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     與預(yù)測不一致的方面
    2012 年一季度雅化集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入2.07 億元，同比增長21%；凈利潤2860 萬元，同比下降 14%，分別占我們?cè)?012 年全年收入/凈利潤預(yù)測的
    16.2%/11.8% 。一季度盈利略低于我們的預(yù)期，主要由于2011 年四季度貴州炸藥運(yùn)輸車爆炸事件導(dǎo)致民爆品運(yùn)輸受到較大限制，公司民爆產(chǎn)品省外銷售（尤其是重慶地區(qū)雷管業(yè)務(wù)）下滑明顯，影響了銷量。民爆品運(yùn)輸限制一直持續(xù)到今年2 月份，3 月逐步恢復(fù)到正常水平。
    公司一季度收入增長主要來自2011 年4 月收購的內(nèi)蒙古柯達(dá)化工合并報(bào)表效應(yīng)，抵消了雅化（除柯達(dá)化工外）炸藥銷量下滑對(duì)收入的負(fù)面影響。2012 年一季度公司綜合毛利率 38%，相比 2011 的42%下滑4 個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是原材料價(jià)格高于去年同期。另外，柯達(dá)化工毛利率低于雅化集團(tuán)，并表后也拉低了公司整體毛利率。
    投資影響
    3月民爆品運(yùn)輸恢復(fù)正常，預(yù)計(jì)公司二季度銷售環(huán)比將顯著回升。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)越，立足于“礦山一體化”爆破服務(wù)，手中資金充足有利于收購兼并，我們依然看好公司中長期發(fā)展?jié)摿?，維持買入評(píng)級(jí)。
    我們下調(diào)2012年每股盈利預(yù)測6%，并小幅調(diào)整2013-14年每股盈利預(yù)測以計(jì)入2012 年一季度毛利率水平及盈利低于預(yù)期。我們將12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格下調(diào)至人民幣19.01元（原目標(biāo)價(jià)格為人民幣20.21元），基于3.0倍的2012預(yù)期市凈率和12.7%的2012E預(yù)期凈資產(chǎn)回報(bào)率（原先3.3倍2012預(yù)期市凈率和13.7%的2012年預(yù)期凈資產(chǎn)收益率）。
    主要風(fēng)險(xiǎn)：低于預(yù)期的民爆產(chǎn)品銷量；高于預(yù)期的原材料價(jià)格。