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人形機(jī)器人領(lǐng)軍者，產(chǎn)品矩陣豐富。公司2012年成立，23年12月在港交所主板上市，是“人形機(jī)器人第一股”。公司人形產(chǎn)品包括：工業(yè)端雙足Walker S系列、商服端雙足Walker C/X、輪式Cruzr S2、科研高校端天工行者等。此外，在教育、物流、消費(fèi)、康養(yǎng)端智能機(jī)器人和解決方案上公司亦有布局。
　　具身智能萬(wàn)億級(jí)賽道，本體廠競(jìng)逐綜合實(shí)力。國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心《中國(guó)發(fā)展報(bào)告2025》表示，中國(guó)具身智能市場(chǎng)規(guī)模有望于2030年達(dá)4000億元，2035年突破萬(wàn)億元。當(dāng)前具身智能機(jī)器人已可完成搬運(yùn)分揀等簡(jiǎn)單任務(wù)，未來(lái)伴隨大模型能力提升，配合可量產(chǎn)靈巧手，將拓展至更多柔性操作&復(fù)雜任務(wù)，并逐步走進(jìn)家庭。我們認(rèn)為，多方涌入下，擁有多領(lǐng)域跨學(xué)科人才、可構(gòu)建長(zhǎng)期技術(shù)壁壘、能解決真實(shí)問(wèn)題并給客戶(hù)明確投資回報(bào)的本體廠商有望脫穎而出。
　　公司全棧自研，掌握高性能伺服驅(qū)動(dòng)、運(yùn)控、仿人大小腦等核心技術(shù)。公司具身智能機(jī)器人底層技術(shù)全棧式自研，擁有機(jī)器人運(yùn)控和高性能伺服驅(qū)動(dòng)、五指靈巧手、四目語(yǔ)義VSLAM等自主導(dǎo)航、大視覺(jué)語(yǔ)言模型、多模態(tài)感知交互、學(xué)習(xí)型運(yùn)控、機(jī)器人應(yīng)用框架ROSA、群腦網(wǎng)絡(luò)BrainNet架構(gòu)和協(xié)作智能體等技術(shù)。至25年6月，公司獲授權(quán)專(zhuān)利數(shù)量已達(dá)2,790項(xiàng)，CTO熊友軍位列中國(guó)人形機(jī)器人相關(guān)專(zhuān)利申請(qǐng)量排名Top10發(fā)明人的榜首（新戰(zhàn)略咨詢(xún)）。
　　在手訂單表現(xiàn)亮眼，規(guī)模化落地加速。目前公司已披露中標(biāo)訂單總額突破13億人民幣（不含天工行者），客戶(hù)包括東風(fēng)柳汽、覓億、天奇股份、德州儀器、廣西/四川/江西多地?cái)?shù)采中心等，其中多筆訂單計(jì)劃25年內(nèi)完成交付。同時(shí)，“天工行者”系列預(yù)計(jì)今年也將完成數(shù)百臺(tái)交付。多場(chǎng)景數(shù)據(jù)積累將持續(xù)賦能模型優(yōu)化。通過(guò)產(chǎn)能爬坡與費(fèi)用分?jǐn)偅緳C(jī)器人成本也有望下降。
　　投資建議：我們認(rèn)為，具身智能行業(yè)為萬(wàn)億級(jí)賽道空間廣闊，公司已具備多項(xiàng)核心技術(shù)，25年在手訂單亮眼且交付確收較順利，數(shù)據(jù)飛輪加固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)成本費(fèi)用分?jǐn)們?yōu)化，有望迎來(lái)盈利拐點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司25-27年?duì)I收分別20.06億元/27.25億元/37.02億元，同比增長(zhǎng)53.7%、35.9%、35.8%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)S為26.0/19.2/14.1x，首次覆蓋給予推薦評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：AI發(fā)展放緩的風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)化不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，降本不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，融資環(huán)境改變的風(fēng)險(xiǎn)。