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    投資要點(diǎn)：
    二期現(xiàn)金激勵(lì)計(jì)劃的推出表達(dá)了管理層對(duì)公司長(zhǎng)期持續(xù)、穩(wěn)健發(fā)展的堅(jiān)定信心。
    （1）激勵(lì)周期長(zhǎng)達(dá)5 年，而首期僅為2 年。（2）考慮到公司面臨的利潤(rùn)率下滑等實(shí)際情況，要求的業(yè)績(jī)條件相對(duì)較低，主指標(biāo)要求“凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率之和不低于40%，且上述兩項(xiàng)指標(biāo)中任何一個(gè)不得低于13%”，根據(jù)已發(fā)布的2012 年業(yè)績(jī)快報(bào)情況，我們測(cè)算未來(lái)3 年（2013-2015 年）凈利潤(rùn)復(fù)合增速需要在15.5%以上。（3）體現(xiàn)了以加快周轉(zhuǎn)對(duì)沖利潤(rùn)率下滑的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，調(diào)節(jié)指標(biāo)要求“2015 年相比2011 年存貨周轉(zhuǎn)率增長(zhǎng)不低于100%”，這是首期沒(méi)有的。
    （4）激勵(lì)方式較平和，體現(xiàn)了穩(wěn)健發(fā)展的經(jīng)營(yíng)思路，首期激勵(lì)方式較激進(jìn)，只對(duì)凈利潤(rùn)的超額完成部分累進(jìn)計(jì)提激勵(lì)基金，且上不封頂；而二期除了超額部分累進(jìn)計(jì)提外，還對(duì)等額完成部分以固定比例計(jì)提，并且對(duì)高管封頂——原則上不超過(guò)激勵(lì)周期內(nèi)薪酬總和的40%。（5）對(duì)中層骨干一次性全額兌現(xiàn)激勵(lì)基金，更好激發(fā)其積極性，提高執(zhí)行力，對(duì)高管依然延續(xù)少部分遞延至下期兌現(xiàn)的方式。
    2012 年為業(yè)績(jī)?cè)鏊俚忘c(diǎn)，2013 年以后將恢復(fù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。（1）受毛利率下滑、投資收益減少、財(cái)務(wù)費(fèi)用增加的影響，2012 年業(yè)績(jī)預(yù)減16%。（2）努力加快周轉(zhuǎn)，且受益于京內(nèi)旺盛的需求，銷售持續(xù)高增長(zhǎng)將帶動(dòng)結(jié)算收入高增長(zhǎng)，彌補(bǔ)毛利率下滑及投資收益減少的影響。2012 年簽約銷售175 億元（+55%），其中京內(nèi)超110 億元；2013 年可售貨量充足，預(yù)計(jì)銷售將超過(guò)200 億元（+14%），京內(nèi)仍以剛需戶型為主，受調(diào)控升級(jí)影響較小，除老盤(pán)續(xù)推外，預(yù)計(jì)京內(nèi)將新推于家務(wù)、宋莊項(xiàng)目以及去年底以來(lái)與保利、萬(wàn)科合作獲取的大興、通州項(xiàng)目。（3）積極補(bǔ)貨，夯實(shí)后續(xù)增長(zhǎng)基礎(chǔ)，去年10 月以來(lái)在北京、蘇州、沈陽(yáng)新增權(quán)益建面105萬(wàn)平，權(quán)益土地款約60 億元，其中京內(nèi)41 億元。
    12-14 年EPS1.06/1.28/1.54 元，PE9/8/6 倍，RNAV17.9 元，12-13 年業(yè)績(jī)鎖定有余。二期現(xiàn)金激勵(lì)計(jì)劃出臺(tái)，奠定業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)底線，公司努力以加快周轉(zhuǎn)對(duì)沖利潤(rùn)率下滑，我們認(rèn)為13-15 年業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)20%左右的穩(wěn)定增長(zhǎng)，且受益于北京房?jī)r(jià)上漲帶來(lái)的重估值提升，維持“推薦”評(píng)級(jí)