>> 招商證券-食品飲料行業(yè)22年三季報回顧：白酒業(yè)績韌性凸顯，食品經(jīng)營壓力仍在-221106
| 上傳日期： |
2022/11/7 |
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| 582KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
于佳琦,田地 |
| 行業(yè)名稱： |
食品 |
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白酒板塊經(jīng)營穩(wěn)健韌性凸顯，業(yè)績表現(xiàn)亮眼，22Q3環(huán)比加速增長。食品板塊，疫情影響持續(xù)，部分板塊需求弱復(fù)蘇但壓力仍大，成本處于高位繼續(xù)壓制利潤表現(xiàn)。投資策略上，白酒板塊10月回撤幅度較大更多是多因素短期綜合發(fā)酵導(dǎo)致，企業(yè)基本面維持穩(wěn)定。從估值和收益維度看，節(jié)后的一波劇烈回調(diào)后白酒板塊估值已處于極低水平，政策和基本面的足夠低預(yù)期也形成較強(qiáng)的安全邊際，建議逢低布局。食品板塊整體以優(yōu)選α標(biāo)的為主，關(guān)注后續(xù)成本回落及費用優(yōu)化釋放的業(yè)績彈性。
白酒板塊：經(jīng)營穩(wěn)健韌性凸顯，業(yè)績表現(xiàn)亮眼，22Q3環(huán)比加速增長。2022年Q3白酒行業(yè)收入和凈利潤同比增速分別為+18.3%/+21.6%，旺季環(huán)比增速提升明顯，業(yè)績表現(xiàn)亮眼。分價格帶看，高端白酒經(jīng)營持續(xù)穩(wěn)健，茅臺渠道改革繼續(xù)推進(jìn)，五糧液市場培育動作逐步顯現(xiàn)，老窖高增趨勢延續(xù)。次高端Q3重回快速增長，品牌勢能向上，其中汾酒Q3利潤增速超預(yù)期，三季度旺銷得到驗證，舍得在Q2去庫存后，Q3營收和現(xiàn)金流實現(xiàn)較好增長，酒鬼、水井坊經(jīng)營穩(wěn)健，平穩(wěn)過渡。區(qū)域龍頭精耕細(xì)作成效兌現(xiàn)，龍頭企業(yè)增長多超預(yù)期，古井預(yù)收款余留充裕，洋河改革成效顯著推動利潤超預(yù)期增長，老白干收入利潤高增同時預(yù)收款環(huán)比仍有提升。從合同負(fù)債看，茅臺合同負(fù)債環(huán)比同比均大幅增加，增長潛力仍足，洋河、古井、水井坊、今世緣、迎駕、老白干均實現(xiàn)環(huán)比、同比的加速增長，凸顯企業(yè)經(jīng)營韌性，全年任務(wù)完成確定強(qiáng)。
食品板塊：需求弱復(fù)蘇壓力仍大，成本壓制利潤彈性。三季度疫情影響持續(xù)，部分板塊需求邊際回暖，但散點疫情多次爆發(fā)導(dǎo)致消費場景受限，需求疲軟。調(diào)味品中海天因消化庫存收入下滑，中炬恒順受益低基數(shù)實現(xiàn)較快增長，天味動銷情況良好延續(xù)高增態(tài)勢。乳制品伊利收入增速環(huán)比放緩，啤酒、功能飲料旺季動銷加速。休閑零食雙節(jié)備貨及動銷符合預(yù)期，連鎖業(yè)態(tài)單店環(huán)比略有改善。成本端原材料價格依然處于高位，調(diào)味品、鹵味、啤酒等企業(yè)毛利率繼續(xù)承壓。費用端表現(xiàn)分化，天味、榨菜、恒順等高基數(shù)下費用率下降明顯，伊利、青啤、百潤、洽洽等旺季加大費用投入。
