>> 德邦證券-轉(zhuǎn)債策略系列一：如何預(yù)測轉(zhuǎn)債下修-221014
| 上傳日期： |
2022/10/16 |
大小： |
1475KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
徐亮 |
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由于宏觀環(huán)境和資金、情緒的影響，當(dāng)前正股市場出現(xiàn)明顯調(diào)整，因此部分轉(zhuǎn)債從高平價區(qū)間轉(zhuǎn)移到中低平價區(qū)間，觸發(fā)下修條件的轉(zhuǎn)債數(shù)量增多，我們認(rèn)為在兼顧正股基本面的前提下，可以適當(dāng)做一定的下修博弈增厚收益。我們從定性分析影響發(fā)行人提議下修的因素出發(fā)，得出相關(guān)的定量指標(biāo)進(jìn)行印證，探究和挖掘判斷下修的領(lǐng)先指標(biāo)，并通過正股價格走勢和財務(wù)數(shù)據(jù)分析下修傾向是否可判斷管理層對公司經(jīng)營現(xiàn)狀和股價信心。
不僅僅聚焦于是否下修，我們還通過計算觸發(fā)下修時點(diǎn)到提議下修時點(diǎn)時間差的長短用作下修傾向的衡量。時間差在1-50日內(nèi)提案下修的樣本占比38%，相對別的區(qū)間較為集中，因此由于我們認(rèn)為下修博弈的核心在于尋找和鑒別觸發(fā)下修后短期提案下修的標(biāo)的。
關(guān)于發(fā)行人董事會提議下修的動機(jī)，股東套現(xiàn)，規(guī)避回售，財務(wù)優(yōu)化三個動機(jī)；下修的阻力主要為股權(quán)稀釋，管理層股價信心兩個方面。我們設(shè)置了相關(guān)代理變量用作上述的驗證。
我們根據(jù)6個下修驅(qū)動因素相應(yīng)的代理指標(biāo)與下修傾向相關(guān)性的驗證結(jié)果，得出以下結(jié)論：
?。?）股東套現(xiàn)角度，原股東配售占比和第一大股東持債占比與下修傾向的關(guān)聯(lián)度高；
?。?）規(guī)避回售角度，在特定剩余期限區(qū)間（5-6年內(nèi)、1-2年內(nèi)）內(nèi)轉(zhuǎn)債下修概率較高；
?。?）財務(wù)優(yōu)化的角度，資本負(fù)債率較高的轉(zhuǎn)債下修傾向高；
?。?）股權(quán)稀釋雖然是提議下修的阻力，但是阻力大小難以直接用股權(quán)稀釋率的高低作衡量；
?。?）股權(quán)結(jié)構(gòu)越集中，控股股東管理話語權(quán)高，可以減弱股權(quán)稀釋對下修的阻力；
?。?）經(jīng)營業(yè)績好，對正股有信心的發(fā)行人會延緩下修；
（7）觸發(fā)后短期提議下修的轉(zhuǎn)債，后續(xù)正股走勢強(qiáng)于觸發(fā)到提議下修時間差長的轉(zhuǎn)債；
（8）股票市場處于持續(xù)調(diào)整時，發(fā)行人對股價更悲觀，更傾向于提議下修；下修提案前難以通過轉(zhuǎn)債價格或者溢價率提前預(yù)測下修傾向。
我們不建議構(gòu)建單純依靠博弈轉(zhuǎn)債下修獲取投資收益的組合，建議以基本面為主的決策體系下，可適當(dāng)增強(qiáng)對下修預(yù)判的決策權(quán)重，通過相關(guān)定量因子構(gòu)建下修預(yù)判模型。
在上市初期，驅(qū)動下修主要有股東套現(xiàn)和財務(wù)優(yōu)化動機(jī)，因此判斷剩余期限較長轉(zhuǎn)債的下修可能性時，我們建議著重預(yù)判標(biāo)的資本負(fù)債率是否偏高，原股東持有轉(zhuǎn)債的占比，第一大股東持有轉(zhuǎn)債占比等因素；接近進(jìn)入回售期或已經(jīng)進(jìn)入回售期的轉(zhuǎn)債，我們建議主要關(guān)注剩余期限、是否有過下修歷史這兩方面因素。
關(guān)于下修的執(zhí)行策略，我們建議：（1）建議左側(cè)布局接近觸發(fā)下修條款的轉(zhuǎn)債；（2）30天內(nèi)提議下修的轉(zhuǎn)債，下修后繼續(xù)持有也有超額收益；（3）觸發(fā)下修后，建議持有時間為100天左右。
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