>> 國盛證券-固定收益定期：目標(biāo)與現(xiàn)實，地方財政的兩難-221016
| 上傳日期： |
2022/10/17 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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財政部最近發(fā)布《財政部關(guān)于加強“三公”經(jīng)費管理嚴(yán)控一般性支出的通知》，明確嚴(yán)禁通過舉債儲備土地，不得通過國企購地等方式虛增土地出讓收入，禁止新增各類隱形債務(wù)，切實防范事業(yè)單位債務(wù)風(fēng)險。那么財政出臺此政策的背景是什么？對市場有何影響？地方財力和城投風(fēng)險又會受到什么影響？
今年在土地市場驟冷的背景下，各地財政收支平衡壓力加大，城投參與拿地的現(xiàn)象越來越多。通過城投參與拿地的數(shù)據(jù)可以看出，城投拿地占比明顯上升。到今年第三批集中供地時，地方國企拿地占比已經(jīng)過半，而民企拿地占比略高于10%，這與去年第一批集中供地情況相反，當(dāng)時地方國企拿地占比略高于10%，而民企拿地在40%左右。2022年6-8月，Top100企業(yè)總權(quán)益拿地金額中城投所占比例分別為29%、37%和41%；而去年同期城投所占比例分別為14%、22%、18%，城投拿地比例相較去年明顯增加。
目前來看，由于地產(chǎn)銷售依然疲弱，地產(chǎn)企業(yè)貨幣資金繼續(xù)惡化，短期地產(chǎn)企業(yè)拿地難以抬頭。近期地產(chǎn)政策密集出臺，從居民購房需求、企業(yè)融資等各個角度提供支持，而政策效果尚不明顯，地產(chǎn)銷售依舊疲弱，房企資金來源依然減少。從房企貨幣資金來看，前50上市房企貨幣資金規(guī)模從2020年末的2.68萬億下降至2022年中的1.73萬億，累計減少35.2%，企業(yè)手持現(xiàn)金大幅下降，而且剩余貨幣資金大部分還收到預(yù)售資金監(jiān)管。因而企業(yè)資金不足將嚴(yán)重約束拿地能力，短期來看，房企拿地能力難有改善。
財政嚴(yán)禁虛增財政收入和土地出讓收入是從嚴(yán)肅財政紀(jì)律的角度出發(fā)。除了市場化的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)外，部分存在尚無開發(fā)計劃的拿地行為。而城投需要通過貸款、發(fā)債等方式借錢買地，這一方面是資金空轉(zhuǎn)使得財政收入或政府性基金收入虛增。另一方面，拿地本身過程中就可能增加地方政府債務(wù)，如果匹配不真實的財政收入去做支出，也容易形成政府債務(wù)，這一行為并不符合財政部門的訴求，破壞財政紀(jì)律。因此，10月8日財政部印發(fā)126號文，對虛增財政收入和政府性基金收入作出約束。
但地方又具有保障一定財政收入和政府性基金收入水平的需求。一方面是基于財政支出和完成預(yù)算需要。今年以來，穩(wěn)增長與防疫等需求持續(xù)提升財政支出壓力，財政支出剛性較強，但經(jīng)濟基本面相對疲弱，這導(dǎo)致財政收入存在壓力，財政赤字同比顯著拉大，今年前8個月財政赤字2.7萬億，同比多增2.2萬億，在未來幾個月財政支出壓力持續(xù)存在情況下，完成預(yù)算存在較大壓力。另一方面，財政收支或政府性基金收支如果低于一定水平，可能導(dǎo)致財政體系系統(tǒng)性壓力。例如一般債和專項債付息支出不能超過財政支出或政府性支出的10%，這導(dǎo)致各地需要保障一定的收入水平，否則財政體系將面臨壓力。
事實上，地方財政面臨兩難，根本原因是經(jīng)濟偏弱。一方面要完成財政收入和政府性基金收入，至少跌幅需要保持在一定范圍以內(nèi)；但另一方面，現(xiàn)實情況下較弱的經(jīng)濟狀況和房地產(chǎn)市場導(dǎo)致完成財政收入和政府性基金收入存在困難。前8個月財政收入同比下跌8.0%，政府性基金收入同比下跌25.5%，支出剛性情況下，如果收入端保持此增速，則完成全年預(yù)算則存在較大困難。但提升財政收入或政府性基金收入，又面臨基本面偏弱的約束。因此如果基本面不改善，收入無法提升，這一問題仍將存在。
利率再度下行，復(fù)制7月行情在逐步展開。本周利率再度快速下行，10年國債從2.76%下降到2.7%以下。雖然9月信貸社融超預(yù)期增長。但從信貸需求來看，實際信貸需求并不旺盛。如果10月政策節(jié)奏出現(xiàn)放緩，不排除信貸再度出現(xiàn)7月走勢的可能，因而信貸社融走勢依然有待繼續(xù)觀察。上半年10年國債利率震蕩區(qū)間在2.68%-2.85%，8月降息10bps后如果假定區(qū)間下移10bps，那么目前運行區(qū)間在2.58%-2.75%?，F(xiàn)在利率接近震蕩上沿，長端配置性價比較高。10月正在逐步復(fù)制7月債市行情。
風(fēng)險提示：疫情發(fā)展超預(yù)期，貨幣政策調(diào)整超預(yù)期。
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