>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：通脹上行繼續(xù)加快-260309
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2026/3/9 |
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來(lái)源： |
廣發(fā)證券 |
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作者： |
郭磊 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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通脹上行繼續(xù)加快。據(jù)萬(wàn)得數(shù)據(jù)（下同），2月CPI同比1.3%，高于前值的0.2%；PPI同比-0.9%，高于前值的-1.4%。按照CPI和PPI權(quán)重分別60%、40%粗略模擬的平減指數(shù)為0.42%，屬于36個(gè)月以來(lái)首度轉(zhuǎn)正，比我們前期預(yù)期的3月轉(zhuǎn)正提前了一個(gè)月。
按照CPI和PPI權(quán)重分別60%、40%粗略模擬月度平減指數(shù)，2026年2月為0.42%，高于前值的-0.44%。
在前期報(bào)告《地緣政治沖突框架下的五類資產(chǎn)交易邏輯》中，我們認(rèn)為平減指數(shù)在基數(shù)與新漲價(jià)的共振下，預(yù)計(jì)3月同比轉(zhuǎn)正至0.46%，時(shí)隔37個(gè)月重新轉(zhuǎn)正。從實(shí)際情況看，比我們預(yù)期的轉(zhuǎn)正時(shí)間提前了一個(gè)月。
盡管春節(jié)月份略有特殊性，但這個(gè)三年以來(lái)的價(jià)格拐點(diǎn)還是具有一定的標(biāo)志性意義的。月度模擬平減指數(shù)于2023年3月轉(zhuǎn)負(fù)，當(dāng)年6月至本輪最低點(diǎn)，后出現(xiàn)第一輪修復(fù)，至2024年7月幾乎接近轉(zhuǎn)正；但在地產(chǎn)調(diào)整、新能源產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能集中形成等因素的影響下再度下行；2025年7月之后，在“反內(nèi)卷”的積極影響下，逐步好轉(zhuǎn)；今年初進(jìn)一步疊加全球大宗品價(jià)格上行的影響。
按照CPI和PPI權(quán)重分別60%、40%粗略模擬月度平減指數(shù)，則2023年3月首度轉(zhuǎn)負(fù)（-0.58%），2023年6月同比的-2.16%是本輪最低點(diǎn)；后逐步修復(fù)，2024年7月幾乎恢復(fù)至零增長(zhǎng)附近（-0.02%）；但后續(xù)再度震蕩下行，2025年7月-1.44%的位置觸底，然后逐步降幅收窄。2025年10月降幅收窄至-1.0%以內(nèi)。2026年2月首度轉(zhuǎn)正。
從環(huán)比角度，我們可以觀測(cè)春節(jié)分布相似的2015、2018、2024年，今年CPI環(huán)比整體并未超季節(jié)性；但其中消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比一般；服務(wù)價(jià)格環(huán)比的1.1%高于其他可比年份，有超季節(jié)性特征。這與今年春節(jié)“長(zhǎng)假效應(yīng)”之下居民出行較為活躍有關(guān)。
2026年2月CPI環(huán)比1.0%，2015、2018、2024年分別為1.2%、1.2%、1.0%。
2026年2月CPI消費(fèi)品環(huán)比0.8%，2015、2018、2024年分別為1.3%、1.4%、1.1%。
2026年2月CPI服務(wù)環(huán)比為1.1%，2015、2018、2024年分別為0.9%、1.0%、1.0%。
從CPI主要分項(xiàng)來(lái)看，一是出行相關(guān)的消費(fèi)，如機(jī)票、旅行社收費(fèi)季節(jié)性上行；二是金飾品，在國(guó)際金價(jià)影響下環(huán)比繼續(xù)上漲；三是原油價(jià)格影響下，交通工具用能源7個(gè)月以來(lái)首次環(huán)比上漲；四是小汽車價(jià)格連續(xù)第三個(gè)月環(huán)比小幅上漲；五是家用器具環(huán)比下行，可能和春節(jié)促銷較為集中有關(guān)；六是豬肉價(jià)格，月度環(huán)比第二個(gè)月上行，不過(guò)從高頻數(shù)據(jù)看，這一趨勢(shì)未能強(qiáng)化，2月底以來(lái)價(jià)格季節(jié)性再度回落；七是租賃房房租、酒類趨勢(shì)沒(méi)有改變，價(jià)格環(huán)比繼續(xù)下降。
