>> 華創(chuàng)證券-2022年債市復(fù)盤系列之三，再見2022：可轉(zhuǎn)債復(fù)盤-221231
| 上傳日期： |
2023/1/2 |
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pdf 共18頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南 |
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年度總結(jié)：宏觀因素持續(xù)擾動(dòng)，轉(zhuǎn)債防御性凸顯
2022年，資本市場(chǎng)在國內(nèi)外宏觀因素?cái)_動(dòng)下大幅波動(dòng)，疫情反復(fù)與地產(chǎn)沖擊對(duì)國內(nèi)宏觀環(huán)境和政策的影響是市場(chǎng)主線邏輯，俄烏沖突與美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏則從外部條件對(duì)市場(chǎng)形成沖擊擾動(dòng)。從中證轉(zhuǎn)債市場(chǎng)走勢(shì)看，全年呈“倒N”型走勢(shì)，但整體波動(dòng)幅度小于主要股指，防御性凸顯，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率幾乎一直保持在75分?jǐn)?shù)之上（2017年以來），并持續(xù)高于2021年估值頂部。
可轉(zhuǎn)債今年回撤幅度小于正股，主要是受到高估值的保護(hù)和債底的支撐。（1）貨幣政策維持總量寬松，流動(dòng)性持續(xù)充裕。2021年7月以來開啟本輪降準(zhǔn)周期，財(cái)政對(duì)于資金補(bǔ)充較大，2022年資金利率中樞顯著低于政策利率，為轉(zhuǎn)債債底提供較好支撐，因此轉(zhuǎn)債表現(xiàn)出比股市相對(duì)更佳的累計(jì)收益率，且寬松的資金環(huán)境推升了轉(zhuǎn)債的配置需求。（2）絕對(duì)收益理財(cái)市場(chǎng)凈值化轉(zhuǎn)型，固收+市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，轉(zhuǎn)債作為收益率相對(duì)較好的資產(chǎn)需求較大。（3）高端制造是轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的權(quán)重板塊，其行情對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格有一定支撐，結(jié)構(gòu)性行情是支撐轉(zhuǎn)債跌幅小于正股的重要原因。（4）2022年贖回轉(zhuǎn)債減少，提前贖回的轉(zhuǎn)債僅50支，到期贖回的轉(zhuǎn)債有6支，遠(yuǎn)少于前兩年。
市場(chǎng)供需方面，維持偏緊格局。從供給端看，轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量增多但規(guī)模減少，主要是因?yàn)槿鄙俅蟊P轉(zhuǎn)債。從需求端看，固收+市場(chǎng)盡管經(jīng)歷3月贖回潮沖擊，但三季度之后規(guī)模重回增長(zhǎng)，整體需求保持穩(wěn)定，未來需關(guān)注贖回潮對(duì)轉(zhuǎn)債形成的沖擊。
條款方面，新規(guī)落地公司贖回意愿增強(qiáng)。8月1日可轉(zhuǎn)債新規(guī)正式實(shí)施，增設(shè)3個(gè)月贖回“冷淡期”，因此轉(zhuǎn)債1年最多只有4次贖回機(jī)會(huì)，上市公司對(duì)是否提前贖回的考慮將會(huì)更加慎重。
四階段復(fù)盤：指數(shù)呈“倒N”型走勢(shì)，估值高于往年
第一階段，股債雙殺，市場(chǎng)首次探底：1月-4月26日，國內(nèi)外環(huán)境利空因素盡顯，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)顯疲軟態(tài)勢(shì)，并迎來年內(nèi)第一波疫情沖擊；美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊，俄烏沖突爆發(fā)，轉(zhuǎn)債跟隨權(quán)益市場(chǎng)下跌。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從437.69點(diǎn)下跌至384.4點(diǎn)，跌幅達(dá)11.91%，小于同期主要股指。期間估值受到正股和利率雙重影響，波動(dòng)幅度較大，整體抬升。
第二階段，信心修復(fù)，市場(chǎng)大幅反彈：4月27日-8月17日，在疫情好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)復(fù)蘇以及穩(wěn)增長(zhǎng)政策密集出臺(tái)驅(qū)動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，A股走出獨(dú)立行情，轉(zhuǎn)債跟隨反彈，反彈持續(xù)性優(yōu)于正股，但反彈力度不及正股。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從389.23點(diǎn)上漲至430.68點(diǎn)，漲幅達(dá)12.04%，小于同期主要股指。期間估值主要受正股影響，被動(dòng)壓縮。
第三階段，交易情緒跌至底部，市場(chǎng)二次下探：8月18日-10月31日，國內(nèi)外環(huán)境復(fù)雜，地產(chǎn)沖擊持續(xù)、疫情擾動(dòng)再起，市場(chǎng)擔(dān)憂國內(nèi)經(jīng)濟(jì)改善不具有持續(xù)性；美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)大幅加息，人民幣貶值壓力達(dá)到峰值，全球經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂升溫，市場(chǎng)交易情緒跌至底部區(qū)間。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從427.77點(diǎn)下跌至397.24點(diǎn)，跌幅達(dá)7.77%，小于同期主要股指，防御性凸顯。期間估值先跌后漲，最終漲至歷史高位。
第四階段，債、股雙重?cái)_動(dòng)，估值大幅下跌：11月-12月，前期壓制市場(chǎng)的主要因素均有緩解，市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生轉(zhuǎn)向，交易情緒回暖，權(quán)益市場(chǎng)走高，但轉(zhuǎn)債受債市贖回影響背離正股下跌；而后在“弱數(shù)據(jù)”沖擊下，轉(zhuǎn)債和正股共振大幅下跌。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從400.78點(diǎn)下跌至388.46點(diǎn)，低點(diǎn)略高于4月大底水平，跌幅為1.15%，大于同期主要股指。期間估值受到理財(cái)贖回潮負(fù)反饋擾動(dòng)以及正股下跌影響大幅壓縮11pct，但仍高于2021年整體水平，經(jīng)歷了“被動(dòng)壓縮-主動(dòng)壓縮-被動(dòng)壓縮”的過程。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期、政策不及預(yù)期、疫情擾動(dòng)超預(yù)期、外圍市場(chǎng)波動(dòng)等。
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