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事件：
　　12月15日，MLF“平價(jià)超量”續(xù)作：投放流動(dòng)性6500億元，凈投放1500億；中標(biāo)利率維持2.75%。在理財(cái)贖回潮重起、債市壓力加大之際，央行時(shí)隔八個(gè)月重啟MLF超量續(xù)作，體現(xiàn)出維護(hù)市場穩(wěn)定的政策意圖，說明“防風(fēng)險(xiǎn)+寬信用”是貨幣政策的主要著眼點(diǎn)。
　　核心觀點(diǎn)：
　　考慮到銀行中長期流動(dòng)性緊張現(xiàn)狀，央行時(shí)隔八個(gè)月重啟MLF超量續(xù)作
　　近期，理財(cái)贖回與債市波動(dòng)形成的負(fù)反饋沖擊著投資者神經(jīng)。面對銀行間市場中長期資金吃緊的現(xiàn)狀，市場對此次MLF續(xù)作存在爭議。一方觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前貨幣市場短端利差（DR007-逆回購利率）持續(xù)“倒掛”，長端利差（同業(yè)存單收益率-MLF利率）基本平衡，且央行月初剛剛降準(zhǔn)，此次超量續(xù)作動(dòng)力不強(qiáng)；但另一方觀點(diǎn)則認(rèn)為，臨近年末，流動(dòng)性存在季節(jié)性壓力，且近期銀行負(fù)債端壓力加大，央行有必要通過超量投放，穩(wěn)定市場。此次MLF凈投放1500億元，表明央行有意緩解銀行中長期流動(dòng)性約束，提振市場信心。
　　從近期央行流動(dòng)性調(diào)節(jié)思路來看，適度投放成為主要傾向。11月20-12月15日期間，央行公開市場操作凈回籠2410億元，較上年同期（凈回籠8100億）明顯減少。期間，央行宣布降準(zhǔn)釋放中長期流動(dòng)性5000億元，以此優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)資金結(jié)構(gòu)、增加金融機(jī)構(gòu)長期穩(wěn)定資金來源。隨后，3M與6M同業(yè)存款發(fā)行利率迅速下行，市場流動(dòng)性一度改善。
　　但隨著本月初理財(cái)產(chǎn)品贖回的開放，疊加11下旬利好政策（防疫+房地產(chǎn)）密集出臺，使得經(jīng)濟(jì)預(yù)期再度走強(qiáng)、債市再度承壓，理財(cái)贖回潮又起，12月7日后中長期流動(dòng)性重回緊張態(tài)勢，同業(yè)存單發(fā)行利率創(chuàng)下新高。期間，央行等額續(xù)作了7500億的到期特別國債，但貨幣市場長端資金緊張的狀況并未明顯好轉(zhuǎn)。12月金融數(shù)據(jù)顯示，在央行窗口指導(dǎo)與政策工具的共同作用下，銀行中長期貸款同比已由負(fù)轉(zhuǎn)正，這也會對銀行中長期流動(dòng)性產(chǎn)生消耗。
　　此次MLF凈投放1500億元，是時(shí)隔八個(gè)月之后的首次超量投放，透露出維護(hù)市場穩(wěn)定、緩解銀行理財(cái)子負(fù)債端壓力的明確信號。在基本面下行壓力不減，內(nèi)需亟待提振的背景下，央行將綜合使用MLF與PSL等工具，增加中長期流動(dòng)性供應(yīng)，支持銀行中長期信貸投放。
　　MLF平價(jià)續(xù)作符合市場預(yù)期，明年一季度降息概率較大
　　復(fù)盤全年，央行調(diào)降MLF利率主要基于兩條邏輯：一是穩(wěn)定市場信心，提振預(yù)期（如：1月）；二是刺激內(nèi)需，緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力（如：8月）。立足當(dāng)下，這兩條邏輯依然成立。
　　信心方面，此輪理財(cái)贖回潮強(qiáng)于3月，縱然與回撤驅(qū)動(dòng)力由權(quán)益資產(chǎn)轉(zhuǎn)向固收產(chǎn)品有關(guān)，但同時(shí)也反映出，經(jīng)歷了疫情的不斷反復(fù)，居民當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)承受能力明顯下降，對經(jīng)濟(jì)和市場的信心明顯不足。據(jù)央行調(diào)查問卷統(tǒng)計(jì)，三季度末城鎮(zhèn)居民對未來收入與就業(yè)的預(yù)期均跌至歷史谷底，居民儲蓄存款迅速走高則從另一個(gè)側(cè)面表明信心疲弱。需求方面，12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，消費(fèi)與房地產(chǎn)投資跌幅加深，內(nèi)需疲軟態(tài)勢尚未好轉(zhuǎn)，與此同時(shí)外需走弱快速逼近。在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下，12月中央政治局會議提出：“大力提振市場信心”與“著力擴(kuò)大國內(nèi)需求”，降息與這一訴求較為對應(yīng)。具體安排上，明年一季度降息的可能性較大。
　　雖然MLF利率此次沒有調(diào)整，但本月5年期LPR卻存在調(diào)降的可能。一方面，降準(zhǔn)降低了金融機(jī)構(gòu)資金成本每年約56億元，這部分收益可用于促進(jìn)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本；另一方面，9月以來商業(yè)銀行啟動(dòng)新一輪存款利率下調(diào)，而且下調(diào)幅度整體大于4月開啟的年內(nèi)首輪存款利率下調(diào)。
　　結(jié)論與啟示
　　此次MLF“平價(jià)超量”續(xù)作，體現(xiàn)出貨幣政策“防風(fēng)險(xiǎn)+寬信用”的政策思路。臨近年末，預(yù)計(jì)央行將加大逆回購?fù)斗?，確?？缒曛H流動(dòng)性合理充裕，防止資金短缺對市場再度造成沖擊。著眼明年，央行仍然希望以降低實(shí)體部門融資利率成本的方式促進(jìn)“穩(wěn)增長”，以推動(dòng)銀行中長期貸款投放的方式實(shí)現(xiàn)“寬信用”，在此過程中結(jié)構(gòu)性政策工具將發(fā)揮更加重要的作用。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情形勢超預(yù)期、海外風(fēng)險(xiǎn)上升