>> 華創(chuàng)證券-【債券周報】信用周報：關(guān)注中航產(chǎn)融債券停牌帶來的估值博弈機會-260406
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熱點事件：關(guān)注中航產(chǎn)融債券停牌帶來的估值博弈機會
4月1日，中航產(chǎn)融發(fā)布債券停牌公告，引發(fā)市場高度關(guān)注。4月3日，REDDASIA稱中航產(chǎn)融擬提前兌付全部債券。目前中航產(chǎn)融債券后續(xù)安排需等待公司決議公布，但市場普遍認(rèn)為或并非利空消息。
自2025年3月底中航產(chǎn)融公告退市、債券擬場外兌付未獲通過以來，子公司中航信托被托管、財報無法按時披露、評級下調(diào)、子公司股權(quán)凍結(jié)等一系列輿情事件發(fā)生，中航產(chǎn)融債券估值走高,近期中航產(chǎn)融債券成交價格繼續(xù)降至70元以下。截至目前，中航產(chǎn)融存續(xù)債券15只，余額合計156.7億元，中債估值收益率均在15%以上，1年以內(nèi)到期債券余額為47.7億元。
2025年以來，中航產(chǎn)融大股東中航工業(yè)集團通過資金拆借、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、協(xié)調(diào)外部金融資源支持等方式為中航產(chǎn)融緩解債務(wù)兌付壓力。本次中航產(chǎn)融債券停牌，預(yù)期或與債券提前兌付有關(guān)，密切關(guān)注后續(xù)中航產(chǎn)融動態(tài)。若提前兌付，市場對央國企債券信心或進一步提振，疊加4月債市環(huán)境需求格局較好，因此建議重點關(guān)注受萬科事件影響估值偏高的1-2年期隱含評級AA及以上央國企地產(chǎn)債，例如保利發(fā)展、華潤置地、中國鐵建、信達(dá)投資等，提前布局，博弈估值修復(fù)機會。
市場復(fù)盤：本周信用債收益率普遍下行，信用利差走勢分化，短端品種利差被動走闊。地緣沖突不確定性延續(xù)，股市低位震蕩，資金面寬松及二季度理財?shù)荣Y管資金進場驅(qū)動短端品種表現(xiàn)較好。信用債收益率普遍下行，信用利差走勢分化，短端品種表現(xiàn)不及利率債，信用利差被動走闊。
機構(gòu)行為：4月理財配債大月，進場節(jié)奏如何？
4月、7月是理財規(guī)模增長大月，配債資金加速進場，近年單月對應(yīng)買債規(guī)模通常在6000億元以上。從配置品種看，理財傾向于存單和短端信用品種。在理財進場的帶動下，4月信用品種的勝率較高，可提前布局進行博弈。
從二級現(xiàn)券凈買入數(shù)據(jù)看，2022-2025年4月理財配置信用債占全年比重平均在10%左右。本周機構(gòu)對信用債整體配置強度環(huán)比增加，理財直投并未明顯放量，“其他”機構(gòu)對5y以內(nèi)信用品種有所增配，其中理財委外戶或是主要買盤，關(guān)注后續(xù)理財進場節(jié)奏。對于其他機構(gòu)，可把握4月信用利差壓縮機會。
展望后市，美伊局勢仍具有較大不確定性且難以定價，4月理財?shù)荣Y管戶進場是信用行情主要驅(qū)動，中短端品種勝率較高，參與宜早不宜晚。此外，長端品種相較中短端期限利差較高，觀察中短端利差收窄后配置力量是否涌入長端，可尋找長端凸點，博弈利差壓縮機會。
信用策略：中短端品種勝率較高，長信用等待信號
1、2y以內(nèi)品種：收益率處于歷史低位，套息空間有限，理財進場保護下，調(diào)整風(fēng)險可控。預(yù)計利差繼續(xù)維持在偏低水平附近震蕩，繼續(xù)下沉挖掘收益性價比有限。目前收益率主要分布在1.57%-1.77%區(qū)間，利差在14-23BP區(qū)間。
2、3-5y品種：信用利差進一步收窄空間有限，但4月信用債配置力量或進一步向中端延伸，可關(guān)注凸性較高的4y品種。4yAAA中票3個月持有期收益率在2.23%，AA+中票3個月持有期收益率在2.40%，均高于5y品種，可重點關(guān)注。對于二永債，當(dāng)前4-5yAAA-二級資本債較同期限等級中票利差在12BP左右，4-5yAAA-銀行永續(xù)債較同期限等級中票利差在14BP左右，處于今年以來波動中樞附近，4月配置力量增強有望進一步驅(qū)動二永超額利差收窄。
3、5y以上長久期品種：當(dāng)前長信用利差已壓縮至低位，但期限利差仍處于高位水平，短期可等待中端品種利差進一步收窄以及國開曲線平坦化的信號。此外，長久期二級資本債較普信債仍有超額利差，可博弈交易機會。
風(fēng)險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑出現(xiàn)偏差；信用風(fēng)險事件超預(yù)期發(fā)生。
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