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事件:
　　波司登（3998.HK）:公司于11月24日發(fā)布2022/2023中期業(yè)績(jī)，營(yíng)業(yè)收入同比上升14.1%至約人民幣6,180.5百萬(wàn)元，權(quán)益股東應(yīng)占溢利同比上升15.0%至約人民幣734.3百萬(wàn)元。
　　投資要點(diǎn)：
　　疫情下集團(tuán)營(yíng)收利潤(rùn)穩(wěn)定，延續(xù)高質(zhì)量增長(zhǎng)。2022/2023上半財(cái)年，波司登集團(tuán)收入同比上升14.1%至約人民幣6,180.5百萬(wàn)元；權(quán)益股東應(yīng)占溢利同比上升15.0%至約人民幣734.3百萬(wàn)元。
　　分業(yè)務(wù)來(lái)看：1）品牌羽絨服業(yè)務(wù)：收入同比增10.2%至38.6億元，占比62.4%，毛利率增加2.2pct至63.6%。波司登品牌同增8.2%至35.2億元，雪中飛同增29.4%至1.74億元，冰潔同增11%至0.37億元。波司登品牌毛利率+3.9pct至66.5%，帶動(dòng)了羽絨服板塊整體毛利率提升。品牌羽絨服線上收入同比+32%至8.7億元；直營(yíng)/經(jīng)銷(xiāo)（均包含線上與線下）分別+3%/+12%至12.2/25.1億元。2）OEM業(yè)務(wù)：收入同比增32.7%至19億元，占比30.7%，毛利率同比上升1.3pct至20.4%，受益于有效的成本管理及受益于今年以來(lái)的匯率變化。
　　分渠道來(lái)看：1）線下：波司登品牌渠道精簡(jiǎn)推進(jìn)中，減少直營(yíng)專(zhuān)賣(mài)，增加經(jīng)銷(xiāo)商網(wǎng)點(diǎn)。專(zhuān)賣(mài)店減少117間至2553間，其中直營(yíng)店減少116間店至902間；波司登寄售網(wǎng)點(diǎn)直營(yíng)減少34間，第三方經(jīng)銷(xiāo)商經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)增57間至316間；2）線上：集團(tuán)線上全品牌收入同比29.6%提升；新生代消費(fèi)者對(duì)品牌的認(rèn)知力提升，其中天貓及京東平臺(tái)新增338萬(wàn)粉絲、83萬(wàn)會(huì)員；抖音平臺(tái)新增45萬(wàn)粉絲，三家平臺(tái)30歲以下年輕消費(fèi)者占比較去年同期有明顯增長(zhǎng)。
　　存貨管理效率提升，庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)穩(wěn)步下降。公司運(yùn)營(yíng)管理效率提升，庫(kù)存同比下降3.1%，截止2022年9月30日，波司登集團(tuán)庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)為181天，較2021/2022上半財(cái)年有31天的下降。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：未來(lái)公司仍將立足“產(chǎn)品專(zhuān)業(yè)化創(chuàng)新”與“消費(fèi)者體驗(yàn)突破”兩大重點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)品牌引領(lǐng)感知以及品銷(xiāo)最大化目標(biāo)。進(jìn)一步升級(jí)渠道結(jié)構(gòu)，關(guān)注核心城市核心商圈，持續(xù)坐實(shí)單店經(jīng)營(yíng)提效。我們預(yù)計(jì)公司FY2023、2024及2025實(shí)現(xiàn)收入185.81、213.09及244.48億元人民幣，凈利潤(rùn)23.87、27.68及32.17億元人民幣，對(duì)應(yīng)2022年11月25日收盤(pán)價(jià)3.44港元，P/E估值為14.28、12.31及10.60X，具備性價(jià)比，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)門(mén)店歇業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；天氣變化銷(xiāo)售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司人事變動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)風(fēng)格變化，估值中樞下移風(fēng)險(xiǎn)；其他風(fēng)險(xiǎn)。