>> 安信證券-醫(yī)藥生物行業(yè)轉(zhuǎn)債梳理(下)：產(chǎn)業(yè)鏈看轉(zhuǎn)債系列七-221115
| 上傳日期： |
2022/11/16 |
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| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
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作者： |
池光勝 |
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本系列報告將從產(chǎn)業(yè)鏈角度對可轉(zhuǎn)債進行梳理，系列之七聚焦醫(yī)藥行業(yè)。近期醫(yī)藥板塊強勢反彈，在骨科脊柱等高值耗材降幅符合預期以及電生理、IVD板塊集采理性政策頻出，市場對集采悲觀情緒得到修復，同時千億級別財政貼息貸款購置醫(yī)療設備帶來新增量的大背景下，在本篇我們重點介紹原料藥、CDMO、零售藥店等細分產(chǎn)業(yè)鏈與關注度較高的轉(zhuǎn)債個券，以供投資者參考。
■三季報角度看醫(yī)藥行業(yè)。全行業(yè)利潤端，醫(yī)藥行業(yè)歸母凈利潤累計增速占全行業(yè)中游水平，多數(shù)細分板塊在三季度增速改善。ROE（TTM）角度，細分行業(yè)中體外診斷、疫苗、醫(yī)療設備、診斷服務、CXO、線下藥店等板塊在三季度表現(xiàn)較為突出，而體外診斷、其他生物制品板塊環(huán)比中報出現(xiàn)明顯改善。毛利率角度，其他生物制品與體外診斷毛利率維持高位，醫(yī)療設備相比其他細分行業(yè)毛利率仍處較高水平，但環(huán)比2022H1出現(xiàn)下滑。進一步，通過杜邦分析的角度拆分凈資產(chǎn)收益率發(fā)現(xiàn)，體外診斷、其他生物制品板塊ROE提升主要由于銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升，而線下藥店和CXO板塊ROE提升主要由于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升。
■細分產(chǎn)業(yè)鏈：（1）原料藥:原料藥分為大宗和特色兩種，目前中國原料藥產(chǎn)業(yè)以大宗原料藥為主，逐步完成向特色原料藥的覆蓋，整體來看需求端，受疫情及老齡化趨勢影響，全球與我國原料藥市場規(guī)模處于擴張階段。供給端，目前原料藥生產(chǎn)呈現(xiàn)向亞太轉(zhuǎn)移，國內(nèi)生產(chǎn)結構有待優(yōu)化升級。目前政策與成本驅(qū)動國內(nèi)原料藥廠商向制劑一體化發(fā)展，其中大宗原料藥“降本”是勝出的關鍵，特色原料藥市場規(guī)模較小，當前需求釋放較快。（2）CDMO: CDMO加工對象包括臨床前期、臨床階段的原料藥、中間體、制劑，能夠降低藥物研發(fā)成本，同時幫助企業(yè)優(yōu)化已有藥品技術、補充產(chǎn)能。整體來看，國內(nèi)外CDMO市場規(guī)模高速增長。相關企業(yè)新冠小分子CDMO訂單增多，市場熱度呈上升趨勢。（3）中藥：產(chǎn)業(yè)分為中藥材、中藥飲片、中成藥三個環(huán)節(jié)，近期支持政策頻發(fā)行業(yè)有望迎來拐點。二十大報告中指出，促進中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展，同時從近期中藥飲片聯(lián)合采購規(guī)則來看，以質(zhì)量為主要原則，調(diào)價溫和，中藥飲片行業(yè)長期“散亂小”的競爭格局有可能發(fā)生改變。（4）零售藥店：藥品零售市場規(guī)模逐步擴大，“四類藥品”限售逐步取消改善藥房業(yè)績。零售藥店集中度有望持續(xù)提升，“政策和市場”驅(qū)動利好連鎖藥房龍頭企業(yè)。
■轉(zhuǎn)債方面本文分析有代表性的5只轉(zhuǎn)債(美諾、科倫、藥石、奇正、大參)基本面情況如下：
?。?）原料藥、制劑一體化行業(yè)美諾轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)債估值不高，債底保護一般，流動性較高，受益于公司戰(zhàn)略布局CDMO業(yè)務及制劑業(yè)務營收穩(wěn)定高增，公司前三季度業(yè)績改善，同時正股彈性一般，但正股市盈率(TTM)處于3年38.5%分位數(shù)。（2）輸液行業(yè)龍頭科倫轉(zhuǎn)債，科倫轉(zhuǎn)債股性較強，債底保護較好，流動性一般，受益于產(chǎn)品結構優(yōu)化，公司經(jīng)營持續(xù)向好，公司三季報業(yè)績高增，正股彈性一般，但正股市盈率(TTM)處于3年極低分位數(shù)。（3）分子砌塊與CDMO行業(yè)藥石轉(zhuǎn)債，藥石轉(zhuǎn)債估值不低，債底保護一般，流動性一般，因原持有股權公允價值重新計量產(chǎn)生2.22億元的非經(jīng)常性損益，公司三季報業(yè)績下滑，但正股彈性較高，但正股市盈率(TTM)處于3年31.9%分位數(shù)。（4）中藥行業(yè)奇正轉(zhuǎn)債，奇正轉(zhuǎn)債估值較低，債底保護較好，流動性較低，受投資影響公司三季報業(yè)績下滑，正股彈性較低，但正股市盈率(TTM)處于接近3年歷史中位數(shù)。（5）零售藥房行業(yè)大參轉(zhuǎn)債，轉(zhuǎn)債估值較高，同時債底保護較好，流動性較低，公司三季報業(yè)績向好，環(huán)比中報扭虧為盈，正股彈性較高，正股市盈率(TTM)接近3年歷史中位數(shù)。
■風險提示：疫情發(fā)展超預期；后續(xù)政策變化超預期
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