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上周存單利率再度上行，1年期AAA存單利率上周上行9bp至2.72%，僅低于MLF利率3bp。11月中旬以來存單利率震蕩上行并與資金價格走勢背離，這背后的原因是什么，存單利率是否會繼續(xù)上行，當(dāng)下的配置價值幾何，對此我們觀點如下。
　　一、短期存單到期壓力較大，這給存單利率帶來上行擾動
　　資金面只是影響存單利率走勢的因素之一，并不能單獨決定存單利率走勢。存單利率走勢最終要看存單市場供、需情況。
　　11月存單到期量為2.1萬億，12月到期量減少至1.5萬億，處于中等水平。但是到期主要集中在12月12日和12月19日這兩周，這兩周到期量分別為5223億元和4421億元，到期量偏高，到期壓力對存單利率有推升作用。
　　二、理財贖回、貨基增長承壓導(dǎo)致存單配置力量減少，這是存單利率上行主要因素
　　存單的需求方主要來自理財、貨基和農(nóng)商行。理財存單持有規(guī)模占到存單存量20%左右。理財贖回增加會暫時性造成存單配置資金減少。
　　貨基存單持有規(guī)模占到整個存單存量的23%左右，是配置存單的主力。雖然購買貨基的主力是居民部門，但非金融企業(yè)、銀行等機(jī)構(gòu)也持有40%左右的貨基份額。由于存單利率短期加快上行，銀行等機(jī)構(gòu)短期購買貨基偏謹(jǐn)慎，貨基規(guī)模也有小幅減少壓力。貨基對存單配置力量小幅減弱。
　　11月雖然存單利率上行，但是廣義基金對新增存單配置減少，即體現(xiàn)為廣義基金的贖回增加，而這些贖回的資金進(jìn)入銀行體系后形成存款，并增加銀行可配置資金。銀行資金再配置存單會有“摩擦”，暫時減少了存單配置力量。
　　三、存單繼續(xù)上行空間或有限，配置價值增加
　　銀行并不缺負(fù)債，主動擴(kuò)表需求也不強(qiáng)，因而存單市場呈現(xiàn)量縮價升的走勢，存單利率上行更多是交易層面因素沖擊。雖然短期理財贖回或還沒有結(jié)束，以及春節(jié)前資金面波動對存單利率有擾動，但是存單利率繼續(xù)上沖的空間有限。
　　首先MLF利率作為存單利率的錨，在貨幣政策維持中性偏寬松的環(huán)境下，存單利率難以大幅超過1年期MLF 2.75%的利率水平。
　　其次，存單到期壓力接下來會緩和。12月最后兩周和1月存單到期壓力減弱。
　　最后，存單利率與貨基收益率利差處于歷史高位附近，存單對貨基吸引力提升，貨基將加大對存單的配置力量。從經(jīng)驗來看，存單與貨基的利差領(lǐng)先于貨基新增份額大概3個月左右，后續(xù)貨基份額可能增加并加大對存單的配置。綜合來看，AAA存單在2.7%水平具有配置價值。
　　風(fēng)險提示：貨幣寬松不及預(yù)期，疫情快速緩和，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度超預(yù)期。