>> 西南證券-富祥股份（300497）他唑巴坦快速增長，原材料漲價拖累業(yè)績-170720
| 上傳日期： |
2017/7/20 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
朱國廣 |
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公司業(yè)績略低于預(yù)期，我們分析認(rèn)為主要原因在于部分產(chǎn)品競爭激烈收入增速放緩和原材料提價所致。從收入端來看，原料藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入2.44 億（+66%），其中主要產(chǎn)品他唑巴坦的增速更高，隨著競爭對手產(chǎn)能受限而量價齊升，估計銷量增速在50%左右，平均提價幅度在15%左右。中間體業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入2.31 億（+7%），主要產(chǎn)品舒巴坦和培南中間體的市場競爭壓力加大導(dǎo)致產(chǎn)品銷量不及預(yù)期。從盈利能力來看，原料藥和中間體的毛利率分別降低4.51pp 和5.13pp，綜合毛利率下降2.17pp，估計主要是因為6-APA 等化工原材料價格上漲導(dǎo)致成本升高，另外舒巴坦等產(chǎn)品的銷量下降也導(dǎo)致固定資產(chǎn)成本分?jǐn)傇黾?。從期間費率來看，銷售費率下降0.73pp 至1.72%，管理費率下降0.55pp 至12.00%，顯示內(nèi)部經(jīng)營管理效率有所提升；由于短期借款增加，財務(wù)費率提升1.51pp 至1.96%；整體期間費率提升0.23pp 至15.68%。毛利率下降和期間費率提升導(dǎo)致凈利率略有下滑，下降2.61pp 至21.16%。
競爭對手停產(chǎn)，他唑巴坦有望迎來量價齊升。他唑巴坦主要的供應(yīng)商包括公司、齊魯制藥天和惠世、浙江華邦醫(yī)藥，公司在他唑巴坦市場的占有率不低于50%。齊魯制藥天和惠世和浙江華邦醫(yī)藥分別于2016 年10 月10 日和2017 年1 月3日停產(chǎn)，雖然少部分產(chǎn)能逐步恢復(fù)，但仍然存在較大的市場缺口，公司成為市場上主要的他唑巴坦供應(yīng)商，有望推動他唑巴坦量價齊升。他唑巴坦是公司銷售規(guī)模最大的產(chǎn)品，估計2016 年貢獻(xiàn)的凈利潤在9000 萬左右?？紤]到下游需求持續(xù)增加和競爭對手停產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)不足，預(yù)計公司的他唑巴坦將迎來量價齊升，2017 年銷量和價格有望分別提升50%和20%以上，從而顯著增厚公司業(yè)績彈性。
盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計2017-2019 年EPS 分別為2.38 元、3.10 元、3.98元，對應(yīng)PE 分別為20、16 倍、12 倍。公司他唑巴坦收入量價齊升推動公司業(yè)績快速增長，維持“買入”評級。參照化學(xué)原料藥行業(yè)給予公司2017 年30 倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價位71.40 元。
風(fēng)險提示：他唑巴坦放量和提價或低于預(yù)期的風(fēng)險；股東或繼續(xù)減持的風(fēng)險。
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