乳制品：需求疲軟液態(tài)奶下滑，費用提升盈利承壓。Q3疫情反復(fù)需求仍然疲軟，伊利液態(tài)奶收入下滑拖累整體增速，利潤端因綜藝費用投入增加及規(guī)模效應(yīng)減弱導(dǎo)致銷售費用率上升，整體凈利率下滑約3pct。渠道反饋國慶假期動銷符合預(yù)期，隨著Q4渠道為春節(jié)旺季備貨，期待收入增速恢復(fù)，利潤率有所提升。
調(diào)味品：基礎(chǔ)調(diào)味品復(fù)蘇較緩，復(fù)調(diào)天味業(yè)績超預(yù)期。餐飲端恢復(fù)較緩疊加成本制約，板塊業(yè)績承壓，基礎(chǔ)調(diào)味品海天重心消化渠道庫存，收入同比下滑，中炬恒順受益低基數(shù)+營銷改革增長速度較快，利潤率受成本上漲拖累。復(fù)調(diào)天味收入端受益低基數(shù)及渠道提前備貨延續(xù)高增，經(jīng)營杠桿優(yōu)勢推動業(yè)績超預(yù)期。
啤酒：旺季銷量高增，結(jié)構(gòu)及成本減緩盈利釋放。22Q3啤酒行業(yè)整體銷量雙位數(shù)增長，天氣炎熱+低基數(shù)推動旺季動銷加速恢復(fù)，高端化進(jìn)程延續(xù)推動噸價同比提升，但低檔酒銷量增加導(dǎo)致環(huán)比增幅有所減弱，毛利率受采購周期影響仍略承壓，旺季費用投入受疫情影響呈現(xiàn)分化。
休閑食品：雙節(jié)動銷符合預(yù)期，連鎖單店略有預(yù)期。洽洽瓜子增長穩(wěn)健，堅果旺季提速，提價后毛利率恢復(fù)。絕味單店環(huán)比略有改善，鴨副成本大幅上漲毛利率承壓。巴比單店逐月恢復(fù)，團(tuán)餐增速階段性回落。桃李多因素影響整體動銷，返貨折扣有所增加。
投資建議：白酒價值底部等待催化，降低預(yù)期后安全邊際更具備。10月板塊回撤較多是多地疫情反復(fù)、各方面政策博弈、春節(jié)預(yù)期謹(jǐn)慎等多種因素短期發(fā)酵所致，但我們從白酒企業(yè)的三季報可以看到其基本面維持穩(wěn)定。春節(jié)由于基數(shù)問題，可能會導(dǎo)致投資者有一定擔(dān)憂，但是預(yù)期足夠低也同時是安全邊際的來源。從估值和收益維度看，節(jié)后的一波劇烈回調(diào)后白酒板塊估值已處于極低水平，政策和基本面的足夠低預(yù)期也形成較強(qiáng)的安全邊際，建議逢低布局。食品板塊整體以優(yōu)選α標(biāo)的為主，關(guān)注后續(xù)成本回落及費用優(yōu)化釋放的業(yè)績彈性。
白酒板塊：考慮環(huán)境復(fù)雜和估值穩(wěn)定性，半年維度首推貴州茅臺。其他品種，第一階段推薦回落到23年20X區(qū)間的業(yè)績穩(wěn)定龍頭（五糧液、老窖、洋河）及業(yè)績估值匹配的名酒（舍得、今世緣、迎駕、老白干），第二階段買入供給側(cè)執(zhí)行力較強(qiáng)或者余糧更加充分的品種（汾酒、洋河、古井等）。
食品板塊：1）維持此前推薦的中炬高新、天味食品（四季度邏輯延續(xù)）；2）安琪酵母（國內(nèi)市場低迷導(dǎo)致三季度利潤彈性低于預(yù)期，但費用趨勢仍然向下，業(yè)績有望遞延釋放）；3）新增重點推薦華潤啤酒（醬酒渠道調(diào)整年但消費仍在滲透，中期利潤增長空間大，估值便宜。
風(fēng)險提示：疫情恢復(fù)不及預(yù)期，終端需求疲軟，成本大幅上漲。
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