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循環(huán)經(jīng)濟(jì)奠定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，粘膠短纖盈利好轉(zhuǎn)
    2012 年?duì)I業(yè)收入、凈利潤(rùn)同比上升。2012 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入104.84億元，同比增加0.53%；歸屬母公司凈利潤(rùn)1.14 億元，同比下降80.63%；實(shí)現(xiàn)每股收益為0.0624 元。三友化工是我國(guó)純堿和粘膠纖維行業(yè)的龍頭，公司通過(guò)循環(huán)經(jīng)濟(jì)不僅降低了生產(chǎn)成本，還提高了資源綜合利用效率，符合現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展道路。就公司各個(gè)產(chǎn)品業(yè)績(jī)來(lái)說(shuō)，循環(huán)經(jīng)濟(jì)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)使得各個(gè)產(chǎn)品毛利率均在行業(yè)中保持領(lǐng)先地位。我們給予公司5.22 元的目標(biāo)價(jià)，評(píng)級(jí)下調(diào)至謹(jǐn)慎買(mǎi)入。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    2012 年?duì)I業(yè)收入、凈利潤(rùn)同比上升。2012 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入104.84億元，同比增加0.53%；歸屬母公司凈利潤(rùn)1.14 億元，同比下降80.73%；實(shí)現(xiàn)每股收益為0.0624 元。2012 年公司營(yíng)業(yè)收入同比略有增加，而凈利潤(rùn)同比大幅下降。主要因?yàn)楣揪C合毛利率的下降，2012 公司綜合毛利率為14.41%，同比2011 年的19.21%下降4.8 個(gè)百分點(diǎn)。公司主要產(chǎn)品純堿、PVC 作為化工基礎(chǔ)原材料，2012 年價(jià)格下降明顯，2012 年輕質(zhì)純堿、重質(zhì)純堿、PVC 價(jià)格同比分別下降26.35%、26.33%、13.94%。
    2012 年我國(guó)粘膠短纖產(chǎn)量為246.75 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27.19%。粘膠作為棉花的替代品，在棉價(jià)高企的時(shí)候取代了一定的棉花市場(chǎng)，從而使得粘膠短纖在2012 年的弱勢(shì)之年產(chǎn)量增速達(dá)到27%。粘膠上市公司的漿粕產(chǎn)能大部分是棉漿產(chǎn)能，棉漿的前端為二道絨，二道絨分散性較強(qiáng)，企業(yè)對(duì)于二道絨控制能力較弱，所以即使粘膠企業(yè)擁有棉漿產(chǎn)能也難以控制原材料。我們認(rèn)為反傾銷(xiāo)如果實(shí)施將提高漿粕價(jià)格，從而吞噬掉粘膠短纖價(jià)格上漲帶來(lái)的部分收益。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
    估值
    我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年每股收益分別為0.26 元、0.38 元、0.47 元，基于2013 年20 倍市盈率水平，目標(biāo)價(jià)由4.16 元上調(diào)至5.22 元，評(píng)級(jí)下調(diào)為謹(jǐn)慎買(mǎi)入。