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     2013 年1 季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入39.6 億元（房地產(chǎn)結(jié)算較少），同比增長(zhǎng)13.5%，符合預(yù)期；歸屬凈利潤(rùn)1.12 億元，同比增長(zhǎng)16.4%，EPS0.22 元，基本符合預(yù)期；扣除非經(jīng)常損益后（主要為托管費(fèi)652 萬(wàn)元和政府補(bǔ)助629 萬(wàn)元）的歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.73%，低于預(yù)期。
    投資要點(diǎn)：
    營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)13.5%：1 季度新增6 家門店，合計(jì)建筑面積約12-14 萬(wàn)平米，增幅約7%；去年同期僅開3 家門店，建筑面積4.7 萬(wàn)平米。剔除不可比因素后，預(yù)計(jì)同店增速在個(gè)位數(shù)。1 季度，山東GDP 增速9.7%，與去年同期持平，全國(guó)位列18 位；社零額增速12.8%，較去年同期下降2.6 個(gè)百分點(diǎn)，增速全國(guó)排14 位。
    綜合毛利率下滑0.43 個(gè)百分點(diǎn)至17.45%，但全年商業(yè)毛利率有望穩(wěn)中有升：1季度開店較多，較低的新店毛利率拉低了整體水平。此外，自去年年底以來(lái)，公司打折促銷的時(shí)間較長(zhǎng)，力度較大。公司已托管集團(tuán)40 家門店，在人才、招商、促銷等方面的協(xié)同效應(yīng)將逐漸體現(xiàn)；公司在進(jìn)行百貨、超市事業(yè)部的推進(jìn)工作，加大直采、自營(yíng)比例，預(yù)計(jì)全年商業(yè)的毛利率將穩(wěn)中有升。
    期間費(fèi)用率下降0.31 個(gè)百分點(diǎn)至12.85%：1、銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別變化0.36/-0.78 個(gè)百分點(diǎn)，二者應(yīng)結(jié)合起來(lái)看：①新開店較多帶來(lái)開辦店、廣告費(fèi)、裝修費(fèi)等大幅增長(zhǎng)；②部分人工薪酬由管理費(fèi)用調(diào)至銷售費(fèi)用；③公司理順管理職能，定崗定編，區(qū)域中心店集中管理帶來(lái)職工薪酬率的下降。
    資本開支高點(diǎn)已過(guò)，未來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用的下降仍是重要看點(diǎn)：1 季度，資產(chǎn)負(fù)債率同比/環(huán)比下降1.43/0.52 個(gè)百分點(diǎn)；較2012 年末，1 季度末公司短期借款減少4700萬(wàn)元，長(zhǎng)期借款增加1.33 億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債增加至2.22 億元。1 季度，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率延續(xù)了2012 年2 季度以來(lái)的單季度財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降態(tài)勢(shì)，相比去年4 季度下降了0.05 個(gè)百分點(diǎn)至1.42%。目前，青島李滄項(xiàng)目的預(yù)售資金可支持后續(xù)建設(shè)，全年資產(chǎn)負(fù)債率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率都將繼續(xù)下降。
    維持盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：作為山東地區(qū)的零售龍頭企業(yè)，公司店齡結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，盈利水平向行業(yè)平均水平回歸；地產(chǎn)業(yè)務(wù)將陸續(xù)結(jié)算；集團(tuán)零售資產(chǎn)注入是大勢(shì)所趨。預(yù)計(jì)2013-15 年公司商業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速分別為15.5%、16.2%和16.5%，商業(yè)貢獻(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)3.1、4.05 和5.09 億元，同比增長(zhǎng)39.84%、30.63%和25.82%，貢獻(xiàn)EPS0.6、0.78 和0.98 元，同期地產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)EPS0.09、0.15 和0.15 元，合計(jì)EPS0.69、0.93 和1.13 元，分部估值目標(biāo)價(jià)10.6 元          ，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：1、全年開店數(shù)量、面積超預(yù)期；2、陷入必須靠促銷拉動(dòng)銷售的盈利陷阱