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投資要點(diǎn)
　　◆證券行業(yè)2022年回顧：證券行業(yè)跑輸滬深300，估值接近歷史低位。2022年初以來權(quán)益市場震蕩下行，作為貝塔屬性較強(qiáng)的板塊，券商板塊跑輸滬深3005.33個(gè)百分點(diǎn)。估值下行明顯，接近歷史最低水平，截至2022年12月17日，證券板塊PE（TTM）估值為19.11倍，位于近五年22.75%分位數(shù)水平，PB估值為1.2倍，位于近10.59%分位數(shù)水平。三季度業(yè)績承壓，板塊整體盈利能力下滑。2022Q1-341家上市券商（剔除金控和東方財(cái)富）實(shí)現(xiàn)營收同比-21.03%，凈利同比-28.81%，加權(quán)平均ROE(年化)為6.1%，同比下降3.8個(gè)百分點(diǎn)。
　　◆證券行業(yè)市場環(huán)境回顧：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，股基成交額持續(xù)低迷，新發(fā)基金遇冷。投行業(yè)務(wù)方面，IPO規(guī)模同比增長，債權(quán)承銷規(guī)模維持穩(wěn)定。資管業(yè)務(wù)方面，券商資管規(guī)模費(fèi)用率雙降，高集中度延續(xù)。投資業(yè)務(wù)方面，市場波動(dòng)下行影響投資收益率，券商投資分化延續(xù)。資本中介業(yè)務(wù)方面，兩融、股押規(guī)模下降，市場下跌未沖擊券商資產(chǎn)質(zhì)量。
　　◆資本市場改革不斷深化，證券業(yè)務(wù)發(fā)展面臨新機(jī)遇：圍繞資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，大投行及大財(cái)富業(yè)務(wù)能力領(lǐng)先的券商有望收獲高速成長。1）券商投行業(yè)務(wù)在注冊制改革深化背景下實(shí)現(xiàn)快速增長，并帶動(dòng)綜合業(yè)務(wù)能力提升、實(shí)現(xiàn)競爭格局優(yōu)化。2）居民資產(chǎn)配置拐點(diǎn)背景下，財(cái)富管理及資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)迎來重要機(jī)遇與變局。資本市場呈現(xiàn)高質(zhì)量、國際化、嚴(yán)監(jiān)管的發(fā)展趨勢，資本實(shí)力雄厚、人才項(xiàng)目資源豐富、合規(guī)風(fēng)控能力更強(qiáng)的龍頭券商，具備更強(qiáng)的長期競爭力和增長動(dòng)能。1）當(dāng)前A股市場機(jī)構(gòu)投資者交易占比已提升至近40%，頭部券商綜合機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)能力更強(qiáng)。2）高水平、制度型開放持續(xù)推進(jìn)下，國際業(yè)務(wù)正成為行業(yè)領(lǐng)先機(jī)構(gòu)的新增長引擎，頭部綜合型券商正處于打造國際一流投行的海外戰(zhàn)略投入期。3）證監(jiān)會(huì)按照分類監(jiān)管、放管結(jié)合的思路，頭部券商資本補(bǔ)充和業(yè)務(wù)創(chuàng)新方面具備優(yōu)勢，更容易取得業(yè)務(wù)創(chuàng)新試點(diǎn)資格。
　　◆投資策略：估值處于歷史低位，看好投行業(yè)務(wù)與泛財(cái)富管理業(yè)務(wù)成長性。2022年券商業(yè)績承壓，22Q1-3經(jīng)紀(jì)、投行、資管、利息、投資凈收入同比增速分別為-16%/5%/-4%/-6%/-52%，投行和資管是表現(xiàn)較好的兩個(gè)業(yè)務(wù)條線，主要是受益于注冊制改革及資管行業(yè)蓬勃發(fā)展，且仍是券商未來的發(fā)展重心。從目前估值來看，券商板塊PB估值為1.2倍，為近五年10%分位數(shù)水平，仍然處于歷史較低位置。
　　◆ “共振”行情未來可期，維持“強(qiáng)于大市”評級(jí)。券商板塊行情影響因素主要包括流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)偏好（政策）、盈利能力，板塊的行情往往是三種因素共振的結(jié)果。流動(dòng)性方面，目前防疫政策有所優(yōu)化，2023年或有相關(guān)政策做出更多調(diào)整，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，看好宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。基于全球經(jīng)濟(jì)或面臨滯脹困境，疊加國內(nèi)需求偏弱預(yù)期，依據(jù)央行穩(wěn)增長的第一導(dǎo)向，我們判斷2023年的結(jié)構(gòu)性寬松有望持續(xù)。政策方面，預(yù)計(jì)資本市場將迎來新一輪松綁周期。同時(shí)隨著市場回暖，券商基本面會(huì)加速修復(fù)。目前從券商板塊配置的勝率、賠率來看，板塊具備配置價(jià)值，維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”評級(jí)。建議關(guān)注投行業(yè)務(wù)及財(cái)富管理業(yè)務(wù)領(lǐng)域具有優(yōu)勢的券商，如東方財(cái)富、中信證券。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行；政策落地不及預(yù)期；新冠疫情反復(fù)。