>> 招商證券-央行降準(zhǔn)操作點評：如期到來的降準(zhǔn)-221125
| 上傳日期： |
2022/11/25 |
大小： |
416KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉亞欣,張靜靜,張一平 |
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事件：
11月25日，央行宣布決定于2022年12月5日降低金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機構(gòu)）。本次下調(diào)后，金融機構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.8%。該操作符合我們在《降準(zhǔn)可期》中的判斷。在當(dāng)前央行的貨幣政策邏輯中，總量型與結(jié)構(gòu)型將在未來的一段時間內(nèi)共同發(fā)力。預(yù)計后續(xù)為繼續(xù)引導(dǎo)實體經(jīng)濟融資成本繼續(xù)下降，LPR利率或亦將于近期下調(diào)。
核心觀點：
本次降準(zhǔn)表明貨幣政策的基調(diào)不會發(fā)生顯著變化。在央行《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》對通脹表達明確擔(dān)憂后，市場參與者對于貨幣政策基調(diào)是否會發(fā)生變化出現(xiàn)了分歧。我們認(rèn)為央行在報告繼續(xù)堅持“穩(wěn)就業(yè)”、“穩(wěn)物價”的目標(biāo)排序，預(yù)示了未來一段時間內(nèi)的政策基調(diào)不會發(fā)生顯著變化。三季度，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率盡管環(huán)比回落0.4個百分點，但結(jié)構(gòu)性矛盾依然突出。對此，“穩(wěn)就業(yè)”作為政策目標(biāo)排序的第一位，預(yù)示下一階段政策轉(zhuǎn)向的概率不大，降低中小企業(yè)融資成本、提振中小企業(yè)經(jīng)營用工需求，仍是貨幣政策的首要考慮。
適度的降準(zhǔn)幅度表明當(dāng)前的貨幣流動性環(huán)境整體仍處于合理充裕的環(huán)境。本次降準(zhǔn)是繼4月之后，央行又一次25BP的降準(zhǔn)操作，幅度為此前幅度的一半。4月以來，貨幣市場利率DR007持續(xù)出現(xiàn)低于短期政策利率（7天逆回購利率）的情況，按照此前央行的定義，這意味是資金市場出現(xiàn)了流動性寬松的情況。10下旬開始，上述流動性寬松情況開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，疊加在11月MLF操作中1500億的縮量，使得部分投資者開始擔(dān)心整體流動性環(huán)境收緊的風(fēng)險。我們理解縮量1500億元與近期結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具操作有關(guān)。央行提到“11月以來人民銀行已通過抵押補充貸款(PSL)、科技創(chuàng)新再貸款等工具投放中長期流動性3200億元，中長期流動性投放總量已高于本月MLF到期量?！彪S著各類結(jié)構(gòu)性工具的陸續(xù)創(chuàng)設(shè)并且使用量擴大，當(dāng)銀行體系內(nèi)由再貸款產(chǎn)生的準(zhǔn)備金數(shù)量足夠多時，會出現(xiàn)“再貸款置換MLF”為銀行降低成本的情況。所以，當(dāng)前的貨幣流動性環(huán)境整體仍處于合理充裕的狀態(tài)。當(dāng)然，上述邏輯成立的前提是新增信貸的部分增量需要央行的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支撐。我們注意到近期無論民營企業(yè)發(fā)債的“第二支箭”范圍擴大至房企還是支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展十六條均顯示政策對于地產(chǎn)的支持已開始從確保項目完工擴展到支持民營房企的融資渠道上。一旦隨著近期支持地產(chǎn)的政策快速推進，經(jīng)濟內(nèi)生的信貸需求有所回升，后續(xù)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的使用量或?qū)⑾陆怠?br> 如何降低金融機構(gòu)的成本將成為繼續(xù)引導(dǎo)實體經(jīng)濟綜合融資成本下行的關(guān)鍵。在本次降準(zhǔn)的答記者問中，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人提到本次降準(zhǔn)的目的之一是“降低金融機構(gòu)資金成本每年約56億元，通過金融機構(gòu)傳導(dǎo)可促進降低實體經(jīng)濟綜合融資成本?！敝档米⒁獾氖?，在11月22日的國務(wù)院常務(wù)會議中提到了引導(dǎo)“銀行對普惠小微存量貸款適度讓利”，加上近期央行相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)的表述，我們理解下一階段的政策邏輯之一仍是銀行讓利實體經(jīng)濟。我們觀察到由于今年以來實體經(jīng)濟的融資成本降幅較大，商業(yè)銀行資產(chǎn)端收益下降明顯，其凈息差已降至2010年以來的最低值。在這種情況下，后續(xù)引導(dǎo)實體經(jīng)濟綜合融資成本下行的前提條件之一則變成了央行需要為商業(yè)銀行降低成本。
在目前的貨幣政策中，總量型的降息降準(zhǔn)均能起到降低金融機構(gòu)成本的作用。此外，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具由于存在于MLF（一年期利率2.75%）置換各類再貸款（不超過2%）的效果也能在一定程度上起到幫助金融機構(gòu)降成本的作用。
9月29日，人民銀行、銀保監(jiān)會曾發(fā)布通知，決定階段性調(diào)整差別化住房信貸政策。符合條件的城市政府，可自主決定在2022年底前階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。即在符合條件的城市，按揭貸款利率的下行幅度階段性地被放開?！度径蓉泿耪邎蟾妗吩敿?xì)披露了放寬部分城市首套住房貸款利率下限政策的實施效果—“2022年10月新發(fā)放個人住房貸款利率為4.3%，較上月下降4個基點”，我們認(rèn)為上述政策的瓶頸就在于商業(yè)銀行的成本壓力。此外，可以看到LPR自8月伴隨MLF利率調(diào)整以來始終維持不變，三季度平均貸款利率下行速度也有所放緩。
我們認(rèn)為本次降準(zhǔn)的實施，意味著央行開始著手幫助商業(yè)銀行降低負(fù)債成本，疊加結(jié)構(gòu)性工具投放的幫助，預(yù)計近期LPR利率將會下調(diào)，最快見于12月。
風(fēng)險提示：國內(nèi)外經(jīng)濟基本面變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期。
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