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傳奇生物
　　2026年盈虧平衡可期，未來(lái)研發(fā)重心轉(zhuǎn)向invivo CAR-T；維持買入
　　4Q25業(yè)績(jī)及2026年指引：4Q25收入2.83億（美元，下同），同/環(huán)比分別增長(zhǎng)52%/4%，主要受益于Carvykti銷售強(qiáng)勁，該產(chǎn)品線首次實(shí)現(xiàn)全年盈利。美國(guó)市場(chǎng)4Q25銷售額同/環(huán)比分別增長(zhǎng)38%/6%，主因基層市場(chǎng)持續(xù)滲透、治療線數(shù)不斷前移、產(chǎn)能提升。公司4Q25經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為250萬(wàn)元，單季扭虧為盈。管理層維持2026年公司層面盈利的指引，預(yù)計(jì)營(yíng)收增長(zhǎng)約50%，Carvykti有望實(shí)現(xiàn)連續(xù)季度環(huán)比增長(zhǎng)。
　　關(guān)于Carvykti競(jìng)爭(zhēng)格局：管理層重申Carvykti相較Tec-Dara療法在社區(qū)層面給藥便利性和患者生存獲益上的優(yōu)勢(shì)。BCMA療法當(dāng)前在美國(guó)2-4線MM患者社區(qū)治療中的市場(chǎng)份額僅有5%，公司未來(lái)將重點(diǎn)開拓社區(qū)治療場(chǎng)景。公司及合作伙伴強(qiáng)生計(jì)劃將年產(chǎn)能進(jìn)一步提升至20,000劑次。
　　維持買入：我們基于2025年業(yè)績(jī)及未來(lái)指引下調(diào)2026-27年盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至60.4美元。未來(lái)12個(gè)月催化劑：1）CARTITUDE-5研究于2026年底或1H27讀出；2）研發(fā)投入重心持續(xù)轉(zhuǎn)向in vivo CAR-T，早期數(shù)據(jù)（年中）和潛在BD交易可期。