>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】衰退的三種理解&11月FOMC會議點評：其實你不了解衰退-221103
| 上傳日期： |
2022/11/3 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,殷雯卿 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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主要觀點
一、11月FOMC會議主要內容
政策決議：如期加息75bp，縮表繼續(xù)按計劃進行。美聯(lián)儲加息75bp，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調至3.75%-4%，同幅度上調超額準備金利率至3.9%、隔夜逆回購利率至3.8%。
會議聲明：前瞻指引新增內容，暗示或將放緩加息。本次會議聲明增加了如下表述：“在決定未來的加息步伐時，委員會將考慮貨幣政策的累計緊縮程度、對經濟和通脹影響的滯后性以及經濟和金融的發(fā)展?！逼渲?，美聯(lián)儲會考慮政策“累計緊縮程度”“影響的滯后性”被市場解讀為暗示將放緩加息步伐。
新聞發(fā)布會：12月加息或將放緩，但終端利率上調，市場解讀偏鷹。重點關注三個問題“how fast”“how high”“how long”。鮑威爾強調，當下“how fast”已經不那么重要，更重要的是“how high”以及“how long”。關于“how fast”，鮑威爾表示最快可能在12月會議放緩加息步伐。關于“how high”，鮑威爾表示終端利率預期相較9月預測水平（4.6%）上調，但未透露具體是多少，這是本次發(fā)布會中最鷹派的信號之一。關于“how long”，鮑威爾表示重點是要維持足夠具有限制性的立場以使通脹能回落到2%的目標。此外，關于政策轉向，鮑威爾明確表示現(xiàn)在討論暫停加息為時過早。
市場即期影響：先鴿后鷹。聲明發(fā)布后至新聞發(fā)布會前的半小時內，市場反應偏鴿，標普500/納指/道指上漲0.5%//0.8%/0.4%；10Y美債利率下行5bp至4%；美元指數(shù)下跌0.2%至110.67；COMEX黃金上漲0.6%至1669美元/盎司。新聞發(fā)布會后，市場反應迅速轉鷹，發(fā)布會開始后1小時內，標普500/納指/道指下跌2.9%/3.5%/2.3%；10Y美債利率上行10.6bp至4.1%；美元指數(shù)上漲1.2%至112；COMEX黃金下跌1.7%至1642美元/盎司。
二、其實你不了解衰退——衰退的三種理解
近期，伴隨著美聯(lián)儲加息或將進入尾聲、美國地產與消費數(shù)據(jù)持續(xù)走弱，市場關于美國經濟是否進入衰退周期、資產價格是否將進入衰退交易的討論開始升溫。然而，市場所討論的“衰退”究競背后是何種含義？本文梳理了三種類型的“衰退”——實質性衰退（即NBER所定義的經濟全面下行，發(fā)生的概率較低）、技術性衰退（連續(xù)兩個季度實際GDP負增長）以及資產配置中的衰退（美林時鐘的衰退階段，與大類資產配置聯(lián)系緊密，資產交易經濟下行）。
1、實質性“衰退”
NBER如何定義衰退？定性角度上，從深度、擴散、持續(xù)時間三方面做出定義：指經濟活動顯著下降（深度），壓力蔓延到整個經濟體（擴散），并持續(xù)數(shù)月以上（持續(xù)時間）。定量角度上，NBER首先通過其統(tǒng)計體系定義經濟活動高峰和低谷，然后將衰退時期定義為經濟高峰后一個月至低谷。另外，NBER確認的高峰/低谷包括月度和季度兩個層面，高峰（或低谷）月份可能不在高峰（或低谷）季度內。NBER的衰退有兩個特點：一是確認的滯后性，二是定義的嚴格性。詳見正文。
NBER的統(tǒng)計體系具體包括哪些指標？分為四大方面，收入、消費、生產與就業(yè)。具體包括6個月頻指標和2個季頻指標（詳見正文）。值得注意的是，在評定經濟周期時，上述指標的權重并不固定，近幾十年來，NBER最重視的兩項指標是“實際個人收入-轉移支付”以及“非農就業(yè)”。從歷史經驗看，6個月度觀測指標同比增速的峰值通常領先于衰退開始期，而低谷通常略滯后于衰退結束期。
2、技術性“衰退”
我們提及的“技術性‘衰退’”通常指實際GDP連續(xù)兩個季度下降，即實際GDP環(huán)比折年率連續(xù)兩季度為負。這個定義最早可以追溯到1974年《紐約時報》刊載的時任美國勞工統(tǒng)計局局長Julius Shiskin的一篇文章。按照該標準，自1947年有數(shù)據(jù)以來，技術性衰退共發(fā)生12次，最近一次發(fā)生在今年Q1-Q2。
技術性衰退與實質性衰退的關系？從歷史經驗看，技術性衰退往往對應著實質性衰退，但實質性衰退未必會出現(xiàn)技術性衰退。歷史上11次技術性衰退中，10次都對應出現(xiàn)了實質性衰退，僅1947年Q2-Q3的技術性衰退例外；而這期間12次實質性衰退中，有2次未出現(xiàn)技術性衰退。
3、資產配置中的“衰退”
資產配置中的“衰退”通常指美林投資時鐘定義的經濟周期4個階段中的Reflation階段，其特征是：定性層面，“GDP增長緩慢；產能過剩以及大宗商品價格下跌推動通脹下行；利潤微弱；實際收益率下降；隨著央行降低短期利率，收益率曲線向下移動且變陡；債券是最好的大類資產”。定量層面，衰退階段開始于通脹觸頂，結束于產出缺口見底，期間通脹和產出缺口均下行。
美林時鐘的衰退階段與實質性衰退的關系？從歷史經驗看，實質性衰退期往往比美林時鐘的衰退階段更長，通常會包括美林時鐘的滯脹階段。
風險提示：美國通脹超預期，美聯(lián)儲政策超預期，衰退定義理解不到位
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