>> 上海證券-富祥股份（300497）2017年中報點(diǎn)評：上半年業(yè)績略低于預(yù)期，長期看好他唑巴坦系列延續(xù)較快增長-170720
| 上傳日期： |
2017/7/20 |
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作者： |
魏赟 |
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根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2016年國內(nèi)重點(diǎn)城市公立醫(yī)院抗菌藥物終端同比增長7.51%，從2010年增長峰值22.94%到2012年增長谷底-17.07%，目前同比增速恢復(fù)常態(tài)。其中，2016年國內(nèi)重點(diǎn)城市公立醫(yī)院碳青霉烯類藥物同比增長14.24%，高于全身用抗菌藥物近7個百分點(diǎn)。公司2017年H1接受了包括輝瑞和默克在內(nèi)的9家國內(nèi)外客戶共10次現(xiàn)場審計，均獲通過，穩(wěn)健增長的海外訂單數(shù)量有望提高公司整體的經(jīng)營效益。
我們認(rèn)為，在需求持續(xù)旺盛的背景下，公司通過提高生產(chǎn)工藝、加速子公司生產(chǎn)基地改造進(jìn)而提高生產(chǎn)效率，他唑巴坦產(chǎn)能較2016年同期有較大提高，延續(xù)了量價齊升的格局。公司不斷強(qiáng)化β-內(nèi)酰胺酶抑制劑的品種優(yōu)勢，我們估算出舒巴坦、他唑巴坦、培南系列收入貢獻(xiàn)約為2:5:3，他唑巴坦系列產(chǎn)品是公司最主要的收入來源。我們認(rèn)為，隨著他唑巴坦延續(xù)量價齊升的態(tài)勢，收入貢獻(xiàn)、利潤貢獻(xiàn)比例將不斷提高，帶動公司整體盈利能力上升
同時公司將研發(fā)重點(diǎn)延伸到了抗病毒領(lǐng)域，目前公司在研品種近十個，包括拉米夫定、A101、西他沙星和泰諾福韋酯等品種，先后完成小試，正在或準(zhǔn)備進(jìn)入到中試階段。公司產(chǎn)品儲備豐富，為公司未來業(yè)務(wù)的發(fā)展提供更多的市場選擇，未來有望開拓新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，成為公司新的業(yè)績增長點(diǎn)。
第二季度歸母凈利潤規(guī)模與第一季度持平，但利潤增速略低于預(yù)期
公司2017年H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.01億元（+17.00%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤9,490.86萬元（+24.37%），利潤增速略低于預(yù)期。分季度來看，公司2017年Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5,036.17萬元，同比增長1.65%，主要原因是毛利率水平下降、政府補(bǔ)助下降、人民幣匯率波動造成匯兌損失、去年同期基數(shù)較大等。
公司2017年H1銷售毛利率為39.75%，同比下降2.17pp，其中原料藥、中間體銷售毛利率分別為51.86%、26.97%，同比下降4.51pp、5.13pp。分季度來看，公司2017年Q1、Q2銷售毛利率分別為40.67%、38.87%，第二季度銷售毛利率環(huán)比下降1.8pp。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，6-APA價格由5月份的160元/kg增長至近期的190元/kg，漲價幅度達(dá)18.75%，我們認(rèn)為，主要原材料6-APA價格持續(xù)上漲導(dǎo)致公司銷售毛利率水平下降。
公司2016年H1期間費(fèi)用率為15.68%，同比上升0.23pp，比較穩(wěn)定，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財務(wù)費(fèi)用率分別為1.72%、12.00%、1.96%，同比分別下降0.73pp、下降0.55pp、上升1.51pp，財務(wù)費(fèi)用率提高的主要原因是公司短期借款增加相應(yīng)的利息支出增加、匯兌損失增加等。
風(fēng)險提示
原材料價格上升導(dǎo)致毛利率水平下降風(fēng)險；產(chǎn)業(yè)鏈整合不及預(yù)期風(fēng)險；在研產(chǎn)品研發(fā)、申報、上市進(jìn)度不及預(yù)期；他唑巴坦提價不及預(yù)期；股東減持風(fēng)險；環(huán)保及生產(chǎn)安全風(fēng)險；匯兌風(fēng)險等
投資建議
未來六個月內(nèi)，維持"增持"評級
預(yù)計17、18年實(shí)現(xiàn)EPS為2.11、2.69元，以7月19日收盤價48.05元計算，動態(tài)PE分別為22.72倍和17.87倍。同類型可比上市公司17年、18年市盈率中值為25.69倍、21.38倍，公司市盈率低于行業(yè)平均水平。我們認(rèn)為：1）2016年國內(nèi)重點(diǎn)城市公立醫(yī)院抗菌藥物終端同比增長7.51%，行業(yè)增速明顯回暖，其中碳青霉烯類藥物同比增長14.24%，需求持續(xù)旺盛；2）他唑巴坦維持量價齊升的態(tài)勢，短期受6-APA等主要原輔料提價影響可能導(dǎo)致營業(yè)成本上升,仍是公司業(yè)績的主要增長點(diǎn)；3）公司通過收購大連泛谷,產(chǎn)業(yè)鏈布局延伸至制劑領(lǐng)域,隨著增資進(jìn)行水針線新版GMP改造等項(xiàng)目,有望改善大連泛谷的經(jīng)營效益,與公司主業(yè)發(fā)揮協(xié)同效應(yīng),提高公司整體的盈利能力。我們看好公司未來的發(fā)展，維持"增持"評級。
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