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事件:
　　近日公司發(fā)布2025年年度報(bào)告。
　　觀點(diǎn)：
　　公司虧損顯著收窄，在手現(xiàn)金7.34億元。2025年，公司實(shí)現(xiàn)收入1.05億元（同比+14.5%），收入的提升主要得益于核心產(chǎn)品希維奧（塞利尼索）在內(nèi)地市場(chǎng)的滲透率穩(wěn)步提升以及商業(yè)化合作的不斷深化。公司研發(fā)費(fèi)用為1.69億元（同比-34.7%），銷(xiāo)售費(fèi)用為0.69億元（同比-6.2%），行政開(kāi)支為0.87億元（同比-17.7%）。年內(nèi)虧損為2.39億元，同比減虧25.1%。截至2025年12月31日，公司擁有現(xiàn)金及銀行結(jié)余7.34億元（未包括UCB合作首付款及近期付款）。
　　ATG-201與UCB達(dá)成重磅BD合作，ATG-022展現(xiàn)同類(lèi)最優(yōu)潛力臨床加速推進(jìn)。2026年3月，公司與UCB就ATG-201（CD19×CD3）達(dá)成全球獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，將獲得高達(dá)8000萬(wàn)美元的首付款及近期里程碑付款，以及最高約11億美元的里程碑付款，以及分級(jí)特許權(quán)使用費(fèi)。ATG-022（CLDN18.2 ADC）在CLDN18.2不同表達(dá)水平的晚期胃癌患者中均展現(xiàn)出強(qiáng)勁的抗腫瘤活性：CLDN18.2中高度表達(dá)（IHC2+>20%）患者中，2.4mg/kg劑量組ORR達(dá)42.4%，mPFS為6.67個(gè)月，mOS為14.72個(gè)月；1.8 mg/kg劑量組ORR達(dá)46.7%，mPFS為6.97個(gè)月，Grade≥3 TRAE為17.1%；在低/超低表達(dá)（IHC2+≤20%）患者中也觀察到28.6%的ORR。ATG-022已獲CDE突破性治療藥物認(rèn)定（BTD），并于2025年12月獲批開(kāi)展聯(lián)合帕博利珠單抗及化療一線治療胃癌的Ib/II期臨床，預(yù)計(jì)第三季度啟動(dòng)注冊(cè)臨床。此外，ATG-037（CD73）聯(lián)合帕博利珠單抗在CPI耐藥的黑色素瘤患者中療效突出，公司與君實(shí)生物達(dá)成臨床合作，將探索ATG-037與JS207（PD-1/VEGF）在腫瘤患者中的聯(lián)合治療潛力。
　　重點(diǎn)關(guān)注TCE平臺(tái)潛在的豐厚BD合作機(jī)會(huì)，以及核心管線密集的數(shù)據(jù)讀出。1）基于專(zhuān)有的AnTenGager TCE平臺(tái)，公司目前已儲(chǔ)備10余個(gè)針對(duì)自身免疫疾病、實(shí)體瘤及血液惡性腫瘤的在研項(xiàng)目，未來(lái)有望通過(guò)資產(chǎn)和平臺(tái)層面的合作，持續(xù)為公司帶來(lái)豐沛的現(xiàn)金流。2）ATG-022單藥治療末線胃癌臨床數(shù)據(jù)、及針對(duì)非胃腸道腫瘤數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)2026 ESMO讀出，聯(lián)合帕博利珠單抗及化療一線治療胃癌數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)2026Q4讀出，下半年啟動(dòng)后線胃癌的注冊(cè)臨床試驗(yàn)。3）ATG-037（CD73）聯(lián)合帕博利珠單抗治療CPI耐藥腫瘤的STAMINA試驗(yàn)數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)于2026Q4讀出。
　　投資建議：
　　我們分別使用DCF法和NPV法進(jìn)行估值并取二者平均數(shù)，測(cè)算出目標(biāo)市值為62.51億港元，對(duì)應(yīng)股價(jià)為9.20港元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)或銷(xiāo)售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。