>> 申萬宏源-南方匯通(000920)業(yè)績低于預期，產(chǎn)能提升期待外延-170330
| 上傳日期： |
2017/3/31 |
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來源： |
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作者： |
劉曉寧，董宜安 |
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時代沃頓擬投資2.6 億建設納濾膜（480 萬平方米/年）及板式超濾膜生產(chǎn)線（100 萬平方米/年），建設期24 個月。
17 年1-11 月控股股東中車產(chǎn)投向公司提供借款24000 萬元，利息費用不超過700 萬元。
投資要點：
產(chǎn)品下游需求有所回落，財務費用提升及搬遷支出影響業(yè)績，低于預期。從量來看，膜與棕床墊銷售量分別為910 萬支和5.76 萬立方米，同比增加19.23%和5.57%。其中工業(yè)用膜由于海水淡化進展低于預期，銷售增速低于預期。家用膜主要用于凈水器，16 年凈水器市場較15 年景氣度周期性回落。大自然棕床墊受地產(chǎn)調控影響下半年增速回落。盈利方面，時代沃頓實現(xiàn)營收5.92 億元，同比增長12.80%，成本控制較好，毛利率較上年提升2.44個百分點；另外，政府補貼導致營業(yè)外收入較高，凈利潤 1.26 億元，同比增長20.50%，增幅高于營收；大自然實現(xiàn)營收3.71 億元，同比增長15.69%，毛利率下降6.3 個百分點加之受搬遷影響，凈利潤3349.86 萬元，同比下降5.88%。此外，匯通凈水“泉衛(wèi)士”凈水機處于運營起步階段，對業(yè)績貢獻較小。新生產(chǎn)線及辦公搬遷等導致管理費用增加22.43%，期間費用有所提升。但公司參股貴州銀行分紅2358 萬元，最終實現(xiàn)投資收益2676萬元，同比增長558.59%，提升凈利潤。
全資控股時代沃頓，為后期產(chǎn)能提升和板塊業(yè)務發(fā)展做好準備。報告期公司現(xiàn)金收購時代沃頓剩余股權。同時，提升大自然持股比例至56.44%。RO 膜新基地順利投產(chǎn)，后續(xù)產(chǎn)能仍將提升。公司2015 年RO 膜產(chǎn)能約800 萬平米，沙文基地2015 年底新建兩條膜生產(chǎn)線，RO 膜600 萬平方米，超濾膜300 萬平方米，現(xiàn)已實現(xiàn)部分達產(chǎn)，部分試產(chǎn)。膜技術是水處理主要方向，當前納濾膜和板式超濾膜仍以進口為主，公司預期未來將憑借成本優(yōu)勢提升份額增加銷售量，因此出資2.6 億元新建納濾膜480 萬平方米、板式超濾膜100 萬平方米生產(chǎn)線，建設期兩年，預計2020 年達產(chǎn)，屆時公司產(chǎn)能將進一步提升。
內生外延并重，逐步實現(xiàn)公司向水處理縱橫向領域延伸的戰(zhàn)略目標。公司戰(zhàn)略定位清楚，保證內生增長的同時也將加快外延并購的步伐，主要包括：上游膜材料；下游水處理工程，尤其是高技術門檻的特種污水處理，也不排除為了自己的特種膜產(chǎn)品開拓市場鋪路的下游項目；水務運營資產(chǎn)，選取現(xiàn)金流好、收款風險小、有技術門檻的項目等。水處理之外，危廢領域也是公司較為看好并積極尋找標的的領域。此外，公司股權劃轉給中車產(chǎn)投之后，決策鏈條縮短，對外延并購戰(zhàn)略大有助益。本次中車產(chǎn)投向公司提供2.4 億低息貸款，利息率不足3%，低息貸款將進一步利好公司內生和外延發(fā)展。
投資評級與估值：考慮年報情況及產(chǎn)能建設、投產(chǎn)進度，并保守預測下游需求增速，我們下調公司17、18 年給出19 年歸母凈利潤分別為1.29、1.71、2.15 億（原為17、18 年1.95、2.69 億），對應每股收益分別為0.31、0.41、0.51 元/股，當前股價對應17 年PE 為47倍，下調評級至“增持”，期待公司外延擴張
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