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全口徑信貸：預(yù)計(jì)2月信貸整體少增（9000億元），同比增速6.0%。2月同業(yè)存單發(fā)行量低于去年、發(fā)行利率持續(xù)低位，共同指向銀行體系流動(dòng)性充裕、負(fù)債端壓力有限，也從側(cè)面印證資產(chǎn)端擴(kuò)張偏慢、實(shí)體融資需求仍偏弱。這與我們此前從PMI下滑、高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱、BCI融資指數(shù)回落等維度得出的判斷相互印證。我們預(yù)計(jì)全口徑的新增信貸額為9000億，同比增速預(yù)計(jì)為6.0%。結(jié)構(gòu)上看，“企業(yè)穩(wěn)、居民弱”格局不變。對(duì)企業(yè)而言，考慮到今年財(cái)政靠前發(fā)力程度高于去年同期，“兩重”投資項(xiàng)目亦在密集落地，仍會(huì)提振相關(guān)配套融資需求，預(yù)計(jì)月內(nèi)中長(zhǎng)期貸款仍發(fā)揮壓艙石作用。于居民而言，春節(jié)期間居民出行旅游熱情高漲，來(lái)訪看房認(rèn)購(gòu)環(huán)比、同比大跌，整個(gè)2月樓市表現(xiàn)冷清，居民中長(zhǎng)期貸款延續(xù)負(fù)增狀態(tài)。
　　社融：2月社融的主要支撐并非內(nèi)生信用需求回暖，而是政府債前置發(fā)行顯著抬升了總量表現(xiàn)，社融與信貸或繼續(xù)呈現(xiàn)分化。第一，參考銀行對(duì)實(shí)體的信貸投放（剔除票據(jù)貼現(xiàn)、銀行對(duì)非銀貸款以及境外人民幣貸款）歷史數(shù)據(jù)，同時(shí)考慮非銀機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體的信貸投放，預(yù)計(jì)社融口徑新增人民幣貸款在6000億左右，同比小幅少增。第二，從票據(jù)利率走勢(shì)看，2月票據(jù)市場(chǎng)貼現(xiàn)發(fā)生額增速低于承兌，貼現(xiàn)承兌比亦低于去年同期水平，整體表明票據(jù)市場(chǎng)呈現(xiàn)供大于求的狀態(tài)，預(yù)計(jì)未貼現(xiàn)承兌匯票負(fù)增額度會(huì)小于去年同期值，約在-2000億元。第三，Wind數(shù)據(jù)顯示，2月國(guó)債凈融資4021億元，地方政府債凈融資10162億元，政府債合計(jì)凈融資14183億元，綜合預(yù)計(jì)2月社融口徑的政府債融資在1.4萬(wàn)億元左右。第四，Wind數(shù)據(jù)顯示，2月企業(yè)債、公司債、短融以及中期票據(jù)等信用債凈融資合計(jì)1145.52億元，IPO+增發(fā)合計(jì)凈融資363.94億元，以上兩大項(xiàng)目合計(jì)凈融資1509.46億元。通過(guò)拆解社融存量各個(gè)項(xiàng)目權(quán)重，人民幣貸款、政府債券占比最高且整體比重相對(duì)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)2月政府債券存量占整個(gè)社融存量比重在21.55—21.60%區(qū)間，按照2月新增1.4萬(wàn)億政府債凈融資額外推，2月社融存量約451.1萬(wàn)億左右，對(duì)應(yīng)社融存量增速約為8.10%，新增社融規(guī)模在2萬(wàn)億左右。
　　M2：預(yù)計(jì)2月M2增速持平前值（9.0%），錄得9.0%。盡管當(dāng)月銀行信貸投放放緩，同比少增進(jìn)而導(dǎo)致存款派生規(guī)模減弱，但人民幣走強(qiáng)，企業(yè)“止損式”結(jié)匯旺盛，外匯占款或持續(xù)貢獻(xiàn)增量，疊加政府債發(fā)行前置、資金撥付加快，派生存款會(huì)繼續(xù)支撐M2。此外，資本市場(chǎng)活躍，預(yù)計(jì)2月理財(cái)?shù)荣Y管產(chǎn)品規(guī)模繼續(xù)正增長(zhǎng)。以上三點(diǎn)支撐因素大概率會(huì)抵消因貸款放緩派生存款減少這一拖累項(xiàng)。
　　M1：預(yù)計(jì)2月M1增速略高于前值（4.9%），錄得5.0%。受新口徑影響，M1對(duì)春節(jié)因素的敏感度較舊口徑已有變化，2月M1小幅回升更多與現(xiàn)金需求、節(jié)后資金回流節(jié)奏以及低基數(shù)因素有關(guān)，其改善信號(hào)強(qiáng)度或弱于表面讀數(shù)。今年春節(jié)時(shí)點(diǎn)偏晚，2月現(xiàn)金需求及節(jié)后資金回流節(jié)奏對(duì)M0、M1的擾動(dòng)仍在，疊加去年2月基數(shù)較低，這或許意味著今年2月M0依然上升，M1整體增速亦會(huì)略高于1月。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策效果存在不確定性；海外局勢(shì)劇烈波動(dòng)。