>> 方正證券-債券研究：刪除“總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”有何深意-221116
| 上傳日期： |
2022/11/17 |
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來(lái)源： |
方正證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張偉 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2022年11月16日晚間，央行公布了3季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。貨幣政策執(zhí)行報(bào)告是我們觀察下一階段貨幣政策走向的重要窗口。對(duì)于3季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，我們解讀如下。
一、貨幣政策基調(diào)表態(tài)中刪除了“發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”，這可能預(yù)示年內(nèi)降準(zhǔn)可能性減弱
去年下半年，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，央行在7月意外降準(zhǔn)這意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?。?1年12月央行4季度例會(huì)正式提出“發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，更加主動(dòng)有為，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度”。之后央行在2021年4季度至2022年2季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中關(guān)于貨幣政策定調(diào)均有這一表述。貨幣政策的機(jī)構(gòu)性功能，可以理解為通過(guò)再貸款再貼現(xiàn)支持經(jīng)濟(jì)的重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，比如今年創(chuàng)設(shè)的科技創(chuàng)新再貸款等等。而貨幣工具總量功能這個(gè)好理解，也即傳統(tǒng)的準(zhǔn)備金利率、逆回購(gòu)利率和MLF利率。
回顧在央行提及發(fā)揮貨幣政策工具“總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”時(shí)期可以發(fā)現(xiàn)，央行均有降息降準(zhǔn)操作。比如2021年12月和2022年4月央行降準(zhǔn)，2022年8月央行降息?，F(xiàn)在央行刪除了這一表述，這說(shuō)明4季度總量貨幣政策工具使用的可能性降低，年內(nèi)降準(zhǔn)、降息可能性減弱。而今年已經(jīng)使用非常多的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，年內(nèi)不再新增影響不大。
二、央行對(duì)經(jīng)濟(jì)看法更為積極，依然關(guān)注通脹反彈壓力
央行表示“三季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯回升，總體呈現(xiàn)恢復(fù)向好發(fā)展態(tài)勢(shì)”。措施較2季度更為積極。另外央行也認(rèn)為“全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)加大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的基礎(chǔ)還不牢固”。外需下行對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響需要繼續(xù)關(guān)注。
央行對(duì)物價(jià)上行風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度高。央行表示“物價(jià)漲幅總體溫和，但要警惕未來(lái)通脹反彈壓力”。央行認(rèn)為：一方面是海外輸入性通脹壓力，另外是國(guó)內(nèi)需求邊際回暖可能給通脹造成上行壓力。
三、央行對(duì)房地產(chǎn)依然是維穩(wěn)呵護(hù)態(tài)度
央行表示“因城施策實(shí)施好差別化住房信貸政策，更好滿足購(gòu)房者合理住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”。9月以來(lái)，穩(wěn)地產(chǎn)政策再度加碼，包括9月底一些地方階段性放松按揭利率下行，公積金貸款下調(diào)，這是從需求端維穩(wěn)地產(chǎn)。11月以來(lái)，穩(wěn)房企融資環(huán)境的政策也加碼，比如11月8日，中國(guó)銀行間交易商協(xié)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布消息。交易商協(xié)會(huì)繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具（“第二支箭”），支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資等等。
四、債市短期存在超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)
本次貨幣政策減弱了央行年內(nèi)降準(zhǔn)、降息的可能，這對(duì)債市中性偏不友好。11月以來(lái)資金面已經(jīng)有小幅收緊。R007和DR007已經(jīng)上行至了2%左右，而央行加碼寬松預(yù)期減弱，這將使得資金價(jià)格中樞維持在偏高水平，難以回到9月和10月的水平。資金面對(duì)債市支持邊際減弱。
雖然從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，長(zhǎng)端利率上行空間不會(huì)太高。但是債市下跌帶來(lái)的贖回負(fù)反饋可能在短期內(nèi)給債市造成超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前贖回進(jìn)度可能還在中段，機(jī)構(gòu)反應(yīng)較為靈敏，而散戶可能贖回滯后。因而需要關(guān)注贖回壓力可能造成的債市超調(diào)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣寬松不及預(yù)期，疫情快速緩和，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度超預(yù)期。
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