖的大背景下，垃圾焚燒供熱綠色低碳價(jià)值有望凸顯。增量方面，伴隨周邊國(guó)家經(jīng)濟(jì)水平的增長(zhǎng)，垃圾處理需求迅速攀升。近期，印尼政府發(fā)布109號(hào)總統(tǒng)令，明確將推動(dòng)國(guó)內(nèi)一批垃圾焚燒項(xiàng)目的建設(shè)。目前，項(xiàng)目入圍公司多為國(guó)內(nèi)垃圾焚燒企業(yè)。印尼項(xiàng)目盈利能力較強(qiáng)，項(xiàng)目投運(yùn)后，有望持續(xù)增厚企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。
摘要
城鎮(zhèn)化增速邊際放緩，國(guó)內(nèi)垃圾焚燒增量有限
城鎮(zhèn)化水平提升帶動(dòng)垃圾產(chǎn)量增長(zhǎng)，進(jìn)而帶動(dòng)垃圾處理需求攀升。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2005~2024年，我國(guó)城鎮(zhèn)人口比例從43.0%增長(zhǎng)至67.0%，年垃圾清運(yùn)數(shù)量也從1.56億噸增長(zhǎng)至2.60億噸，垃圾清運(yùn)量與城鎮(zhèn)化比例整體呈正相關(guān)關(guān)系。隨著我國(guó)環(huán)保政策的收緊與相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，生活垃圾無(wú)害化處理比例持續(xù)提升，截至2024年，我國(guó)生活垃圾無(wú)害化處理比例已達(dá)99.99%。目前，我國(guó)城鎮(zhèn)化程度已提升至較高水平，城鎮(zhèn)化提升速度逐漸放緩，垃圾處理需求預(yù)計(jì)也將進(jìn)入緩速增長(zhǎng)階段。此前，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《“十四五”新型城鎮(zhèn)化實(shí)施方案》，提出到2025年城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力達(dá)到80萬(wàn)噸/日左右的目標(biāo)。我國(guó)早在2022年末已達(dá)“十四五”計(jì)劃目標(biāo)水平，疊加城鎮(zhèn)化速度的放緩，我們預(yù)期垃圾焚燒產(chǎn)能增速將有所放緩。
聯(lián)產(chǎn)提升熱能利用效率，工業(yè)供熱盈利能力較強(qiáng)
熱電聯(lián)產(chǎn)有效提升垃圾焚燒項(xiàng)目熱能利用效率。垃圾焚燒熱電聯(lián)產(chǎn)是指發(fā)電廠(chǎng)既產(chǎn)生電能，又利用汽輪發(fā)電機(jī)做過(guò)功的蒸汽對(duì)用戶(hù)供熱的生產(chǎn)方式，它根據(jù)能源梯級(jí)利用的原理，同時(shí)生產(chǎn)人們所需要的電能和熱能，能夠有效提高能源利用效率。對(duì)比純發(fā)電項(xiàng)目，熱電聯(lián)產(chǎn)的熱能利用效率明顯更高。熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組更高的熱能利用效率意味著同等數(shù)量的垃圾可釋放的更高能量?jī)r(jià)值，可明顯改善垃圾焚燒項(xiàng)目的盈利能力。我們根據(jù)慈溪項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)情況對(duì)供熱業(yè)務(wù)的利潤(rùn)增厚進(jìn)行了測(cè)算。假設(shè)噸垃圾蒸汽產(chǎn)量為2噸，則供熱所需垃圾為44.59萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)發(fā)電垃圾量為53.15萬(wàn)噸，折算噸垃圾上網(wǎng)電量為220千瓦時(shí)/噸。因此，純發(fā)電項(xiàng)目的年上網(wǎng)電量約為2.15億千瓦時(shí)，在國(guó)補(bǔ)條件下對(duì)應(yīng)發(fā)電收入為1.24億元；而在熱電聯(lián)產(chǎn)條件下，項(xiàng)目熱電綜合收益達(dá)2.26億元，較純電條件下高出82.44%。除熱能價(jià)值以外，在清潔供暖的大背景下，垃圾焚燒供熱綠色低碳價(jià)值有望凸顯。根據(jù)《生活垃圾焚燒發(fā)電廠(chǎng)熱電聯(lián)產(chǎn)碳減排效益分析》的研究分析，對(duì)比火力發(fā)電、填埋場(chǎng)和其他方式供熱的基準(zhǔn)線(xiàn)碳排放，垃圾焚燒熱電聯(lián)產(chǎn)可明顯產(chǎn)生減排效益。
周邊垃圾處理需求快速增長(zhǎng)，印尼市場(chǎng)潛力有望率先兌現(xiàn)
2025年10月，印尼政府發(fā)布109號(hào)總統(tǒng)令，全面替代原有的垃圾發(fā)電發(fā)展政策。對(duì)比舊政策，109號(hào)令在開(kāi)發(fā)主體選擇、收益方式、主導(dǎo)政府層級(jí)等方面存在顯著差異。在項(xiàng)目收益方面，109號(hào)令取消了舊政策中由地方政府支付的垃圾處理費(fèi)用，將電費(fèi)作為唯一收入來(lái)源，由印尼的國(guó)家電力公司（PLN）簽訂30年長(zhǎng)協(xié)收購(gòu)，109號(hào)令明確購(gòu)電價(jià)格為0.2美元/千瓦時(shí)。目前，印尼政府?dāng)M在10個(gè)重點(diǎn)區(qū)域，建設(shè)33個(gè)垃圾焚燒項(xiàng)目，單個(gè)項(xiàng)目投資在1.2-1.9億美元，全部項(xiàng)目投資規(guī)模約55億美元左右。其中，30%為資本金，70%資金來(lái)源為貸款。同時(shí)，印尼主權(quán)財(cái)富基金Danantara將持有項(xiàng)目公司股權(quán)比例（不低于30%）。近期，印尼垃圾發(fā)電項(xiàng)目首批招標(biāo)已正式啟動(dòng)，目前共24家公司入圍，中國(guó)企業(yè)20家，日本及法國(guó)企業(yè)4家。入圍中國(guó)企業(yè)中多數(shù)為A/H上市公司包括中科環(huán)保、偉明環(huán)保、浙能錦江、光大環(huán)境等。本輪招標(biāo)項(xiàng)目主要位于雅加達(dá)、茂物和登巴薩等7個(gè)城市，中標(biāo)公司需要與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)合作建設(shè)項(xiàng)目，項(xiàng)目預(yù)計(jì)將于2026年初開(kāi)工，建設(shè)工期在2年左右。參考109號(hào)總統(tǒng)令和印尼垃圾焚燒招標(biāo)內(nèi)容，我們對(duì)印尼垃圾焚燒項(xiàng)目盈利情況進(jìn)行了測(cè)算。項(xiàng)目年收入約為2.36~2.88億元，噸垃圾收入為646~789元。同時(shí)，參考Danantara提供的項(xiàng)目投資規(guī)模假設(shè)和垃圾焚燒項(xiàng)目運(yùn)行成本，則項(xiàng)目營(yíng)業(yè)成本約為0.89億元，對(duì)應(yīng)毛利率為62%~69%，考慮貸款利息（70%比例貸款）和所得稅支出（22%，未考慮稅收優(yōu)惠政策）后凈利潤(rùn)為0.7~1.11億元，對(duì)應(yīng)噸凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)為193~305元。假設(shè)中方項(xiàng)目持股70%，則歸母凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)為0.49~0.78億元。
風(fēng)險(xiǎn)分析
垃圾焚燒政策變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，垃圾產(chǎn)量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)程不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)
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