>> 興業(yè)證券-三友化工(600409)一體化優(yōu)勢延續(xù),粘膠逐步走出低迷-130301
| 上傳日期： |
2013/3/4 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
鄭方鑣，毛偉，孫佳麗 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
事件：
三友化工公布2012 年年報，全年實現(xiàn)營業(yè)總收入104.84 億元，同比增長0.53%；實現(xiàn)營業(yè)利潤1.39 億元，同比下降82.17%；歸屬于上市公司股東的凈利潤1.14 億元，同比下降80.73%。以18.50 億股總股本計算，實現(xiàn)攤薄每股收益0.06 元，扣除非經(jīng)常性損益后的每股收益為0.02 元，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量為-0.58 元。公司2012 年利潤分配預(yù)案為以總股本18.50 億股為基數(shù)，向全體股東每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.20 元（含稅）。
點評：
公司2012 年度業(yè)績與我們此前的預(yù)測基本相符，公司主營業(yè)務(wù)中純堿、PVC 等產(chǎn)品價格持續(xù)走低，產(chǎn)品綜合毛利率下滑是公司年度業(yè)績下降的主要原因。
產(chǎn)品銷量穩(wěn)步增長，毛利率下降拖累業(yè)績。盡管行業(yè)景氣低迷，公司2012年銷售情況總體較好，粘膠短纖、PVC 和燒堿的年銷售量分別為27.97、32.90 和38.42 萬噸，同比去年分別增加9.01、4.91 和7.45 萬噸，而純堿產(chǎn)量217.07 萬噸，我們估計銷售量也在210 萬噸以上，基本達到年初公司預(yù)定目標。銷量上升但多數(shù)產(chǎn)品價格持續(xù)下降，導(dǎo)致公司全年銷售收入與2011 年基本持平。
報告期內(nèi)公司產(chǎn)品價格走低，盈利能力下降，公司綜合毛利率由2011 年的19.21%下降至14.41%，加之隨著建設(shè)項目的持續(xù)推進，管理和財務(wù)費用率小幅提升，全年公司歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為4322 萬元，同比2011 年下降了91.95%。
粘膠短纖觸底回升，純堿、PVC 市場疲弱。分產(chǎn)品看，粘膠短纖業(yè)務(wù)逐步走出低迷，下半年公司粘膠短纖的盈利能力有所上升，毛利率達到10.68%，較上半年提高2.96%。近期粘膠下游需求觸底回升趨勢較為明朗，粘膠短纖價格已有所上漲，在此背景下，公司化纖產(chǎn)品的盈利能力有望繼續(xù)提高；燒堿供應(yīng)持續(xù)偏緊，全年價格和盈利維持在較高水平，毛利率達到54.54%；而純堿和PVC 等產(chǎn)品市場延續(xù)疲弱，但公司在一體化經(jīng)營策略下，與同行業(yè)比仍有一定成本優(yōu)勢，未來國內(nèi)城鎮(zhèn)化的推進及房地產(chǎn)的復(fù)蘇，有望推動相關(guān)產(chǎn)品景氣改善。
前期項目陸續(xù)投產(chǎn)，一體化優(yōu)勢仍將延續(xù)。未來隨著一系列項目的陸續(xù)建成投產(chǎn)，公司在規(guī)模、產(chǎn)業(yè)鏈配套等方面的一體化優(yōu)勢將更為突出，為其維持高于同行業(yè)的經(jīng)營和業(yè)績表現(xiàn)提供支持。公司16 萬噸/年差別化粘膠短纖維項目已進入試運行，投產(chǎn)后粘膠短纖生產(chǎn)規(guī)模將達到45 萬噸；青海110 萬噸/年純堿項目采用當(dāng)?shù)叵鄬Φ蛢r的原鹽資源，有助于純堿成本的進一步降低；PVC/燒堿擴建項目二期、糊樹脂工程等多個項目正按預(yù)期建設(shè)中；此外，公司于2012 年12 月完成對唐山三友礦山有限公司的收購，利于公司整合上游石灰石原料供應(yīng)，進一步完善產(chǎn)業(yè)鏈。
維持“增持”評級。三友化工作為純堿、粘膠短纖、氯堿、有機硅多產(chǎn)業(yè)一體化經(jīng)營的代表企業(yè)，在行業(yè)整體較為低迷的背景下，有序擴張經(jīng)營主業(yè)，不斷完善產(chǎn)業(yè)鏈，提升在行業(yè)內(nèi)的競爭力。公司主要產(chǎn)品周期性相對明顯，考慮到粘膠短纖景氣觸底回升趨勢已經(jīng)顯現(xiàn)，未來業(yè)績彈性較大，我們預(yù)計公司2013~2015 年 EPS 分別為0.21、0.29 和0.38 元，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：相關(guān)行業(yè)復(fù)蘇進度不達預(yù)期的風(fēng)險。
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