>> 華創(chuàng)證券-2022年債市復盤系列之二，再見2022：信用債復盤-221231
| 上傳日期： |
2023/1/2 |
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| 3173KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,杜漸 |
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2022年信用債市場環(huán)境綜述：2022年信用債市場前半段交投火熱，后半段如履薄冰，信用風險本身并不是年度核心主導因素，政策與流動性、機構行為等因素成為了信用債市場核心矛盾。前期國企板塊修復、寬信用政策加碼、流動性環(huán)境維持寬松推動結構性資產(chǎn)荒行情；11月底房企融資利好政策頻出疊加疫情防控放松，債市看空邏輯引發(fā)理財“贖回潮”，拋售行情下信用債市場遭遇流動性沖擊，估值大幅調整。
從信用風險本身來看，2022年國企、城投等傳統(tǒng)版塊并未出現(xiàn)太多超預期的信用風險，各地基本延續(xù)了永煤事件之后的維穩(wěn)態(tài)度。信用風險延續(xù)2021年趨勢，主要集中在房地產(chǎn)行業(yè)，大型房企持續(xù)違約，導致不少信用債投資組合受到金地、龍湖等主體超預期估值波動的影響。
2022年信用債市場大致可劃分為三個階段：
1、第一階段：1-3月，無風險利率先下后上，信用利差整體小幅收窄。年初以來債券市場主要受政策推動，對貨幣政策寬松預期較強，政策利率意外降息落地，中短票與國開債收益率快速下行，信用利差小幅收窄；2月初至3月中旬，社融、信貸數(shù)據(jù)向好推動寬信用預期升溫，疊加房地產(chǎn)政策邊際放松，中短票與國開債收益率震蕩上行，信用利差有所分化，短端利差被動收窄較為明顯，資產(chǎn)荒行情初步顯現(xiàn)。
關注要點：利率市場環(huán)境，政策定調為后續(xù)事件埋下伏筆。
2、第二階段，4-10月，流動性寬松疊加信用債供給不足，結構性資產(chǎn)荒行情持續(xù)演繹。疫情發(fā)酵下寬信用政策繼續(xù)升溫，無風險利率整體下行，資金面處于流動性寬松狀態(tài)，疊加銀行信貸投放不暢，信用債配置需求提升。供給端民企地產(chǎn)持續(xù)違約，地產(chǎn)受行業(yè)負面事件沖擊估值波動更為嚴重，也引發(fā)了市場對于銀行信貸資產(chǎn)質量的擔憂。后續(xù)央行定調“保交樓”，8月開始中央層面對于房地產(chǎn)市場一些需求端的支持政策陸續(xù)出臺；與此同時，城投債在貴州、云南陸續(xù)推出化債方案，蘭州城投技術性違約等事件催化下，區(qū)域利差進一步分化。城投債嚴控新增隱債基調不改，發(fā)行審核政策較為嚴苛，整體信用債供給受到一定限制，信用利差大幅收窄，8月中旬壓縮到極值，至10月一直維持底部波動，整體結構性資產(chǎn)荒行情持續(xù)演繹。
關注要點：中央政策：“寬信用”加碼，城投化債方案頻出，地產(chǎn)違約潮下需求端支持發(fā)力，中小銀行風險受到關注。
3、第三階段，11-12月，理財贖回發(fā)酵，信用利差出現(xiàn)了歷史上的短期最大幅調整。11月跨月后資金面并未如期轉松，市場對貨幣政策擔憂小幅升溫，同業(yè)存單發(fā)行利率持續(xù)抬升，無風險利率上行。10月社融信貸數(shù)據(jù)公布明顯走弱，刺激政策加碼。11月第二周央行“第二支箭”作用于地產(chǎn)行業(yè)，央行、銀保監(jiān)會出臺“254號文”16條穩(wěn)房市舉措落地，疊加11月11日，國務院聯(lián)防聯(lián)控機制發(fā)布進一步優(yōu)化防控工作的二十條措施，市場預期轉向，對“寬信用”擔憂加劇，風險偏好快速回升，引發(fā)理財凈值化轉型后踩踏式“贖回潮”，市場拋售下信用債利差整體迅速大幅走闊。
關注要點：支持地產(chǎn)從“保行業(yè)”到“保企業(yè)”，疫情防控政策轉向，贖回潮環(huán)境下信用利差大幅調整。
風險提示：
信用風險事件頻發(fā)，政策支持力度不及預期
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