>> 中信證券-天壕環(huán)境（300332）2015年三季報點評-燃氣并表助業(yè)績穩(wěn)增外延與創(chuàng)新突破可期-151026
| 上傳日期： |
2015/10/26 |
大小： |
960KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王海旭，崔霖 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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單季來看，Q3 收入、凈利潤增速分別達到196.4%、26.0%，主要與收購北京華盛并表等有關(guān)。
余熱發(fā)電EPC 業(yè)務及燃氣并表助業(yè)績穩(wěn)增。前三季度公司已有EMC 項目平穩(wěn)運行，加之余熱發(fā)電EPC 收入增長較快以及收購華盛燃氣業(yè)務并表，共促收入同比增91.1%。與此同時，后兩項業(yè)務毛利率較低致Q1-3綜合毛利率同比降16.7 個百分點至32.9%。此外，計提股權(quán)激勵成本、并購貸款增加等因素帶來期間費用上升，總體致公司凈利潤呈穩(wěn)定增長態(tài)勢。截至三季度末公司應收賬款較年初增39.2%至2.21 億元但環(huán)比小幅回落，總體處于可控水平。Q1-3 經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為0.11 億元（去年同期為0.01 億元），同比改善主要源于合并北京華盛帶來經(jīng)營性現(xiàn)金流入。
余熱/電力持續(xù)發(fā)力，燃氣成長性可期。EMC 方面，天然氣管道加氣站余熱利用項目鄯善非創(chuàng)一期（18MW）試生產(chǎn)，瓜州、山丹、中衛(wèi)、延川等穩(wěn)步開展建設；此外，近期公司先后簽訂瓜州（200MW）、玉門（100MW）光熱發(fā)電、余熱發(fā)電及后期項目合作協(xié)議（截至目前投產(chǎn)、在建及擬建EMC項目裝機或超過640MW），并將與中石油天然氣管道公司在天然氣管道余熱和余壓利用、光熱利用、LNG 及天然氣等相關(guān)領域開展深度合作。公司依托寧投公司（持股擬提高至95.83%）在電力需求側(cè)管理及微電網(wǎng)運營領域也有望不斷取得突破（立足工業(yè)園區(qū)售電等）。華盛天然氣100%股權(quán)收購已完成并于Q3 正式并表，2015~2017 年業(yè)績承諾為0.8/1.1/1.8 億元，成長性突出且有望與公司現(xiàn)有業(yè)務在區(qū)域、客戶層面形成良好協(xié)同效應，并將成為業(yè)績良好成長性及持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流獲取的重要來源。
PPP+P2P 模式創(chuàng)新有望加快落地。公司此前公告與控股股東共同出資1億元成立“天壕普惠”，擬打造綠色互聯(lián)網(wǎng)金融信息服務平臺，意在通過P2P 網(wǎng)貸模式搭建用戶投資與融資的雙向通道，解決節(jié)能環(huán)保PPP 類項目融資問題，并結(jié)合公司多年來在EMC 項目風險識別、資源開發(fā)方面的優(yōu)勢，以期幫助產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)打破資金掣肘，實現(xiàn)快速發(fā)展。展望未來，我們認為該模式的三塊核心拼圖即項目獲取及運營（存量+增量）、資金池（PPP 基金）、證券化平臺（天壕普惠正與業(yè)內(nèi)成熟企業(yè)商談合作事宜）正在構(gòu)建過程中并有望加快推進，公司模式創(chuàng)新前景廣闊并有望為節(jié)能環(huán)保項目形成有效融資渠道打開嶄新局面。
風險提示。現(xiàn)有玻璃、水泥項目產(chǎn)能利用率不達預期；干熄焦、鐵合金等新項目進度低于預期；燃氣需求低于預期等。
維持“買入”評級。考慮北京華盛自8 月起正式并表，下調(diào)2015 年盈利預測至0.48 元（原0.61 元考慮全年并表），維持2016~2017 年預測0.91/1.14不變，目前股價對應P/E 為49/26/21 倍。公司業(yè)績具有很強支撐，燃氣業(yè)務拓展或持續(xù)突破，而PPP+P2P 模式可行性有望通過三個核心拼圖不斷構(gòu)建完善以及示范項目實施得到持續(xù)驗證，發(fā)展空間廣闊。結(jié)合行業(yè)估值水平，給予公司2016 年35 倍P/E，目標價31.7 元，維持“買入”評級。
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