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人保系、陽光系現(xiàn)身長鑫科技股東名單，分紅賬戶資金或參與投資。參考長鑫科技招股說明書中披露的股權(quán)結(jié)構(gòu)，上市主體中國人保/陽光保險持股比例處于相對較高水平。1）中國人保方面：全資子公司人保資本、控股公司人?？苿?chuàng)及關(guān)聯(lián)公司建信領(lǐng)航在本次發(fā)行前直接持股比例分別達0.78%/0.15%/0.37%，發(fā)行后持股比例預(yù)計為0.70%/0.13%/0.34%；其中，人保資本的持股主體為人保資本-睿力集成股權(quán)投資計劃（認(rèn)購人為光大永明人壽、人保壽險），人保財險、人保壽險、建信領(lǐng)航、人保資本對人?？苿?chuàng)的出資比例分別為33.2333%、33.2333%、30%、0.3%，人保資本對于建信領(lǐng)航的出資比例為4.1076%。假設(shè)人保壽險認(rèn)購股權(quán)投資計劃比例為80%，穿透后人保集團持股比例為0.53%（發(fā)行后口徑，發(fā)行前持股比例為0.59%）。2）陽光保險方面：集團全資子公司陽光人壽持股比例為0.34%（發(fā)行后口徑，發(fā)行前持股比例為0.37%）。本次長鑫科技擬募集資金總額約為295億元，擬發(fā)行股份數(shù)目不超過106.22億股，假設(shè)長鑫科技估值為1萬億元，中國人保/陽光保險對應(yīng)投資回報預(yù)計分別為49.26/31.75億元。但需注意的是，分紅賬戶資金或參與相應(yīng)投資，在此情況下，投資收益或?qū)⑾缺籆SM吸收后逐步確認(rèn)為收入。此外，國壽系亦有參投，國壽投資持股比例為0.79%，但需注意的是認(rèn)購人為國壽財險，與上市主體中國人壽無關(guān)；建信領(lǐng)航持股比例0.37%（中國人壽持有建信領(lǐng)航股權(quán)比例為8.2152%），穿透持股規(guī)模相對有限。
　　分紅險使用VFA模型計量，投資收益先被CSM吸收后逐步確認(rèn)為利潤。新保險合同準(zhǔn)則IFRS17下，保險合同的計量模型分為三類——通用模型（GMM）、浮動收費法（VFA）、保費分配法（PAA），分紅險適用于VFA模型。VFA模型計量與傳統(tǒng)險適用的GMM模型存在較大差異：1）從收入確認(rèn)機制來看：GMM模型下，僅投資成分經(jīng)驗偏差被CSM吸收后在當(dāng)期攤銷，運營假設(shè)變動、投資波動直接反映在當(dāng)期損益；VFA模型下（在保險合同組盈利的情況下），投資成分經(jīng)驗偏差、運營假設(shè)變動、折現(xiàn)率假設(shè)變動及投資波動均被合同服務(wù)邊際（CSM）吸收后逐期攤銷確認(rèn)為收入。2025年陽光保險、中國人保CSM攤銷比率（使用CSM攤銷/(CSM攤銷+CSM年末余額)估計）分別為7.6%/12.2%。2）從利潤表資產(chǎn)負(fù)債對沖機制來看：GMM模型下，承保財務(wù)損益為使用準(zhǔn)本金評估利率計算的負(fù)債利息成本；VFA模型下（在保險合同組盈利的情況下），承保財務(wù)損益為投資表現(xiàn)的“鏡像”，等于負(fù)債對應(yīng)資產(chǎn)的投資收益，實現(xiàn)負(fù)債與資產(chǎn)的對沖，有效平滑利潤波動。但需注意的是，如對應(yīng)合同組狀態(tài)為虧損，則相應(yīng)投資收益先對沖合同組虧損部分（直接體現(xiàn)為支出科目保險服務(wù)費用的下降，即相應(yīng)收益直接進入利潤表），對沖后如有盈余，則盈余部分如上文先吸收再攤銷。
　　投資分析意見：低利率態(tài)勢下，長期股權(quán)投資為險資布局的重點方向之一，此前市場對于險資一級投資的關(guān)注度相對有限，建議關(guān)注后續(xù)重點公司IPO對于險資收益表現(xiàn)的潛在正向貢獻。中期視角下，保險板塊資產(chǎn)、負(fù)債改善趨勢并未發(fā)生變化，如市場風(fēng)格切換/資金面擔(dān)憂消減，板塊的向上彈性處于較強水平。二季度市場反彈態(tài)勢下預(yù)計部分險企業(yè)績亮眼，推薦中國人壽（H)、新華保險、陽光保險、中國人保、中國財險、中國太保、中國平安，建議關(guān)注中國太平、眾安在線。
　　風(fēng)險提示：政策影響超預(yù)期，市場波動加劇，利率下行，大災(zāi)影響超預(yù)期