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    投資要點(diǎn)：
    Q2 收入增速平穩(wěn)，H1 毛利率提升，銷售費(fèi)用拖累業(yè)績(jī)。Q2 營(yíng)業(yè)收入60.52 億元，同比增長(zhǎng)14.57%，與Q1 收入增速14.28%持平。H1 毛利率31.78%，同比增長(zhǎng)1.67pp，主要因?yàn)楣I(yè)收入的毛利率提升4.8pp，占總收入的41.6%。H1 銷售費(fèi)用率約15%，同比增長(zhǎng)3pp，增速較明顯，我們估計(jì)因?yàn)楣炯哟髮?duì)普藥產(chǎn)品以及健康日化產(chǎn)品的市場(chǎng)推廣所致。
    健康日化增速顯著，藥品平穩(wěn)增長(zhǎng)。2017H1 公司工業(yè)收入49.75 億元，同比增長(zhǎng)9.5%，高于去年同期增速6.6%，主要因?yàn)榻】等栈恼伎偸杖氡戎丶哟蠛涂焖僭鲩L(zhǎng)。我們估計(jì)，健康事業(yè)部加大對(duì)牙膏和養(yǎng)元青等產(chǎn)品的市場(chǎng)推廣，上半年收入占總收入的比重20%+，增速約23%，預(yù)計(jì)公司依然會(huì)深耕健康日化市場(chǎng)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；藥品事業(yè)部平穩(wěn)增長(zhǎng)，受藥品高開(kāi)和部分產(chǎn)品提價(jià)影響，收入增速提升約17%，去年同期僅約9%。公司商業(yè)收入69.23億元，同比增長(zhǎng)17.53%。
    混改引入新活力，期待管理優(yōu)化后的新增量。6 月魚躍入股白藥控股后，民營(yíng)股權(quán)比例提升至55%。預(yù)計(jì)未來(lái)管理更趨市場(chǎng)化。白藥原有管理層優(yōu)異的經(jīng)營(yíng)能力已從過(guò)去的業(yè)績(jī)中驗(yàn)證，但受制于管理考核束縛，公司在健康日化市場(chǎng)的開(kāi)拓，中藥資源整合等方面依然有較大的挖掘潛力。期待管理優(yōu)化后在原有資源整合以及外延并購(gòu)上的速度加快。
    盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2017-2019 年EPS 為3.27、3.78 和4.38 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE 為27、23 和20 倍。公司作為中藥消費(fèi)的龍頭白馬，控股混改的最終落地，資源潛力的發(fā)掘?qū)⑼貙捁镜某砷L(zhǎng)邊際，有望繼續(xù)提升公司的估值溢價(jià)， 維持“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：激勵(lì)落實(shí)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的提升低于預(yù)期；大健康消費(fèi)品市場(chǎng)拓展風(fēng)險(xiǎn)，公司未來(lái)業(yè)績(jī)的不確定性。