>> 日信證券-安琪酵母(600298)世界酵母龍頭企業(yè)迎來再次騰飛-120410
| 上傳日期： |
2012/4/11 |
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來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦（上調(diào)） |
作者： |
趙越 |
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投資要點(diǎn)
酵母的應(yīng)用越來越廣，市場空間大，消費(fèi)保持穩(wěn)步增長
酵母代替老面和化學(xué)膨松劑的優(yōu)勢明顯，傳統(tǒng)發(fā)酵酵母到2015年市場容量保守估計(jì)可達(dá)26.35 萬噸，較2009 年消費(fèi)量增長94%。酵母提取物替代味精的理論空間超過90 萬噸，潛力巨大；酵母在動(dòng)物飼料、人類保健品等深加工領(lǐng)域的應(yīng)用也正穩(wěn)步上升。預(yù)計(jì)近幾年酵母國內(nèi)產(chǎn)量仍可保持10-20%左右的增長。
行業(yè)呈寡頭競爭，壁壘深厚，安琪酵母國內(nèi)獨(dú)大酵母行業(yè)集中度高，全球前四大企業(yè)市場占有率超過50%，中國市場前三大企業(yè)占有率超過80%。
安琪酵母產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，2015 年將成為世界第一大供應(yīng)商安琪酵母產(chǎn)品線豐富，規(guī)模擴(kuò)張迅速。去年底酵母綜合產(chǎn)能已達(dá)11 萬噸，今年新增投產(chǎn)31.82%至14.5 萬噸，公司計(jì)劃2015年實(shí)現(xiàn)20 萬噸產(chǎn)能和16 萬噸銷量，年復(fù)合增長率分別為16.12%和11.24%，屆時(shí)將成為酵母世界第一大供應(yīng)商。
安琪國內(nèi)市場占有率高，握有定價(jià)權(quán)
酵母在下游企業(yè)成本占比很低，提價(jià)空間較大，安琪國內(nèi)占有率超過50%，已獲得國內(nèi)定價(jià)權(quán)，每年提價(jià)1-2 次，幅度在5%-15%左右。小包裝的饅頭酵母國內(nèi)占有率更高。
海外市場助推公司快速增長，出口形勢今年將逐漸好轉(zhuǎn)海外市場給公司貢獻(xiàn)了超過30%的收入，是公司快速增長的動(dòng)力之一。安琪是我國酵母第一大出口企業(yè)，在中東北非、獨(dú)聯(lián)體、東南亞等新興市場成績斐然，今年有望走出中東北非戰(zhàn)亂陰影，埃及基地投產(chǎn)有助市場和盈利能力的恢復(fù)，出口重回高增長態(tài)勢。
酵母提取物市場突破將造就安琪再次騰飛
酵母提取物替代味精趨勢漸成，僅方便面、醬油產(chǎn)業(yè)到2015 年市場容量就超過11 萬噸；歐洲清潔標(biāo)簽、有機(jī)認(rèn)證和降鹽等政策推動(dòng)，國內(nèi)食品添加劑監(jiān)管日趨嚴(yán)厲，行業(yè)變革在即，酵母的純食品屬性立于不敗之地，YE 替代有望加速。安琪在YE 領(lǐng)域厚積薄發(fā)，已占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢，規(guī)模已達(dá)2.3 萬噸，今年新增70%至3.9 萬噸，將成為全球第一，也是公司繼傳統(tǒng)酵母之后的又一個(gè)長期增長點(diǎn)。
動(dòng)物飼料、保健品、酶制劑等項(xiàng)目前景光明，保持穩(wěn)步增長宜昌產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目將于年中逐步投產(chǎn)，動(dòng)物飼料、保健品、酶制劑等業(yè)務(wù)產(chǎn)能都得到較大擴(kuò)充。酵母復(fù)合飼料替代抗生素優(yōu)勢明顯，今年5 月實(shí)施的《飼料添加劑管理?xiàng)l例》觸發(fā)行業(yè)新變革。保健品穩(wěn)步推進(jìn)，渠道已基本覆蓋，產(chǎn)能增長后營銷變化值得期待。酶制劑業(yè)務(wù)標(biāo)志著公司在生物發(fā)酵產(chǎn)業(yè)鏈上有新進(jìn)展，募投項(xiàng)目盈利能力較強(qiáng)，是公司酵母主業(yè)外的有益補(bǔ)充。
公司對糖蜜控制力在不斷增強(qiáng)，今年受益于糖蜜價(jià)格的大幅回調(diào)糖蜜占公司成本半壁江山，規(guī)模擴(kuò)大后公司對糖蜜的依賴度不斷提高，到2015 年需80 萬噸/年以上，占到國內(nèi)糖蜜市場的20%。公司兩手準(zhǔn)備，在國內(nèi)加大在糖產(chǎn)區(qū)生產(chǎn)布局和推動(dòng)與大糖廠的合作，在國外投資埃及生產(chǎn)基地、打通糖蜜進(jìn)口渠道。
今年公司糖蜜采購價(jià)大幅回調(diào)28%至900 元/噸，有利于盈利能力的大幅恢復(fù)。糖蜜約57%被用于制造酒精，價(jià)格受酒精和玉米、木薯等影響較大，從長期看秸稈纖維素等非糧原料以及醋酸化工法等將成為酒精生產(chǎn)的主要發(fā)展方向，新工藝和糖蜜酒精的高污染都將促使糖蜜生產(chǎn)酒精邊緣化，利好需求糖蜜的非酒精產(chǎn)業(yè)。
預(yù)計(jì)公司未來三年業(yè)績分別為1.376元、1.745元、2.177元，上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦”評級
公司今年困境反轉(zhuǎn)，增長較為確定。行業(yè)集中度高、壁壘深，安琪占據(jù)龍頭地位，擁有定價(jià)權(quán)；同時(shí)酵母提取物等深加工市場突破將力推公司再次騰飛，成長潛力較大。當(dāng)前的估值處歷史最低水平，反映出市場對公司成長性過度悲觀，價(jià)值被低估。給予“強(qiáng)力推薦”評級，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)35 元，對應(yīng)今年25 倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1.糖蜜成本大幅上漲；2.產(chǎn)能投放低于預(yù)期；3.出口恢復(fù)低于預(yù)期；4.食品安全問題“誤傷”。
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