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導(dǎo)言：我們?cè)?2.11.10發(fā)布《破曉，AH股光明就在前方》，22.11.13發(fā)布《港股“天亮了”》，這是我們19年以來(lái)做出的第三次最重要判斷。
　　我們判斷本輪港股行情按“牛市三階段”論。當(dāng)前是一階段：主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。11月以來(lái)事件信號(hào)帶來(lái)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。疫情防控/地產(chǎn)調(diào)控優(yōu)化預(yù)期，打響港股熊轉(zhuǎn)牛號(hào)角，極低估值下空頭平倉(cāng)驅(qū)動(dòng)反彈。當(dāng)前，賣(mài)空成交比、中國(guó)主權(quán)債CDS顯著回落。后市有望接力二階段：價(jià)值重估。體現(xiàn)在穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)下政策調(diào)控優(yōu)化/加力的落地?；诘禺a(chǎn)調(diào)控/疫情防控優(yōu)化落地，外需回落下政策穩(wěn)增長(zhǎng)加力，重點(diǎn)板塊政策確定性提升，市場(chǎng)對(duì)于基本面修復(fù)的預(yù)期得到確認(rèn)，帶動(dòng)估值回升。三階段：企業(yè)盈利兌現(xiàn)。體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)確認(rèn)修復(fù)，宏觀向微觀傳導(dǎo)，盈利改善兌現(xiàn)，推動(dòng)指數(shù)繼續(xù)上行。
　　中期，港股“牛市三階段”演進(jìn)過(guò)程，流動(dòng)性環(huán)境改善。中美”此消彼長(zhǎng)”有利于港股的絕對(duì)和超額收益：中國(guó)經(jīng)濟(jì)改善，海外衰退下美債收益率筑頂后下行。我們判斷，本輪聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)港股的不利影響逐漸減弱，隨著美債收益率逐步筑頂，中期，2023年長(zhǎng)端利率進(jìn)入下行通道。
　　短期，當(dāng)前港股一階段行情進(jìn)入后半段，短期或進(jìn)入修整期。當(dāng)前的港股估值水平在基本面尚未確認(rèn)的條件下階段性到位。截至11月17日，恒生指數(shù)一致預(yù)測(cè)市盈率修復(fù)至10.1x水平，與我們的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型的基于當(dāng)前情況給出的估值中樞大致相當(dāng)。行情的波動(dòng)性將階段性加大。復(fù)盤(pán)過(guò)去10年（11年10月、16年2-4月、18年10-12月、20年3-4月）港股底部困境反轉(zhuǎn)行情，第一波行情往往反彈至模型建議的估值中樞后遇阻。過(guò)去歷次導(dǎo)致行情受阻的因素包括：經(jīng)濟(jì)預(yù)期的反復(fù)、短期美債利率/匯率的波動(dòng)、美股急跌。當(dāng)前這些因素短期也可能影響港股節(jié)奏。
　　投資建議：港股牛市一階段后半段，繼續(xù)圍繞港股投資的“三支箭”。（1）第一支箭：“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策加碼受益的地產(chǎn)龍頭及地產(chǎn)鏈（家電/家具），政策“再加杠桿”驅(qū)動(dòng)的醫(yī)療設(shè)備和休閑服務(wù)；（2）第二支箭：疫情防控優(yōu)化下的消費(fèi)重啟（黃金珠寶/服飾/免稅）、估值修復(fù)（啤酒/超市）、防疫“新常態(tài)”下的醫(yī)療設(shè)備和特效藥；（3）第三支箭：海外流動(dòng)性緩和受益互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)。短期，第三支箭：短期流動(dòng)性敏感板塊行情波動(dòng)性或放大，歷史復(fù)盤(pán)，第一波反彈后，前期強(qiáng)勢(shì)板塊而后轉(zhuǎn)為弱勢(shì)板塊。立足中期，趁震蕩加大配置第一、第二支箭。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突超預(yù)期、全球疫情形勢(shì)超預(yù)期、全球流動(dòng)性收緊斜率超預(yù)期、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期等。