>> 華創(chuàng)證券-迪安診斷（300244）內(nèi)生性增長依然強勁，業(yè)務擴展迅猛-170329
| 上傳日期： |
2017/3/29 |
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強烈推薦 |
作者： |
宋凱 |
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每10 股派現(xiàn)0.25 元（不含稅）。
公司披露了一季報預告，預計凈利潤增速在30-60%之間，利潤體量 5158-6348 萬元之間。
主要觀點
總體觀點：
我們分析認為公司內(nèi)生性增長動力依然強勁，獨立醫(yī)學實驗室業(yè)務未來依然能夠保持30%以上的收入增長，整體盈利水平進一步提高；渠道整合意義重大，ICL 行業(yè)和渠道環(huán)節(jié)在多方因素下正在發(fā)生變化，公司已經(jīng)前瞻性完成了戰(zhàn)略布局，是未來行業(yè)變局的最大受益者之一，堅定看好公司投資價值。
1．2016 年渠道與服務業(yè)務大幅擴張，未來行業(yè)變局的受益者公司兩大業(yè)務板塊：渠道和服務，2016 年都進行了大幅擴張。公司自上市以來不斷完善實驗室網(wǎng)絡，新增實驗室逐漸實現(xiàn)盈利，為后來的擴張打下基礎。2016 年是擴張最為迅猛的一年，公司以投資新建、合資共建或并購整合方式新增實驗室十家，填補8 個空白省份。
渠道業(yè)務，公司率先在業(yè)內(nèi)進行渠道整合，2016 年公司先后在新疆、云南、內(nèi)蒙、陜西和杭州等地收購當?shù)亟?jīng)銷商，并和原有業(yè)務進行整合。
我們看好公司在這兩個板塊的擴張，實驗室行業(yè)和渠道都在發(fā)生變化，實驗室行業(yè)在向特檢和基層市場發(fā)展，渠道領域集中度提升，并通過新的商業(yè)模式向服務端滲透、融合，迪安診斷的戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)符合行業(yè)的發(fā)展方向，將是行業(yè)變局的受益者。
2．業(yè)績高速增長，內(nèi)生性增長動力依然強勁
報告期公司整體收入增速同比翻倍，凈利潤同比增長超過50%。實驗室業(yè)務收入增速約為32%，產(chǎn)品銷售端收入增速翻了兩倍，因為2016 年公司新增了合并報表的經(jīng)銷商。雖然2016 年業(yè)績高速增長有并表因素，而且收購的經(jīng)銷商均超過了業(yè)績承諾，但是我們認為公司內(nèi)生性增長動力依然強勁，因為在大幅擴張的背景下，實驗室業(yè)務勢必承擔了擴張帶來的新增虧損和前期投入成本，渠道資源的整合也加大了管理和財務成本的支出。
公司整體毛利率小幅下滑，我們認為這與當前行業(yè)變局有關，競爭者通過價格手段搶占市場帶來盈利壓力，在此階段，收入端的高速增長就顯得尤為重要，跑馬圈地之后才能分享行業(yè)蛋糕。
3．實驗室業(yè)務全國布局基本完成，看好長期盈利能力提升
報告期內(nèi)公司獨立醫(yī)學實驗室業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入14.2 億元，同比增長32%。2016 年是迪安診斷醫(yī)學實驗室網(wǎng)點擴張數(shù)量最多的一年，目前公司建成與在建實驗室數(shù)量31 家，基本上完成了全國布局。
公司的實驗室絕大部分通過杭州迪安醫(yī)學檢驗中心持有股份，報告期內(nèi)杭州迪安營業(yè)收入13.89 億元，凈利潤9823萬元，整體凈利潤率7.1%。根據(jù)歷年數(shù)據(jù)，杭州、南京、上海和北京四家最大的實驗室凈利潤率在15%以上，杭州最高，接近25%。
基于迪安診斷的業(yè)務布局與股權(quán)擴張模式，我們判斷單個實驗室盈虧平衡點大約在3000-4000 萬元之間，5000-8000萬元的收入體量能夠?qū)崿F(xiàn)約5-10%的凈利潤率；1 億元以上的收入體量能夠?qū)崿F(xiàn)最低10-15%的凈利潤率。
根據(jù)公司年報，目前迪安診斷旗下實驗室中已有超過一半進入了盈利階段（即跨過盈虧平衡線），我們預計公司2016年的大幅擴張拖累了公司整體實驗室板塊的盈利水平，但是因為公司的布局基本完成，未來實驗室業(yè)務整體盈利水平將有顯著提升，同時收入端將繼續(xù)保持保持30-35%以上的增速水平。
4. 特檢業(yè)務將成為公司實驗室的重要增長引擎。
基于先進診斷技術(shù)的特檢行業(yè)將是未來國內(nèi)獨立醫(yī)學實驗室行業(yè)的重要增長動力。普檢業(yè)務將隨著分級診療和渠道整合的推進，呈現(xiàn)商業(yè)模式多樣化的特點，是存量市場的結(jié)構(gòu)性變化；特檢行業(yè)的發(fā)展邏輯是基于臨床治療技術(shù)的進步，而出現(xiàn)的增量藍海市場。比如隨著腫瘤靶向治療的臨床大范圍應用，基于基因診斷技術(shù)的個體化用藥檢測市場應運而生，而我國的個體化診療處于發(fā)展早期階段，未來存在巨大的商業(yè)化空間，腫瘤、心腦血管、輔助生殖與婦幼等等是個體化診療技術(shù)率先商業(yè)化的領域。而特檢業(yè)務所基于的技術(shù)平臺，更多集中于基因技術(shù)和質(zhì)譜技術(shù)等新型技術(shù)和應用平臺。
迪安診斷已經(jīng)完成了基因和質(zhì)譜技術(shù)應用開發(fā)平臺的搭建，2015 年公司和約翰霍普金斯大學開始在分子病理領域合作，為國內(nèi)開展臨床高端特檢業(yè)務筑造了強大后臺技術(shù)支撐，投資杭州博圣，占據(jù)了較為封閉的婦幼系統(tǒng)，為以后開展基于高通量測序技術(shù)和質(zhì)譜技術(shù)的優(yōu)生優(yōu)育檢測服務打開了通路，報告期內(nèi)杭州博圣實現(xiàn)收入6.28 億元，同比增長65%，凈利潤1.43 億
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