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事件：公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收935.00億元，同比增長(zhǎng)10.42%；歸母凈利潤(rùn)80.61億元，同比增長(zhǎng)1.47%；扣非歸母凈利潤(rùn)75.81億元，同比增長(zhǎng)0.45%。
　　單三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收302.87億元，同比增長(zhǎng)6.72%；歸母凈利潤(rùn)19.29億元，同比減少26.46%；扣非歸母凈利潤(rùn)16.93億元，同比減少33.27%。
　　液體乳銷售承壓，奶粉、奶酪業(yè)務(wù)有望成為公司新增量。
　　分產(chǎn)品類別看，2022Q3液體乳收入212.1億元，同比下滑4.9%，和Q2下滑4.5%相比幅度有所增大，推測(cè)受疫情下走親訪友頻次減少影響。奶粉及奶制品收入66.6億元，同比增長(zhǎng)64.7%，預(yù)計(jì)澳優(yōu)經(jīng)營(yíng)環(huán)比改善，同時(shí)公司利用液奶渠道優(yōu)勢(shì)帶動(dòng)奶酪新業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。冷飲產(chǎn)品收入19.1億元，同比增長(zhǎng)35.3%，受益于高溫天氣保持高增。2022前三季度液體乳/奶粉及奶制品/冷飲產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入641.0/187.3/92.0億元，同比分別-0.9%/+60.5%/+32.4%。
　　分區(qū)域看，2022前三季度華北/華南/華中/華東/其他區(qū)域分別實(shí)現(xiàn)收入251.6/229.2/169.7/167.6/105.3億元，同比分別+4.0%/+10.3%/+12.8%/+12.5%/+23.0%；報(bào)告期末各地經(jīng)銷商數(shù)量分別為5094/5597/4046/3154/1430個(gè)，較上年同期+1209/+1417/+1063/+719/+354個(gè)，增長(zhǎng)比例較為均衡。
　　銷售投放大幅增加，盈利能力下滑。2022Q3公司實(shí)現(xiàn)凈利率6.3%，同比下滑3.0pct，其中，1）毛利率為31.0%，同比提升0.6pct，受益于高毛利率的奶粉業(yè)務(wù)占比提升與生鮮乳價(jià)格壓力緩解。2 ）銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為18.8%/4.6%/0.7%/-0.2%，同比分別+3.3pct/+1.1pct/+0.2pct/-0.3pct，因市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，銷售費(fèi)用投入增加。2022前三季度公司毛利率/凈利率分別為32.9%/8.6%，同比分別+1.3pct/-0.8pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為18.5%/4.1%/0.6%/-0.3%，同比分別+1.7pct/+0.6pct/+0.1pct/-0.3pct。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：考慮疫情影響與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，下調(diào)2022-24年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至95.81/114.62/133.67億元（8月30日?qǐng)?bào)告《收入增長(zhǎng)符合預(yù)期，奶粉、奶酪業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增》中預(yù)測(cè)2022-24年歸母凈利潤(rùn)為105.50/126.76/147.92億元），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)22-24年P(guān)E分別為19x/16x/14x，估值具備性價(jià)比，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)影響生產(chǎn)物流、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全事件等。