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    業(yè)績(jī)大增，與業(yè)績(jī)預(yù)告基本一致
    上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.58 億元，同比增長(zhǎng)380.89%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)4.12 億元，同比增長(zhǎng)878.8%，EPS 為0.405 元，與公司業(yè)績(jī)預(yù)告基本一致。
    我們?cè)缭? 月即向市場(chǎng)揭示公司的華麗轉(zhuǎn)身，此后股價(jià)表現(xiàn)搶眼我們?cè)缭? 月7 日即撰寫深度報(bào)告《ST 三農(nóng)的華麗轉(zhuǎn)身》，詳細(xì)地向投資者揭示了公司的華麗轉(zhuǎn)身。自我們2 月7 日發(fā)表深度報(bào)告以來，公司股價(jià)累積漲幅高達(dá)57%，大幅跑贏地產(chǎn)指數(shù)68 個(gè)百分點(diǎn)、跑贏滬深300 指數(shù)74 個(gè)百分點(diǎn)。
    上半年銷售業(yè)績(jī)平淡，新推樓盤主要集中在下半年
    公司上半年實(shí)現(xiàn)銷售金額35.93 億元。根據(jù)我們跟蹤，截至7 月底銷售額已超40 億元，距全年120~150 億銷售目標(biāo)有些遙遠(yuǎn)，原因是上半年新推樓盤較少（以去年已開盤的老項(xiàng)目為主）。預(yù)計(jì)下半年將有150 億元貨值新盤入市，按60%去化率計(jì)，全年銷售額有望超130 億元。
    高速擴(kuò)張，杠桿飚升
    上半年擴(kuò)張十分積極：新增113 萬平土地儲(chǔ)備，拿地金額93 億元，拿地金額/銷售金額比值達(dá)2.58，期間公司將全年拿地額度由年初的50 億元提升至110億元。高速擴(kuò)張的代價(jià)是凈負(fù)債率大幅提升、短期償債壓力也加大：①期末公司資產(chǎn)負(fù)債率80.02%，扣除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率60.29%，比去年末提升5個(gè)百分點(diǎn)；②凈負(fù)債率191.07%，比去年末提升26 個(gè)百分點(diǎn)；③貨幣資金對(duì)短期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債覆蓋率為0.39，而12 年底是3.43。
    業(yè)績(jī)鎖定性高，高速擴(kuò)張已點(diǎn)燃市場(chǎng)情緒，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)報(bào)告期末賬上預(yù)收款46.69 億元，已鎖定2013 年業(yè)績(jī)的165.97%，業(yè)績(jī)鎖定性高。公司采取房地產(chǎn)+氟化工的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，在半年報(bào)已披露：預(yù)計(jì)氟化工業(yè)務(wù)在今下半年將投產(chǎn)并貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。公司今年以來擴(kuò)張如此積極，已點(diǎn)燃市場(chǎng)做多的情緒，我們認(rèn)為高速擴(kuò)張已使公司具備一定高增長(zhǎng)的基因，盡管杠桿飆升增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)13/14/15 年的EPS 0.71/1.02/1.40 元，對(duì)應(yīng)的PE 為18/12/9X，NAV 為13.67 元，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。