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    營(yíng)銷(xiāo)改善是最大看點(diǎn)
    從銷(xiāo)售區(qū)域看近年格局變化不大，長(zhǎng)江以北地區(qū)是收入的主要來(lái)源，特別是華北、東北、西北老市場(chǎng)。較大的變化來(lái)自體系的改善，包括對(duì)上千家經(jīng)銷(xiāo)商進(jìn)行優(yōu)化和梳理，充分調(diào)動(dòng)經(jīng)銷(xiāo)商的資源和市場(chǎng)影響力。公司提出銷(xiāo)售工作要聚焦客戶(hù)，以經(jīng)銷(xiāo)商為主，使銷(xiāo)售人員和經(jīng)銷(xiāo)商形成合力。
    公司堅(jiān)持對(duì)竄貨的管理，包括罰款及取消經(jīng)銷(xiāo)資格的措施。目前公司已經(jīng)應(yīng)用物流追蹤器，不光可以更有效的查處竄貨，更重要的是實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的追蹤和召回，加強(qiáng)渠道通路的可控性。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加豐富
    公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍然以杏仁露為主，發(fā)展核桃露、花生露等植物蛋白飲品。雖然核桃露和花生露等產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)較小，但公司已為推廣核桃露、花生露專(zhuān)門(mén)成立事業(yè)部，堅(jiān)持貨真價(jià)實(shí)的原則，打造產(chǎn)品質(zhì)量的核心競(jìng)爭(zhēng)力，并積極參與國(guó)家和行業(yè)核桃露標(biāo)準(zhǔn)的制定，起到規(guī)范市場(chǎng)、引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展的作用。
    價(jià)格體系得到維護(hù)
    結(jié)合草根調(diào)研的情況，過(guò)去杏仁露的終端價(jià)格并不統(tǒng)一，且單罐定價(jià)較低。目前公司通過(guò)倒扣定價(jià)的方式定價(jià)，單罐在2.9-3.3元之間，統(tǒng)一終端價(jià)格，保護(hù)渠道利潤(rùn)，推動(dòng)原有價(jià)格體系執(zhí)行到位。核桃露目前處于拓展階段，仍以市場(chǎng)份額為導(dǎo)向。
    成本可控 毛利率向上
    去年由于原料杏仁炒作造成價(jià)格上漲，目前杏仁價(jià)格已在兩萬(wàn)/噸以下。今年9 月杏仁還可能豐產(chǎn)，價(jià)格反彈可能性較小，因此公司今年的毛利率會(huì)向上。
    鄭州10 萬(wàn)噸新廠下半年順利投產(chǎn)
    露露目前正在積極籌備鄭州新廠，設(shè)計(jì)產(chǎn)能10 萬(wàn)噸，全產(chǎn)品線。
    我們預(yù)計(jì)今年10 月有望投產(chǎn)，達(dá)成后銷(xiāo)量增加5-6 萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)今年可貢獻(xiàn)3 萬(wàn)噸，從而極大解決旺季產(chǎn)能瓶頸和運(yùn)輸困難的問(wèn)題，更有助于開(kāi)拓中原和南方市場(chǎng)，為12、13 年快速增長(zhǎng)打下基礎(chǔ)。
    綜上所述 我們看好公司的邏輯：
    1、連續(xù)5 年的高分紅，保持25%左右的ROE，穩(wěn)定的現(xiàn)金流，露露每年都給股東創(chuàng)造較高的回報(bào)；
    2、今年10 月鄭州新廠房投產(chǎn)，達(dá)成后銷(xiāo)量增加5-6 萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)今年可貢獻(xiàn)3 萬(wàn)噸；
    3、營(yíng)銷(xiāo)改善效果有望逐步顯現(xiàn)，銷(xiāo)售人員與經(jīng)銷(xiāo)商形成合力；
    4、價(jià)格體系得到維護(hù)，產(chǎn)品價(jià)格不高，存在較大提價(jià)空間；
    5、今年杏仁成本下降，毛利率提升。
    盈利預(yù)測(cè)與估值
    基于以上分析，我們認(rèn)為承德露露的經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)即將到來(lái)，預(yù)計(jì)12-14年EPS分別為0.65、0.85和1.1元，對(duì)應(yīng)P/E為25、19、15倍，調(diào)高評(píng)級(jí)到“買(mǎi)入”，調(diào)高6個(gè)月目標(biāo)價(jià)到20元，對(duì)應(yīng)P/E為31倍。