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事件
    蘇寧電器今日公布2012 年易購(gòu)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，全年實(shí)現(xiàn)152 億元含稅收入，另有虛擬產(chǎn)品收入15 億元，未經(jīng)并表的紅孩子實(shí)現(xiàn)收入16.2 億元。
    投資要點(diǎn)
    易購(gòu)收入符合我們的預(yù)期：152 億元的銷售收入，可能略低于市場(chǎng)的預(yù)期，但是基本符合我們之前對(duì)于12 年150 億元含稅收入的預(yù)測(cè)。易購(gòu)主營(yíng)收入同比增長(zhǎng)超過(guò)155%、紅孩子同比超過(guò)210%，均遠(yuǎn)超了2012 年電商行業(yè)兩位數(shù)的增長(zhǎng)水平，也超越了主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的增速。
    收入已經(jīng)不應(yīng)該是關(guān)注的重點(diǎn)，電商行業(yè)正面臨經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)變：電商行業(yè)過(guò)去數(shù)年高歌猛進(jìn)，顯著地分流了傳統(tǒng)零售業(yè)態(tài)的市場(chǎng)份額。但是我們分析認(rèn)為，電商得以快速發(fā)展，除了消費(fèi)者對(duì)于性價(jià)比和便捷性的需求之外，更主要是由于產(chǎn)能過(guò)剩的上游存在去庫(kù)存化的迫切需求，而電商是能夠最有效率地去庫(kù)存化的業(yè)態(tài)。我們認(rèn)為，隨著2013 年上游部分行業(yè)去庫(kù)存化的趨于結(jié)束，以及網(wǎng)購(gòu)滲透率的趨于飽和，整個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)速度將會(huì)明顯放緩，我們預(yù)計(jì)2013 年電商行業(yè)的增長(zhǎng)在50%左右；更多公司的KPI 會(huì)從收入規(guī)模和份額向盈利能力理性回歸，價(jià)格戰(zhàn)不再是核心競(jìng)爭(zhēng)策略，毛利率將成為關(guān)注的重點(diǎn)指標(biāo)，也成為行業(yè)業(yè)績(jī)彈性的主要來(lái)源。
    2013 年下半年或許能看到賬面盈利：基于對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)手段向理性回歸的判斷，我們樂(lè)觀預(yù)計(jì)隨著毛利率的提升，2013 年下半年就能看到電商行業(yè)的賬面盈利出現(xiàn)，包括易購(gòu)和京東等主要企業(yè)。 具體到蘇寧易購(gòu)，我們預(yù)計(jì)其2013 年主營(yíng)收入增長(zhǎng)67%至250 億元，毛利率在6%左右。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們預(yù)期蘇寧2012-2014 年歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為31.9 億元、36.6 億元和44.3 億元，EPS 分別為0.43、0.49 和0.60 元。給予2013 年17 倍的估值，目標(biāo)價(jià)8.33 元，維持買入評(píng)級(jí)。