>> 中信證券(香港)-印度國家水電(NHPC.IN)孟買NDR反饋-260702
| 上傳日期： |
2026/7/2 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中信證券（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李昊謙 |
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摘要
中信證券財(cái)富管理與中信里昂研究觀點(diǎn)一致。根據(jù)中信里昂研究在2026年7月2日發(fā)布的題為《Mumbai NDRfeedback》的報(bào)告，在印度政府不合時(shí)宜地減持6%的股權(quán)導(dǎo)致股價(jià)下跌后，中信里昂及時(shí)在孟買舉辦了印度國家水電公司（NHPC）的非交易路演（NDR）。印度國家水電傳達(dá)的核心信息是，2026財(cái)年啟動(dòng)了兩個(gè)最大項(xiàng)目推動(dòng)受監(jiān)管權(quán)益（RegEq）同比增長25%，但帕爾巴蒂二期項(xiàng)目（P2）電價(jià)的延遲，以及提斯塔項(xiàng)目的修復(fù)使PAT減少約20%。管理層回應(yīng)了客戶對(duì)PAT增長的最大擔(dān)憂，解釋其保守會(huì)計(jì)政策壓低了2026財(cái)年P(guān)AT，但一旦獲得P2水電站最終電價(jià)，將追溯確認(rèn)全額PAT并計(jì)息，因此在凈現(xiàn)值基礎(chǔ)上不存在價(jià)值損失。印度國家水電是《印度河水協(xié)定》（Indus Water Treaty）暫停執(zhí)行的最大受益者，其已授予四個(gè)水電項(xiàng)目中的兩個(gè)，均為四年內(nèi)可完工項(xiàng)目。
2026財(cái)年：項(xiàng)目交付里程碑年P(guān)AT將隨后兌現(xiàn)
印度國家水電在2026財(cái)年表現(xiàn)卓越，受監(jiān)管權(quán)益同比增長25%，為十年來首次。這得益于帕爾巴蒂二期項(xiàng)目投產(chǎn)，以及蘇班西里下游（SL）項(xiàng)目的部分投產(chǎn)，為2027-28財(cái)年的強(qiáng)勁增長奠定基調(diào)。受帕爾巴蒂二期的洪水影響及確認(rèn)80%電價(jià)的保守會(huì)計(jì)政策影響，印度國家水電2026財(cái)年合并PAT下降7%，在最終電價(jià)確定前實(shí)質(zhì)上計(jì)入非現(xiàn)金損失（約4.5億盧比）。分析指出2026至2029財(cái)年最好的表現(xiàn)尚未到來，因?yàn)橛《葒宜姴粌H將從2027財(cái)年下半年起確認(rèn)P2項(xiàng)目全額利潤、2028財(cái)年起確認(rèn)蘇班西里項(xiàng)目利潤，還將在獲得最終電價(jià)后收回含息損失。
項(xiàng)目啟動(dòng)延遲數(shù)季度，但...
管理層坦率承認(rèn)，蘇班西里下游水電項(xiàng)目（Subansiri Lower）項(xiàng)目占印度國家水電2026至2028年REE增長的58%，其進(jìn)度有所延遲，但應(yīng)于2027財(cái)年四季度前全面投產(chǎn)，并從2028/29財(cái)年起產(chǎn)生全額ROE。受洪水影響，正在修復(fù)的510MW提斯塔V項(xiàng)目（Teesta V）從原計(jì)劃的2026財(cái)年四季度推遲至2027財(cái)年二季度。其水電項(xiàng)目在2026財(cái)年因超量季風(fēng)導(dǎo)致施工放緩，但2027財(cái)年資本支出計(jì)劃同比增長15%，有望加速推進(jìn)。
...值得等待
印度國家水電擁有印度15%的水電裝機(jī)容量及50%的在建項(xiàng)目。印度通過利用印度河及阿魯納恰爾邦河流實(shí)現(xiàn)凈零的決心，將會(huì)帶來數(shù)十年的增長。
催化因素
帕爾巴蒂二期項(xiàng)目及蘇班西里下游水電項(xiàng)目等大型項(xiàng)目投產(chǎn)。
投資風(fēng)險(xiǎn)
主要風(fēng)險(xiǎn)包括項(xiàng)目執(zhí)行延遲、項(xiàng)目成本上漲可能不被認(rèn)可、未來項(xiàng)目地質(zhì)水文意外、強(qiáng)制資產(chǎn)貨幣化及政府減持等。
公司概況
印度國家水電公司是印度電力部下屬的迷你Ratna I類及“A”類中央公共部門企業(yè)，成立于1975年，旨在統(tǒng)籌開發(fā)水電資源。作為印度最大水電公司，印度國家水電在13個(gè)州運(yùn)營22座總裝機(jī)7GW的水電站（合并層面），占印度水電總?cè)萘康?5%。該公司是實(shí)施帕爾巴蒂、蘇班西里下游及迪邦等印度最大最復(fù)雜水電項(xiàng)目的首選機(jī)構(gòu)。
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