2026年2月機(jī)票、旅行社收費(fèi)環(huán)比分別為31.1%、15.8%。
2026年2月金飾品價(jià)格環(huán)比上漲6.2%1。
2026年2月交通工具用能源價(jià)格環(huán)比上漲2.8%。
2026年2月小汽車價(jià)格環(huán)比上漲0.1%，2025年12月、2026年1月環(huán)比分別為0.1%、0.3%。
2026年2月家用器具價(jià)格環(huán)比上漲-1.1%。
2026年2月豬肉價(jià)格環(huán)比上漲4.0%。不過(guò)從高頻數(shù)據(jù)農(nóng)業(yè)部豬肉平均批發(fā)價(jià)來(lái)看，2月24日之后價(jià)格逐步下行。
2026年2月租賃房房租環(huán)比上漲-0.1%，酒類價(jià)格環(huán)比上漲-1.1%。
PPI環(huán)比0.4%，屬連續(xù)第五個(gè)月正增長(zhǎng)。從大類來(lái)看，采掘工業(yè)、加工工業(yè)、耐用消費(fèi)品、原材料環(huán)比上漲，食品持平，衣著、一般日用品環(huán)比下跌。簡(jiǎn)單來(lái)看，目前還并未形成從上游漲價(jià)傳遞至消費(fèi)品價(jià)格普遍好轉(zhuǎn)的典型通脹。從行業(yè)來(lái)看，上漲的一是有色系列；二是石油化工系列；三是AI革命帶動(dòng)下的計(jì)算機(jī)通信電子行業(yè)；四是成本上升、“反內(nèi)卷”影響下的電氣機(jī)械行業(yè)。煤炭、非金屬等價(jià)格在中東地緣政治升溫以來(lái)價(jià)格上行較快，但2月數(shù)據(jù)仍屬環(huán)比下行。
PPI環(huán)比0.4%，持平前值。
PPI采掘工業(yè)環(huán)比1.2%，加工工業(yè)環(huán)比0.6%，耐用消費(fèi)品環(huán)比0.3%，原材料工業(yè)環(huán)比0.2%，食品行業(yè)環(huán)比零增長(zhǎng)，衣著類行業(yè)環(huán)比-0.4%，一般日用品行業(yè)環(huán)比-0.2%。
PPI有色金屬采掘、有色金屬加工環(huán)比分別上漲7.1%、4.6%；PPI石油開(kāi)采、石油煤炭制品加工、化學(xué)原料及制品環(huán)比分別上漲5.1%、0.4%、1.3%；PPI計(jì)算機(jī)通信電子行業(yè)環(huán)比上漲0.6%。
PPI電氣機(jī)械行業(yè)環(huán)比上漲1.2%。
PPI黑色金屬冶煉、煤炭開(kāi)采、非金屬礦制品環(huán)比分別上漲0.1%、-0.5%、-0.2%。
3月通脹數(shù)據(jù)仍較為有利。一是原油價(jià)格3月漲幅較大，盡管短期內(nèi)仍有較大不確定性，但中樞大概率高于2月；二是從國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格來(lái)看，南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比繼續(xù)上行；三是價(jià)格基數(shù)優(yōu)勢(shì)逐步釋放；四是今年廣義財(cái)政呈現(xiàn)穩(wěn)投資的傾向，比如政策性金融工具擴(kuò)容、單列用于項(xiàng)目建設(shè)的專項(xiàng)債額度等，會(huì)有利于建筑業(yè)和工業(yè)品價(jià)格。
從布倫特原油價(jià)格（期貨結(jié)算價(jià)，連續(xù)）來(lái)看，2月底為72.5美元/桶，3月6日為92.7美元/桶。
從南華工業(yè)品指數(shù)來(lái)看，2月均值為3656，3月以來(lái)均值為3902。
短期內(nèi)地緣政治仍在影響全球大類資產(chǎn)，在報(bào)告《地緣政治沖突框架下的五類資產(chǎn)交易邏輯》中，我們?cè)诳蚣苌蠀^(qū)分了“避險(xiǎn)交易”、“事件交易”、“修復(fù)交易”、“新主線交易”、“對(duì)沖交易”。短期內(nèi)市場(chǎng)仍處于避險(xiǎn)
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