>> 長城證券-煙臺萬潤(002643)年報點評：Q4明顯好轉(zhuǎn),期待汽車環(huán)保材料發(fā)力-130228
| 上傳日期： |
2013/3/1 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦（上調(diào)） |
作者： |
凌學(xué)良，楊超，余嫄嫄 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資建議：
維持公司2013 年EPS 分別為1.07 元，上調(diào)2014 年EPS 至1.35 元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 為22.6 倍和17.9 倍，考慮到公司汽車環(huán)保材料和醫(yī)藥業(yè)務(wù)逐步成型帶來的業(yè)績超預(yù)期可能和估值提升空間，上調(diào)評級至強烈推薦。
要點：
事件：公司發(fā)布年報，2012 年實現(xiàn)營收7.90 億元，同比小幅下降3.72%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1.09 億元，同比下降9.14%。公司攤薄EPS 為0.79 元。
業(yè)績基本符合市場預(yù)期，第四季度環(huán)比明顯好轉(zhuǎn)。公司全年營收下降的主要原因是受到2012 年上半年液晶市場步入行業(yè)低谷，銷售額和大尺寸出貨量雙雙下降的影響；其中售價較高的單晶銷量同比下降（我們估計全年銷量大約在80 噸左右），單晶業(yè)務(wù)收入4.85 億元，同比下降25.39%；而銷售較低的液晶中間體銷量（預(yù)計約為640 噸左右）大幅增長，業(yè)務(wù)收入1.65億元。由于其他化學(xué)品應(yīng)收占比增加，拖累公司綜合毛利率同比下降1.12個百分點至33.10%。費用方面，由于公司正在大力開拓新的利潤增長點，加大了在醫(yī)藥、OLED、環(huán)保領(lǐng)域的研發(fā)投入（全年研發(fā)投入5932 萬元，同比增長17.14%，占主營業(yè)務(wù)收入比重達(dá)到7.51%），管理費用率較2011 年提升2.37 個百分點至14.82%；同時由于IPO 募集資金歸還了部分長短期貸款，財務(wù)費用大幅降低120.68%，因此總體費用率基本和2011 年持平。
從單季度情況來看，第四季度業(yè)績出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)，實現(xiàn)收入2.50 億元，同比和環(huán)比分別大幅增長了39.68%和73.05%，致營業(yè)利潤同比和環(huán)比大幅增長了44.17%和108.81%，綜合毛利率也較3 季度的30.41%大幅提升至33.36%，顯示四季度公司已經(jīng)走出了三季度的低谷，下游行業(yè)的復(fù)蘇態(tài)勢逐步明朗的判斷也得以佐證。
公司財務(wù)指標(biāo)健康，現(xiàn)金流穩(wěn)定。當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債率水平為16.93%，流動比率和速動比率分別是3.48 和2.42，負(fù)債率低且流動性良好。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別是45.40 天和165.88 天，存貨周轉(zhuǎn)水平基本處于歷史合理范圍，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)有所下降，主要原因是12 月份銷售增長較大及海運較多回款周期長。公司1 年以內(nèi)應(yīng)收賬款占比為100%，由于公司客戶均為國際國內(nèi)的行業(yè)龍頭，回款質(zhì)量良好。公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為6641 萬元，考慮到12 月份應(yīng)收賬款的原因，基本保持穩(wěn)健。
汽車環(huán)保材料業(yè)務(wù)有望成公司新的利潤增長點，帶來業(yè)績超預(yù)期可能。公司與全球汽車尾氣凈化催化劑龍頭莊信萬豐合作研發(fā)四年，用于歐六標(biāo)準(zhǔn)的年產(chǎn)850噸V-1尾氣催化劑載體材料將于上半年內(nèi)完全建成投產(chǎn)，V-1材料制成的尾氣催化劑代表了當(dāng)前世界領(lǐng)域內(nèi)柴油發(fā)動機汽機動車尾氣凈化的最高水平。
該材料不僅能夠用于歐洲市場，同樣能夠滿足美國、日本等對NOx（氮氧化物）排放要求很高的國家和地區(qū)，此外中國、巴西、印度等國也正在大力提高尾氣排放要求，而當(dāng)前的陶瓷載體和金屬載體材料由于各自的缺點所限，將隨著尾氣排放要求的提高而逐步被V-1載體材料取代，整體的市場空間比原先預(yù)期的僅限于歐洲市場的測算要大得多。公司除了V-1載體材料爭取盡快建成投產(chǎn)外，未來也將逐步開拓國內(nèi)市場。如果產(chǎn)品體系研發(fā)和市場開拓進(jìn)展順利，未來3-5年汽車尾氣凈化業(yè)務(wù)將成為一個重要增長點，帶來業(yè)績和估值的雙提升。
液晶看產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和行業(yè)復(fù)蘇，醫(yī)藥業(yè)務(wù)穩(wěn)步開拓。液晶業(yè)務(wù)13年增長的看點一方面在于面板出貨量的穩(wěn)定增長，2013年整體需求增速將保持穩(wěn)定增長，由于2012年上半年基數(shù)較低，增長率可能保持高位，而據(jù)DisplaySearch預(yù)測，2014年隨著大尺寸液晶電視的發(fā)展，需求可能回歸兩位數(shù)增長。
另一方面來自于默克在混晶市場的份額近年來穩(wěn)步提升，據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，有可能已經(jīng)達(dá)到65%的市占率；此外由于受到面板行業(yè)的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移驅(qū)動，混晶企業(yè)向大陸轉(zhuǎn)移基本已是大勢所趨，默克已計劃在上海建立實驗室，且可能繼續(xù)擴建至混晶制造廠：無論是默克的份額提升還是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，萬潤作為默克單晶唯一的外部供應(yīng)商，無疑將率先受益。醫(yī)藥業(yè)務(wù)方面，2013年仍然是投入為主，一方面GMP的認(rèn)證將繼續(xù)進(jìn)行，另一方面上游的中間體和原料藥研發(fā)，下游的生產(chǎn)設(shè)備投資等等，均尚需時日產(chǎn)生業(yè)績；業(yè)績方面還是主要靠頭孢母核7-ACCA銷量的提升。
風(fēng)險提示：V-1產(chǎn)能投放低于預(yù)期的風(fēng)險；LCD面板持續(xù)低迷的風(fēng)險。
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