>> 方正證券-金屬新材料行業(yè)周報(bào)：金融屬性持續(xù)壓制，有色板塊蓄勢(shì)-260627
| 上傳日期： |
2026/6/27 |
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| 格式： |
pdf 共43頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
甘嘉堯,熊宇航,蘇湘涵 |
| 行業(yè)名稱： |
金融 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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貴金屬：三重遞進(jìn)的強(qiáng)美元邏輯持續(xù)壓制貴金屬，但通脹的緩和預(yù)期或?yàn)榻饍r(jià)反彈埋下伏筆；展望未來，AI通脹和美國(guó)財(cái)政端有望繼續(xù)創(chuàng)造黃金的利多環(huán)境。
?。?）美伊戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)以來，市場(chǎng)已逐漸經(jīng)歷了三重遞進(jìn)的強(qiáng)美元邏輯，貴金屬被顯著且持續(xù)壓制。
第一重邏輯：美伊戰(zhàn)爭(zhēng)一度拉升油價(jià)及其波動(dòng)率，促使對(duì)外能源依賴度較高的國(guó)家和地區(qū)被迫持有更多美元流動(dòng)性（包括出售黃金等），使得美元走強(qiáng)。
第二重邏輯：油價(jià)走高拉升通脹，市場(chǎng)從預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)降息轉(zhuǎn)為加息，進(jìn)一步吸收非美地區(qū)流動(dòng)性，美元再添走強(qiáng)動(dòng)力。
第三重邏輯：在市場(chǎng)充分定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)加息的背景下，美國(guó)依靠AI產(chǎn)業(yè)高額投資、大規(guī)模政府退稅、世界杯效應(yīng)等，錄得超預(yù)期的GDP增速、就業(yè)數(shù)據(jù)、PMI數(shù)據(jù)和零售數(shù)據(jù)，“美國(guó)例外論”再次出現(xiàn)，進(jìn)一步促使美元走強(qiáng)。
美國(guó)方面近期的相關(guān)表態(tài)，則配合強(qiáng)化了上述美元走強(qiáng)的邏輯：1）上周沃什主持的首屆美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，票委給出了超預(yù)期的鷹派點(diǎn)陣圖；2）本周美銀稱美聯(lián)儲(chǔ)今年將加息3次；3）本周貝森特表示，伊朗石油將用美元結(jié)算，委內(nèi)瑞拉和俄羅斯也可能重返美元體系，并稱“我們所看重的是采取正確的措施，從而使美元保持強(qiáng)勢(shì)?！?）本周美聯(lián)儲(chǔ)卡什卡利表示，預(yù)計(jì)2026年加息1次、2027年利率將維持不變。
數(shù)據(jù)印證方面：1）美元指數(shù)順利破百，本周一度觸及101.8，相較年內(nèi)低點(diǎn)95.55顯著上行；2）CME顯示，當(dāng)前預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)至少加息1次的概率高達(dá)98%；3）倫敦金現(xiàn)本周一度跌破$4000/oz、最低觸及$3959/oz，創(chuàng)年內(nèi)新低，年初至今收益轉(zhuǎn)為-5%。
?。?）但油價(jià)下行與通脹緩和預(yù)期，或松動(dòng)美元走強(qiáng)的前兩重邏輯；第三重邏輯也面臨挑戰(zhàn)，有望為金價(jià)反彈埋下伏筆。
美伊簽署備忘錄后，國(guó)際油價(jià)出現(xiàn)顯著回調(diào)、逼近戰(zhàn)前水平——若油價(jià)重回低位窄幅震蕩，上述美元走強(qiáng)的第一重邏輯或有松動(dòng)。
油價(jià)下行有望帶來通脹緩和預(yù)期，5月美國(guó)PCE和核心PCE的同環(huán)比增速均未超市場(chǎng)預(yù)期；若未來1-2個(gè)月通脹數(shù)據(jù)見頂，反而給了美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿的空間——屆時(shí)市場(chǎng)若修正美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期（包括時(shí)間、幅度），上述美元走強(qiáng)的第二重邏輯或有松動(dòng)。
