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    豫園商城2013 年中報(bào)披露，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入134.38 億元，同比增長(zhǎng)31.07%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤5.23 億元，同比增長(zhǎng)78.11%；實(shí)現(xiàn)EPS0.36 元。公司2013H1 非經(jīng)常性損益較去年同期增加3.62 億元，扣非后歸屬凈利潤增速為-47.27%，低于我們此前預(yù)期。
    黃金飾品板塊保持較快增速，利潤貢獻(xiàn)占比提升。2013 年上半年公司黃金飾品板塊實(shí)現(xiàn)收入124.1 億元，同比增長(zhǎng)35.49%，毛利率略降0.23 個(gè)百分點(diǎn)至4.25%。公司黃金飾品板塊銷售規(guī)模的擴(kuò)大一方面受益于老廟、亞一門店網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張，另一方面金價(jià)下行也刺激了消費(fèi)者對(duì)黃金類產(chǎn)品的消費(fèi)需求。上半年老廟、亞一分別實(shí)現(xiàn)凈利潤3.61 億元、0.96 億元，合計(jì)對(duì)公司凈利潤貢獻(xiàn)4.4 億元，占公司凈利潤比重提升至84.07%。我們判斷，隨著公司黃金珠寶集團(tuán)經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)的組建完成，未來黃金飾品板塊的經(jīng)營質(zhì)量有望提升。
    其他主營板塊平淡無奇，"豫瓏城"項(xiàng)目3月份恢復(fù)施工。餐飲、醫(yī)藥板塊是公司主業(yè)利潤的第二大來源：其中餐飲板塊實(shí)現(xiàn)營收2.81 億元，同比增長(zhǎng)16.96%，毛利率增加1.05 個(gè)百分點(diǎn)至65.49%；醫(yī)藥板塊實(shí)現(xiàn)營收2.44 億元，同比下滑0.04%，毛利率增0.58 個(gè)百分點(diǎn)至17.04%。另外，公司商旅文板塊中的沈陽“豫瓏城”項(xiàng)目3 月28 日全面恢復(fù)啟動(dòng)施工，我們預(yù)計(jì)將在2014 年及以后為公司貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，其表明公司主業(yè)正突破豫園內(nèi)圈的資源限制，向全國拓展。
    黃金租賃帶來公允價(jià)值變動(dòng)收益，招金礦業(yè)投資收益貢獻(xiàn)減少。上半年公司從事黃金租賃業(yè)務(wù)確認(rèn)公允價(jià)值變動(dòng)收益1.74 億元，同比增加2.4 億元，主要受到金價(jià)下行以及去年同期低基數(shù)雙重因素影響。同時(shí)，金價(jià)下行帶來公司參股公司招金礦業(yè)產(chǎn)品庫存價(jià)值下降，計(jì)提較多減值，導(dǎo)致其對(duì)公司貢獻(xiàn)投資收益僅為0.73 億元（同比減少0.57 億元），凈利潤影響占比降30.35 個(gè)百分點(diǎn)至13.97%。
    毛利率略降，費(fèi)用率維穩(wěn)。受金價(jià)下行影響，上半年公司毛利率降0.74 個(gè)百分點(diǎn)至6.83%；費(fèi)用率方面，公司期間費(fèi)用率略升0.07 個(gè)百分點(diǎn)至5%，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.16%、2.01%、0.83%，較去年同期分別增加0.34、增加0.02、減少0.29 個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)了良好的費(fèi)用控制水平。
    維持“增持”評(píng)級(jí)：我們暫維持對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2013-2015 年EPS 分別為0.76/0.82/0.90 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的動(dòng)態(tài)PE 分別為10.16/9.31/8.57 倍。我們認(rèn)為公司在行業(yè)景氣度低迷的背景下積極實(shí)現(xiàn)渠道網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張，具有優(yōu)質(zhì)主業(yè)及戰(zhàn)略投資雙重保障，目前估值水平處于低位，維持“增持”評(píng)級(jí)。