此外，4-5月美國(guó)大規(guī)模政府退稅為消費(fèi)提供助力，但這一現(xiàn)金緩沖正在消退；美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍存結(jié)構(gòu)性問題，失業(yè)率相當(dāng)依賴于中短期臨時(shí)工，疊加美國(guó)當(dāng)前依然面臨著嚴(yán)峻的高額利息問題、消費(fèi)者信心問題、居民儲(chǔ)蓄與違約問題等（可詳見我們于5月底發(fā)布的《貴金屬+稀土中期策略報(bào)告：“滯”的風(fēng)險(xiǎn)與戰(zhàn)略主題共振，看好貴金屬和稀土的年度行情》），上述美元走強(qiáng)的第三重邏輯也會(huì)在26H2面臨挑戰(zhàn)。
（3）而將目光放遠(yuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)加息≠黃金熊市，AI在發(fā)展階段也可以成為黃金的朋友，核心關(guān)注通脹中樞與美國(guó)財(cái)政端的變化。
美聯(lián)儲(chǔ)開啟加息周期=黃金進(jìn)入熊市的邏輯鏈條是片面的，歷史上多次出現(xiàn)過EFFR與金價(jià)同漲的區(qū)間，如1972-1974年、1977-1980年、2004-2007年等，上述區(qū)間也伴隨著美國(guó)通脹的持續(xù)上行。換言之，通脹本身其實(shí)是黃金的朋友，待到加息周期開啟后若仍難以遏制通脹，黃金的表現(xiàn)會(huì)非常亮眼。
而加息難以遏制通脹，往往出于：1）通脹來自外部沖擊或信用問題，但彼時(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境難以支撐陡峭加息，或者必須輔以較寬松的財(cái)政政策。2）通脹來自非常旺盛的需求端，加息難以對(duì)經(jīng)濟(jì)迅速降溫，全球商品繁榮。
因此對(duì)于黃金而言：1）若美國(guó)信用和經(jīng)濟(jì)問題加劇，疊加逆全球化帶來的沖擊，進(jìn)而出現(xiàn)通脹中樞上移+財(cái)政被迫寬松，屆時(shí)即使美聯(lián)儲(chǔ)處于加息周期，黃金也有望與利率同漲。2）若AI技術(shù)發(fā)展可帶領(lǐng)全球進(jìn)入新經(jīng)濟(jì)周期，但其從供給側(cè)帶來的技術(shù)通縮是偏長(zhǎng)期的敘事，短期需要付諸的行動(dòng)是高額資本開支與政策資源傾斜（如財(cái)政端的流動(dòng)性投放等），進(jìn)而從需求側(cè)帶來相關(guān)行業(yè)通脹；若將AI類比本世紀(jì)初入世的中國(guó)，參考2004-2007年，黃金的漲幅也可非常亮眼。
?。?）貴金屬核心觀點(diǎn)：
短期來看，市場(chǎng)已經(jīng)按照“加息+縮表”去先行定價(jià)，美元走強(qiáng)的動(dòng)能層層疊加，貴金屬壓力尚存。但我們認(rèn)為伴隨油價(jià)回落，沃什乃至美聯(lián)儲(chǔ)的年內(nèi)態(tài)度并不會(huì)極端鷹派，美元走強(qiáng)邏輯也有望在26H2有所松動(dòng)，或?yàn)榻饍r(jià)反彈埋下伏筆。
長(zhǎng)期來看，關(guān)注通脹中樞與美國(guó)財(cái)政端的變化，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息≠黃金熊市，AI在發(fā)展階段也可以成為黃金的朋友。
綜上，經(jīng)過充分調(diào)整、將此前動(dòng)量驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)特色褪去后，在市場(chǎng)關(guān)注核心從美聯(lián)儲(chǔ)“不降就是加”轉(zhuǎn)為“不加就是降”后，我們認(rèn)為有望看到流動(dòng)性緊縮的超預(yù)期緩解，并繼續(xù)看好貴金屬中長(zhǎng)期走勢(shì)。建議關(guān)注業(yè)績(jī)釋放穩(wěn)定、自身質(zhì)地優(yōu)秀、成長(zhǎng)潛力較大、估值水平合理的貴金屬公司，如中金黃金、萬國(guó)黃金集團(tuán)、山金國(guó)際、紫金黃金國(guó)際、赤峰黃金、中國(guó)黃金國(guó)際、盛達(dá)資源、興業(yè)銀錫等
稀土&磁材：本周鐠釹價(jià)格沖高回落、周度收漲，下游觀望情緒濃厚，靜待旺季拐點(diǎn)；美國(guó)稀土類公司首次被商務(wù)部納入出口管制管控名單，持續(xù)展現(xiàn)板塊在大國(guó)博弈間的戰(zhàn)略價(jià)值。
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